公司发布21年年报和22年一季报，21FY实现收入1594.78亿，同比+24.86%，归母净利润34.77亿，同比 +22.88%，22Q1公司实现收入335.00亿，同比+10.14%，归母净利润7.70亿，同比+4.12%。21年业绩增 速低于预期，主要系应收账款单项计提同比增加8亿所致，其中以房地产应收款为主，我们预计恒大相关业 务占营收比例为个位数级别。22年公司计划实现营收1850亿，同比+16%，合同签约额3654亿（营收2.0 倍），同比+16%，随着21年坏账计提充分及订单持续饱满，我们认为22年业绩将回归正轨。预计公司22- 24年归母净利分别为54.79/63.27/71.91亿，对应22-24年PE分别为3.55/3.07/2.70倍，参考可比公司22年平 均PE6.15x，认可给予公司22年PE 6x ，对应目标价8.91元，维持“买入”评级。

 21FY公司工程承包/石油化工/其他业务分别实现收入1470.09/91.77/27.38亿，同比分别 +24.4%/21.9%/86.8%，21年新签订单3142.81 亿，同比+14.32%；其中陕西省内/省外/海外分别为 2316.03/731.45/95.33亿，同比+14.73%/12.97%/14.94%。主业及新签合同额均保持稳健增长。工程承 包/石油化工/其他业务毛利率分别为8.64%/6.92%/11.32%，同比+1.09/-0.91/-3.16pct，工程承包主业毛 利率上升明显，推测与公司对于全流程把控能力加强，采购施工成本控制能力卓著有关。以在建金额角度 来看，公司21年房建/基建占比为72%/12%。同比0/-4pct，基建类项目略有减少，而随着总书记讲话定调 基建重要性，资金项目等重要环节疏通，我们预计22年公司基建类项目占比或有所提升。 

21FY毛利率8.72%，同比+0.90 pct，销售/管理/研发/财务费用率0.08%/1.82%/0.53%/0.57%，同比变 动+0.01/-0.20/+0.07/+0.07pct，资产及信用减值损失44.10 亿，占营收比例2.77%，同比+0.80 pct，综合 影响下净利率2.27%，同比-0.05pct。21年CFO净额-30.60亿，同比-3.91亿，推测与公司业务快速提升叠加 大宗商品涨价带来采购成本提升较多有关，收现比77.31%，同比+2.66 pct，付现比79.28%，同比+3.69 pct；负债率89.90%，同比-0.60pct，主要系前期非公开发行募资 21.3 亿及六家子公司以增资扩股还债模 式募资35 亿所致。

22Q1毛利率7.14%，同比+0.77 pct，延续改善趋势，销售/管理/研发/财务费用率 0.06%/1.89%/0.49%/0.76%，同比变动+0.01/+0.09/+0.06/-0.03pct，资产及信用减值损失1.85 亿，占营 收比例0.55%，同比+0.38 pct，综合影响下净利率2.67%，同比+0.21pct。CFO净额5.16亿，同比增加7.14 亿，主要系项目回款额增加所致；收现比102.17%，同比-3.84 pct，付现比99.34%，同比-4.00 pct；负债 率89.55%，同比-0.82pct。