煤电双主业，但利润几乎都来自煤炭。公司的核心业务为煤炭开采和销售，拥有王家山、大水头、魏家地、红会一矿四个生产煤矿。截至2020年底，公司煤炭总产能1054万吨/年。全资子公司白银热电主要从事火力发电、热力供应、供汽业务。截至2020年底，公司火电装机容量2*350MW。公司煤炭毛利占比在90%左右，考虑净利润的话，煤炭业务占比更高。
    未来看点1：2022年煤炭主业有望里价齐升。
    2020年公司煤炭总产里为886万吨，产能利用率为84%，主要由于王家山矿采掘效率下降和红会一矿煤层状况复杂所致。红会一矿南翼井田相关搬迁工作完成后将恢复正常生产，将增加红会一矿煤炭产量60万吨/年。售价方面，受益2022年长协基准价或上调31%至700元/吨，公司煤炭销售均价有望提升。
    未来看点2：在建焦煤项目稳步推进，同业竞争问题或有望解决。公司控股子公司景秦煤业（持股比例60%）白岩子矿以焦煤为主，设计产能90万吨/年，该矿井正处于建设期，截至2021年上半年工程进度14%，我们预计2023年投产。同时，控股股东能化集团在2018年收购报告书中承诺，将在5年内解决窑煤公司（核定产能570万吨/年）的同业竞争问题。考虑时间节点，我们预计解决同业竞争问题有望取得实质性突破。
    未来看点3：煤化工项目一期有望于2022年底投产。公司可转债募投项目，主要产品为35万吨/年尿素等，拟于2022年12月投产。
    根据2021年12月30日投资者关系活动记录表，一期工程正常生产期预计营业收入153亿元，税后利润3.22亿元。
    未来看点4：转型新能源运营商具备地利优势。公司所处白银地区属于太阳能、风能资源较丰富地区，2021年1月与国电投等签署1GW农光互补示范项目，2021年11月出资60%建设28MW光伏自发自用项目。同时，根据控股股东能化集团规划，预计“十四五”期间新增装机约2-3GW，我们预计主要为光伏和风电等新能源装机。
    盈利预测及估值。我们认为，2022年公司煤炭主业有望里价齐升，焦煤及煤化工在建项目稳步推进，转型新能源运营商前景广阔，公司盈利成长性值得期待。2021年由于承担红会一矿相关搬迁费用合计约1.8亿元，影响当期利润。同时，假设公司煤化工项目一期于2022年底投产，2023年将贡献利润。综上，我们预计公司21-23年归母净利分别为7.2/10.8/13.1亿元，对应EPS为0.31/0.46/0.56元，BPS为3.89/4.35/4.91元，参考可比公司，给予2021年14~1.5倍PB，对应合理价值区间5.44~5.83元（对应2021年PE为18~19倍），首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示。下游需求大幅下滑、在建项目未能顺利投产。