■分业务：新兴业务实现快增长，薪酬福利+招聘及零工+业务外包合计收入/毛利增速35%/17% —毛利占比：21年人事管理/人才派遣/薪酬福利/招聘及灵活用工/业务外包/其他毛利增速分别 4%/77%/9%/13%/50%/-23%、毛利占比分别54%/6%/27%/3%/9%/1%。 —客户占比：21年前五大客户销售额占比22.29%，公司不断优化客户结构， 加速央国企、民营头部企业、 政府和事业单位等新客户开拓，国内企业客户数占比超 40%。 —海外布局：21年完成海外参股公司FSG-TG整合咨询项目，FSG -TG覆盖欧洲、北美和非洲50个国家和地 区。
■1）人事管理服务：21年实现收入11.59亿元/+8.67%、毛利率81.19%/-3.60pct，收入增长得益锚定特定 行业和渠道拓展、毛利率下降受去年社保减免低基数影响，21年整体在岗服务人数年度增长创五年新高， 千人以上新项目 20 家，同时排名前 100 的大客户保留率达 100%。
■2）人才派遣服务：21年实现收入1.33/-99.00%、毛利率76.10%/+75.04pct，收入下降主要系调整了入账 方式从总额到净额法，派遣业务规模基本稳定，其中政府采购、事业单位、军务服务需求增加。
■3）薪酬福利服务：21年实现收入14.92亿元/+16.36%、毛利率31.19%/-2.09pct，收入增长得益在新领域 和新市场中实现突破，毛利率下降预计与产品结构等变化有关。具体产品中，薪税管理业务与人事管理业 务协同；健康管理服务规模持续增加，整合“健康干预”和“健康检测”产品，新服务收入增长明显；商业福利 服务发挥客户协同效应，营收同比增加超过38%。
■4）招聘及灵活用工服务：21年实现收入6.44亿元/+22.77%、毛利率7.85%/-0.70pct，专业化能级提升。 灵活用工以“全风险派遣”“岗位外包”为基本款，“闪送安琪”“实习生外包”及“全国招聘外包”为灵动款；重点 挖掘清洁能源行业，获得上海电气等大型客户。此外，持续协同销售，客户数量同比增幅超过20%；形成 招聘考试项目产品；上线招聘管理系统。
■5）业务外包服务：21年实现收入79.9亿元/+40.92%、毛利率1.99%/+0.13pct，深耕细分行业实现增 长。围绕大客户生态圈，深耕互联网新经济，服务人数新增3800余人；金融行业新签上海银行、上海农商 银行、浦发银行和恒丰银行；深挖存量零售客户资源，成功签约13家目标客户。加强外包服务能力中心建 设，打造混合型营销团队。
■利润表现：公司21全年毛利率15.15%，同比变动+7.63pct；销售/管理/研发/财务费用分别增 长-2%/5%/-7%/39%、对应费用率分别为6.13%/3.28%/0.30%/-0.72%，同比变动 +2.86/1.65/0.19/-0.31pct，销售管理及财务费用相对平稳，研发费用增加系新项目投入增加、21年公司正 式启动实施“数字外服”战略。目前， 公司已启动外服私有云—PaaS 平台的建设工作，构建统一研发技术底 座等。云平台（FSGPLUS）为公司提供商业模式及服务产品创新的全方位支持；聚合力平台（HRally）积极 打造面向全国人力资源服务机构；业务后援平台（BBC）聚焦打造内部信息系统，实现业务数据及流程处理 自动化。
■盈利预测与投资建议：公司具备领先的品牌地位、全球化服务网络、综合性解决方案、创新型技术平台、 高水平专业人才超3000人、优质客户资源超5万家，未来以“专业化、数字化、国际化”发展为目标，积极推 动业务持续向纵深发展，数字化打造“三大生态平台”有效提升服务能级；进一步加大国内企业的市场拓展力 度，以业务合作、联盟及并购等方式积极开拓国际业务。我们预计公司2022-24年营收146/192/252亿元、 同比增长28%/31%/32%，归母净利6.04/6.95/8.07亿元、同比增长14%/15%/16%，当前股价对应22-24 年PE为23/20/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
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