海通乳业拐点研究之国内外差异电话会纪要-韭研公社

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海通乳业拐点研究之国内外差异电话会纪要

选对股买对时

中线波段的公社达人

2021-09-25 20:17:05

经营数据对比:
国内企业收入的复合增速10%，国际巨头低个位数水平。接下来国内乳企还是能保持2位数增速。归母净利国内整体高个位数增速，国际巨头分化，增长的快的跟国内差不多，慢的还有负增速。

今年蒙牛、伊利对未来5年的指引:收入上要翻番，净利率每年要提升，接下来净利润有更快的增长。盈利能力上，ROIC和综合费用率，国内和海外基本都是持平的。ROIC:伊利比较出众17%，海外雀巢14%，多数企业5-10%;综合费用率:30%左右，国内外龙头差异不大，国内短期稳中有降。

有差距的是毛利率和利润率:
毛利率国内企业整体在37-38海外龙头47-48。更多是由于产品品类和结构的差异。海外巨头的品类不完全是乳制品，多元业务带动更高毛利率。基于乳制品，国内依然有提升空间:一般人认为国内乳制品价格相较国外较高，但是我们认为海外乳制品更像农产品，国内乳制品更接近商品。比如西瓜，国内当做大众水果，价格比较低廉，有些国家西瓜价格非常昂贵。乳制品从上游原奶来看，中国不具有比较优势，又要保证一定比例的自给率，所以没办法卖的很低廉，未来也有进一步提价的可能。

利润率:伊利11%，海外做的比较好的有10%以上，整体上海内外有一定差距。单就乳制品而言，营业利
润率伊利、蒙牛各为8.8%、4.3%，雀巢、达能各为241%、14.1%。但是随着国内消费升级、费用优化，未来利润率可以改善。2个主要方向:乳制品板块产品升级，多元化布局。

结论:国内乳企的投资机会比国外更好。我们的消费量、产品结构有提升空间。疫情下乳制品消费加速。跨品类+全球化是机遇和挑战。短期风险:原奶价格、饲料价格明显上涨，对毛利率有压力。有些企业新业务拓展要关注效果;食品安全风险。。

具体数据对比:
国内2020年行业增速受疫情影响较小。2021年H1几大乳企营收增速高于行业平均增速，加速提升份额。海外的雀巢、达能、恒天然都有下滑。2015-2020年伊利、蒙牛、新乳业整体增长的cagr10%海外几家是个位数。国内乳制品需求的增长情况高于国外。

ROE:伊利和雀巢20%+，有明显优势。伊利是因为运营水平，雀巢是利润率强。国内利润率提升后roe有逐步上升趋势。

估值方面:
国内21、22年比国外偏贵30%-40%。随着利润率改善，消化估值差距不需要太长时间。

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