反弹OR反转？华为比亚迪告诉你是后者

核心观点：需求向好叠加成本压力环节，板块将迎来反转行情

首先要回答一个问题，电动车为什么在年初以来持续调整？

主要原因是市场在需求侧和供给侧两个方面都发现了隐忧：需求侧，当电动车渗透率达到20%后，已经度过了小基数阶段，是否还能够维持较高增速？供给侧，碳酸锂逐渐在22年成为行业瓶颈，其产出会限制行业总产出，进而压制行业增速潜在空间，同时导致行业利润分配向上游集中。

那么在当前时点，我们看到两大压制因素都迎来重点变化！

需求侧，以比亚迪dmi、海豹等车型为代表，和华为问界M5等车型为代表，代表了自主车企的崛起，产品力爆棚，不依赖补贴可以超越同级别甚至跨级别传统车型，备受消费者青睐。其销量增速在5月与传统车呈现分化，增速向上VS增速向下，趋势变得更加明显，后续仍将加速。比亚迪5月预计单月新增订单20万辆左右，累计未交付订单达到60万辆，小鹏/理想等涨价后5月订单需求已逐步恢复至涨价前水平，华为问界M5交付量突破5000辆，整体来看新能源汽车消费需求旺盛，叠加各地出台的消费刺激政策，我们认为下半年电动车将进入旺季行情。5月销量预计在40万辆左右，6月预计恢复到疫情前3月水平，全年来看维持550万辆销量预期。

供给侧，以宁德时代为代表的锂电龙头企业，加大国内碳酸锂资源开发，宁德布局宜春20万吨碳酸锂冶炼产能；国轩同样在宜春建设12万吨碳酸锂产能；亿纬锂能和比亚迪均布局青海盐湖，随着上述产能在23年的陆续投产，整体碳酸锂资源端供给在23年将有所上调，23年成本压力将进一步缓解，同时电池企业一体化竞争优势开始凸显。

投资建议：两大压制因素都得到边际改善，我们判断电动车是反转级别行情！重点推荐：1）二季度困境反转叠加资源端布局的电池企业，标的宁德时代、亿纬锂能、国轩高科；2）比亚迪及其产业链，标的：比亚迪、和胜股份、德新交运；3）龙头材料环节：恩捷股份、星源材质、振华新材、厦钨新能、德方纳米、当升科技、璞泰来、贝特瑞、中科电气、天赐材料等。

比亚迪海豹：发布当天6小时订单突破2万辆，后续累计订单突破10万辆

比亚迪汉系列：目前包含EV/DMI在内单月新增订单超过3万辆，5月汉销量达到2.4万辆

华为问界M5：5月单月交付量突破5000台，87天累计交付达到1.1万套

一、下游需求向好，维持全年550万辆销量预期

销量端：4-5月受疫情影响下游整车端上汽、特斯拉生产受到显著影响，同时蔚来、小鹏等车企受供应链因素影响同样生产出现问题，受此影响4月新能源汽车销量达到29.9万辆，环比下滑38.3%；5月随着上海的陆续复工复产以及产业链的陆续恢复，预计新能源汽车将达到40万辆左右，环比增长30%+，后续来看随着下半年的旺季行情，新能源汽车月度销量将继续保持环比向上态势，6月有望恢复到疫情钱3月份水平，全年来看预计仍将达到500-550万辆左右水平。车企方面比亚迪5月预计新增订单接近20万辆，累计未交付订单接近60万辆，按照公司当前15万左右的月交付水平，交付周期同样达到4个月；新势力方面小鹏/理想等涨价后5月订单需求已逐步恢复至涨价前水平，显示出新能源强劲的需求韧性，但由于缺芯等问题产能端仍有瓶颈，预计22Q2 小鹏交付31000-34000辆，同比+78.2%-95.4%，环比-10.3% ~ -1.6%；理想交付21000至24000辆，同比+19.5-36.6%，环比-34.0%-24.3%，若排除4月疫情扰动月销量已恢复至万辆以上。

政策端：自4月25日国务院印发《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》鼓励新能源车消费以来，近期各地政府进一步出台促进新能源车消费政策：1）金额基本在2000-10000元不等，部分省市是针对新能源汽车进行补贴，部分省市新能源汽车补贴金额会在燃油车基础上上调；2）高售价新能源车补贴金额更高；3）有时效，6月截止到今年截止不等。叠加财政部明确新能源汽车免征购置税22年底推出及下半年多款新能源车型推出，新能源消费潜力有望进一步释放。

排产端：从中游电池和材料环节来看，6月排产继续保持环比向上，部分环节已经超过此前3月出货情况；其中具体来看：1）电池环节随着宁德疫情解除、特斯拉需求的释放以及下游的起量，龙头电池企业排产继续环比增长，同时比亚迪凭借电池自供以及后续外部客户的起量，单月排产保持环比向上；2）材料环节来看隔膜环节作为中游依然偏紧的环节，恩捷、星源依然保持满产状态，单月出货量根据客户结构的不同略有波动；3）其余材料和辅材环节来看同样仍将保持环比提升态势。6月排产数据核心电池排产环比增长10%左右，整体来看电池和主要材料环节整体出货量环比一季度仍将继续保持增长态势。

二、原材料供给端，预计碳酸锂价格高位震荡

预计碳酸锂价格未来高位震荡。2020年以来，供需矛盾导致锂元素价格大幅上涨，碳酸锂价格持续走高，碳酸锂最高价格突破 50 万/吨。随着动力电池高增速对锂需求的高增速，从 2021 下半年开始不断向上 突破， 全年均价分别为 12.2 万元，同比上涨 120.7%。2022 年Q1，原材料上涨势头不减，碳酸锂价格 2022 年 3 月 25 日价格达到 51 万元/吨，而后因为新冠疫情等因素影响，价格小幅回落。我们认为22年碳酸锂供需仍旧相对偏紧，价格处于高位震荡阶段。

供给端有部分增量产能释放，展望23年边际宽松。2022 年，全球半数以上的新建及复产项目的投产集中于三、四季度，生 产规模有限，因此，碳酸锂的主要增量将来源于现有项目已建成产能的释放，经 测算，我们预计 2022 年全年碳酸锂总产量达82.5万吨，2023年全年碳酸锂产量为116.4万吨，同比增量约33.9万吨。海外2023年增量主要来源于Mt Marion增产约1.4万吨，Ngungaju增产1.5万吨，Wodgina增产2.1万吨。国内主要增量主要来源于盐湖股份0.6万吨，大柴旦盐湖0.8万吨等。整体来看，2023年相较于2022年供需结构紧张程度有望小幅缓解。

三、投资建议

重点推荐困境反转以及布局上游资源的电池环节、比亚迪及其产业链、材料环节重点布局当前供需结构较好的隔膜、负极环节，以及前期涨幅较小的细分环节龙头和存在技术迭代的材料企业。电池环节：宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、比亚迪、蔚蓝锂芯；材料环节：恩捷、星源、当升、振华、厦钨、璞泰来、中科电气、天赐材料。

1.    盈利反转的电池环节——宁德时代、国轩高科、亿纬锂能、比亚迪、蔚蓝锂芯

成本端：21年上涨的材料环节基本22年一季度创下新高后二季度产品价格继续回落，根据鑫椤资讯数据显示，六氟磷酸锂、六氟磷酸锂年内高点分别达到60、50万元，二季度产品价格均有所回调，同时铜箔等环节才加工费方面同样有所下降，在此背景下二季度锂电池成本环比一季度将有所改善。在此背景下根据我们测算磷酸铁锂和三元电芯成本较2022年3月底分别下降7%和5%（备注：材料价格为鑫锣资讯公布的正常售价，不同电池企业考虑库存、规模化采购以等因素实际成本有所差异）。因此我们认为电池企业在二季度将迎来盈利反转。

备注：材料价格为鑫锣资讯公布的正常售价，不同电池企业考虑库存、规模化采购以等因素实际成本有所差异

售价端：21年四季度开始部分电池企业开始对下游客户进行调价，龙头企业涨价基本在22Q2开始，整体来看行业平均价格上涨超过20%左右。因此我们认为随着价格的上涨和成本端的压力下降，电池企业盈利环比一季度将有显著好转。

资源-电池一体化布局端：21年开始电池企业加大上游资源端布局力度，包括青海盐湖、宜春锂云母以及海外资源布局，随着下半年和明年开始上游碳酸锂量的陆续贡献，我们预计拥有资源布局的锂电池企业后续成本优势将进一步凸显。

宁德时代：1）布局四川锂辉石矿和宜春锂云母矿。公司与四川发展、四川能投达成战略合作协议，其中，四川能投的控股子公司川能动力间接持有四川省金川县 李家沟锂辉石矿采矿权，目前 105 万吨/年的原矿采选项目，年生产精矿18万吨。在江西宜春，2022 年 4 月，公司控股子公司宜春时代 新能源矿业（宁德时代持股 65%，宜春矿业持股 35%）以 8.65 亿元报价竞得江西省宜丰县圳口里-奉新县枧下窝矿区陶瓷土（含锂）探矿权。探矿权面积 6.44 平方公里，推断瓷石 矿资源量 9.6 亿吨，伴生锂金属氧化物量 265.678 万吨，折合碳酸锂当量约657万吨，宜春的布局进一步扩张。2）布局20万吨碳酸锂冶炼产能。2022年1月，宁德时代分别与天华超净、永兴材料签署协议，在宜春市设立合资公司建设碳酸锂冶炼产线。具体包括：①宁德时代与天华超净设立合资公司，投建10万吨碳酸锂项目。②宁德时代与永兴材料成立合资公司，规划建设600万吨采矿、选矿产能及5万吨碳酸锂产能项目。加上与志存锂业合资的奉新时代志存新能源材料有限公司的碳酸锂产能，宁德时代基本完成宜春20万吨碳酸锂冶炼产能的布局。

国轩高科：布局12万吨碳酸锂产能。在宜丰、奉新两地投资各建设5万吨碳酸锂项目。项目均为分两期建设，产量投放比例为2:3，宜丰项目节奏稍早，一期计划2022年底建成投产，奉新项目一期预计2023年建成投产，二期项目预计2025年建成投产。公司已在宜春经开区启动年产碳酸锂2万吨项目，预计2022年碳酸锂可产出8000吨左右；2023年将实现产出3万吨左右。公司现有江西省宜丰县割石里矿区水南矿段瓷土（含锂）矿普查探矿权。探矿权面积0.26平方公里，瓷石矿资源量 5507.06万吨，伴生锂金属氧化物量 18.175万吨。公司控股白水洞高岭土矿的探矿权，该矿伴生的氧化锂可采量为2.62万吨。

比亚迪参股扎布耶盐湖、投资建设盐湖产能：1）2010年投资约2亿元参股西藏日喀则扎布耶高科技锂业有限公司18%的股份。扎布耶锂业拥有扎布耶盐湖20年的独家采矿权，是世界三大、亚洲第一大的锂矿盐湖，已探明的锂储量为184.1万吨。预计2023年9月30日投产；2）2017年与盐湖股份成立合资公司持股49%，启动年产3万吨电池级碳酸锂建设，目前仍然处于中试阶段；3）22年3月拟以不超过30亿元现金方式战略入股盛新锂能定增，持股比例不低于5.1%且不超过7.46%；4）关联方-融捷股份：融捷股份实控人吕向阳为比亚迪第三大股东，并担任比亚迪副董事长，21年融捷股份累计向比亚迪销售了总金额约1.8亿元的锂盐产品。

亿纬锂能：2017年7月收购金昆仑锂业28.125%的股权，并成立合资公司金海锂业（青海）持股80%，建设3万吨碳酸锂/氢氧化锂产能， 其中一期1万吨。

2. 材料环节：估值已经处于估值底部区间，同时考虑22/23年的行业增速水平，PEG整体增速均小于1，

 隔膜环节：22/23年供需格局依然偏紧，恩捷、星源等龙头企业二季度依然保持满产状态，平时随着规模效应的体现和产品提价带来盈利水平逐季提升，恩捷22/23年预计出货55/70+亿平米，星源材质22/23年预计出货17/24亿平米。目前对应23年估值均不到30X，同时考虑隔膜环节本身的高技术壁垒和资本壁垒，隔膜环节23年单位盈利仍将继续维持较高水平。

正极环节：重点布局存在边际变化的三元/铁锂正极企业，包括振华新材（三元材料提供全年业绩保障，叠加钠离子电池正极打造第二增长极）、厦钨新能（镍价高位背景下公司中镍高电压产品性价比优势凸显，与中航合作享受下游放量收益以及补锂剂布局）、当升科技（海外客户放量）、德方纳米（磷酸铁锂基本盘+磷酸锰铁锂的前瞻布局+补锂剂）

负极环节：短期受到焦类涨价因素对利润端的影响，但从目前来看材料成本压力开始陆续缓解，同时本身石墨化的紧缺程度在下半年有望继续维持，因此一体化布局企业有望受益，标的：璞泰来、中科电气等。

电解液环节：短期来看电解液价格向下空间有限，主要在于当前碳酸锂价格背景下六氟磷酸锂成本在23万元/吨左右，此前龙头企业基本按照30万元/吨的长单价格执行，因此六氟磷酸锂短期再向下空间有限。同时天赐材料、新宙邦整体估值不到20X，考虑产品价格价格下滑等因素仍处在相对较低水平。

其余环节：电池托盘——和胜股份、叠片电池模具——德新交运。