依托三大优势市场稳定发展，享啤酒行业高端化红利。燕京啤酒于1980年成立于北京顺义县。在21世纪初期啤酒行业跑马圈地阶段，公司分别收购雪鹿、惠泉、漓泉等品牌，奠定了北京、内蒙古、广西三大优势市场的基础。2013年中国啤酒产销量见顶下滑后，啤酒企业竞争从由低端价格战转到高端化品质战。我们预计2025年行业利润较2020年有望实现翻番，燕京啤酒作为啤酒老牌头部企业，有望借此实现利润快速增长。

　　以1+3品牌战略为基础，以U8为拳头产品，燕京高端化进入加速轨道。2008年开始公司持续推进1+3（燕京+雪鹿、惠泉、漓泉）战略，2019年四大品牌销量占比约为92%。公司于2019年推出燕京U8，主打小度酒不上头，卡位8-10元价格带，迎合了年轻人消费需求，实现快速放量，2021年实现销量26万千升，同比+123%。未来U8将依靠优势市场产品结构升级和空白市场铺货实现增长，有望在2025年成为百万吨级大单品。

　　新帅上任，企业改革或提速。公司利润长期受较低人效拖累，若公司人均生产效率能够达到行业平均水平，通过减少过剩员工，公司EBITDAMargin仍可提升8.6pcts。22年具有国资委履历的耿超任公司董事长，他的加入有望加速企业改革。

　　投资建议：我们预计公司22-24年归母净利润分别为2.91/4.23/5.57亿元，EPS为0.10/0.15/0.20元。因燕京U8全国放量，企业改革提效预期，我们给予公司22年EV/EBITDA19X，目标价10.15元，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：U8销量不及预期；公司改革提效进度不及预期等。