【摘要】

一、22Q1投资端拖累业绩，头部券商业绩韧性更强，这一韧性体现在财富管理与机构业务上

1）22Q1上市券商业绩受市场低迷压制，归母净利229亿元，同比-46%，其中自营收入净亏21亿元（去年同期为净赚328亿元），投资端是拖累券商业绩的主因。

2）头部券商展现出更强的业绩韧性，这一韧性体现在财富管理与机构业务上。一方面，2022年以来非货基及权益基金份额稳中有升，长期增长趋势不改，部分头部券商控参头部公募，财富管理业绩有望增速更快。另一方面，客需型机构业务的盈利稳定性要明显强于传统投资业务，机构业务占优的头部券商投资收益更趋稳健。

3）4月底以来市场开启反弹，预计券商Q2业绩环比大幅改善。我们预计行业22H1,2022E净利润增速分别为-22%、+2%。

二、注册制政策红利+流动性宽松的alpha+beta共振是券商行情的核心驱动力

展望下半年的投资机会，券商当前正处于alpha+beta共振的时间窗口。我们认为，随着全面深化资本市场改革的有序推进，预期全市场注册制即将落地，这将为券商带来投行、投资、经纪的alpha增量，在分子端推动券商行情的产生；另一方面，当前宏观环境整体处于宽松区间，疫情影响犹在，我们预期宏观宽松的环境仍将持续，将为券商板块带来分母端的beta投资逻辑。

三、投资建议：紧抓注册制+财富管理两条主线布局

我们认为注册制催化+财富管理是下半年券商板块投资的两条核心主线：

1）注册制主线：随着全面深化资本市场改革的持续推进，我们预期全市场注册制落地在即。推荐在投行业务中具有明显优势的头部券商，推荐中信证券，建议关注中信建投/中金公司H。

2）财富管理主线：随着二季度市场行情的全面回暖，基金保有规模和新发规模也正在处于景气度向上区间。截至5月末，全市场股票+混合型基金保有规模7.3万亿，环比+3.1%；非货基金保有规模15.2万亿，环比+3.6%；6月新发权益型基金规模302亿元，环比+121%。我们推荐控参头部公募的广发证券，建议关注旗下公募子高利润贡献度的东方证券以及头部的基金代销平台东方财富。

风险提示：市场极端波动；资本市场改革迟滞；衍生品发展不及预期；机构化进程不及预期。

来源：天风证券