【光大医药】骨修复赛道大跌点评：坚定看好行业龙头差异化竞争，业绩确定性高的黄金赛道

今日骨修复赛道龙头企业奥精医疗和康拓医疗下跌较多，我们认为这属于上涨过程中的正常调整，坚定看好两家公司的未来发展，尤其看好康拓医疗存在较大认知偏差。

骨修复赛道逻辑通顺，两家公司核心产品应用场景有明显差异。骨修复赛道是骨科集采背景下催生的消费升级赛道，人工骨的使用既可以避免患者二次伤害又可以为医生提供新的收入来源。目前我国人工骨材料使用比率不足30%，较海外有近一倍差距，出厂口径潜在市场空间过百亿。神经固定修补领域，PPEK材料具有明显临床优势，但受制于价格高昂发展时间晚目前仅有10%以内使用率，但过去三年增速高达80%，而美国经过十余年发展已接近30%使用率。随着临床推广和3D打印技术的推进，PEEK材料的成本有望大幅下降，终端价格也有望下调，渗透率有望快速提升、应用场景也将向心外科、骨科、医美、口腔等领域延展，潜在市场空间同样超过百亿。奥精的矿化胶原骨主要应用在骨科、口腔和神经外科骨缺损，而康拓的产品主要应用于神经外科、心外科的大面积修补和固定，几乎没有业务重合性。

胶原矿化骨和PEEK材料特性决定其为各自领域的最佳选择。奥精的胶原矿化骨具有可降解可吸收、诱导成骨性好等优势，较为适合要求成骨速度快、恢复形态自然的领域，如普通骨科修复、牙科及医美等。而康拓的PEEK材料具有强度高、弹性模量接近人骨等优势，更加适用于如颅骨、肋骨修补固定、运动医学等对材料强度要求高，稳定性好的领域。两种材料目前都是各自领域最先进最被临床认可的材料，再次强调没有直接竞争关系。

康拓医疗具有较大预期偏差，技术壁垒超出市场认知。市场普遍认为康拓医疗原材料PEEK粉板依靠外采，加工工艺不构成足够技术壁垒，3D打印技术骨科其他公司也在开展。但实际情况是，目前全球有三家原材料公司提供材料，公司合作方十年长约价格正处在下降通道。PEEK修补固定材料的核心壁垒在于注塑工艺，3D打印技术的难度相较于原有工艺难度更大，同工业领域的3D打印不同，医疗级别尤其是颅骨PEEK材料的工艺流程更长，3D打印机并非标准化产品，买回后必须进行定制化改装、模具独立自主生产，远远不是修改参数这么简单，过程中也要运用到激光烧结技术，定位、温度、精准度等均有特殊要求，必须经过长期积累。康拓的3D打印技术远远领先于同行，已进入临床注册阶段，两年后上市将会大幅拉开与后来者的成本优势和定制化能力差距。

两家公司业绩和长期空间确定性大，名副其实的骨修复赛道双子星。两家公司上市前三年净利润CAGR分别为55%/75%，疫情期间仍获得了一定增长且产能利用率超100%。上市后两家公司均进行了积极扩产，行业也处在疫情后恢复+内生高增长阶段。我们预计两家公司未来三年净利润CAGR均将达到40~50%。奥精医疗的核心优势为胶原矿化骨技术在多场景应用扩展，而康拓医疗则依托神经外科的强大渠道不断丰富产品线。长期看两家公司均具有全球化销售能力，均可成长为10亿利润以上的公司。按照22年80~85倍PE，PEG=1.5倍以上计算，奥精和康拓的合理市值分别为180/110亿，目前估值仅为PEG=1，坚定看好业绩兑现带动市值快速上升！

风险提示：原材料大幅涨价，新材料商业推广不顺等。