【安信金属】继续强烈推荐西部矿业——四大变化叠加两大重估，仍然是有色板块最具进攻性标的，重估空间50%以上！

 我们于2019年12月25日圣诞节发布报告《西部铜矿新星冉冉升起》全市场首推西部矿业；于2020年10月14发布深度报告《玉龙投产在即，西部铜矿之星冉冉升起！》，于2020年11月1日将西部矿业确立为安信11月金股之一，公司10月中旬开始加速上涨，首推到如今涨幅152%，确立为安信11月金股以来涨幅59%！

 站在目前时点，我们继续坚定看好公司的四大变化和两大重估：

自2015年全新管理层上任后公司四大变化：

1. 资源注入：集团公司将优质资源注入上市公司，打造优质上市平台。

2. 项目建设：玉龙铜矿二期是目前在产的国内最大单体铜矿，有望在11月投产，给公司带来铜产量170%的增长。

3. 减值计提：公司近几年大幅计提减值，资产质量大幅提升。

4. 冶炼减亏：随着产能利用率提升及工艺提质增效，冶炼板块业绩明显好转。

两大重估

1.公司治理机制的重估：一是2015年全新管理层上任之后励精图治，推动以上四大变化，公司的经营绩效和精神面貌焕然一新，近期的大股东增持行为已传达管理层对公司未来发展的坚定信心；二是机构投资者比例显著提升，盈利能力尚弱的西部镁业收购案被股东大会否决，一定程度上彰显机构投资者持股比例和集中度提升对上市公司治理机制的改善。

2.经营业绩的重估：自上而下看，公司2019年毛利结构为333，即铅锌铜分别占比1/3；随着玉龙铜矿二期10万吨项目于今年底投产，达产后公司毛利结构预计将变为622，即铅锌铜分别占比分别为20%、20%和60%。考虑到全球通胀交易正在开启，铜、铅锌价格均有上行动能，尤其是铜涨势更为强劲，公司有望受益于通胀大趋势。

自下而上看，玉龙铜矿二期投产将带来权益铜产量170%的高速增长，冶炼开工率上升已经带来明显的减亏，并进一步受益于价格上涨，前期的减值计提非常充分，在当前价格上涨背景下已提无可提；随着明后两年玉龙全面投产，现金流的回笼有望进一步降杠杆降低财务费用；考虑到重点项目已进入投产期，近期并无股权融资诉求，利润的大幅释放将带来ROE的显著提升。

 据我们测算，2020~2022年，在铜价4.8万/吨、5.2万/吨、5.5万/吨；锌价1.75万/吨、1.8万/吨、1.9万/吨；铅1.5万/吨、1.5万/吨、1.6万元/吨的假设下；公司有望实现归母净利10.21亿、16.46亿、22.78亿。考虑到当前锌现价2.11万元/吨已超过未来三年我们的均价假设，铜现价已超过明年均价假设，公司业绩有望进一步超预期！

站在目前时点，我们继续坚定看好西部矿业价值重估，6个月市值目标看500亿，仍然具备50%以上涨空间！