稀土永磁供需格局重塑，从周期走向成长
tony2001
中线波段
2023-01-06 13:26:43
稀土/永磁：供需格局重塑，从周期走向成长（2023-01-06）1月5日，比亚迪正式发布全新高端汽车品牌仰望及其核心技术“易四方”，对稀土永磁板块形成催化。我们从中长期的视角分析整个行业的投资机会。本篇内容摘自2022年12月25日已经发布的年度策略报告《23年有色年度投资策略：被低估的供应链瓶颈——行至水深处，花开春暖时》投资要点：在中游去库以及需求端走弱双重冲击下，稀土价格底在2022年三季度已然探明——供给整合及需求变革，终于使得稀土摆脱了“白菜价”时代。随着新能源、节能需求的进一步发展，稀土产业链也将开启新的景气周期：这不仅仅体现在稀土价格的又一轮趋势上涨，更体现在国内资源定价权的进一步增强，稀土永磁龙头企业的快速、高质成长。一、2022年稀土价格走势回顾2022年先涨后跌：Q1受下游补库需求带动，价格由85.05万元/吨冲高至110.5万元/吨，涨幅30%；3-4月由于疫情影响，价格由110.5万元/吨回落至82万元/吨，随上海疫情逐渐结束，价格反弹至97万元/吨；但Q3-4终端需求仍然表现不佳，中游去库带动价格下行至58.25万元/吨，当前维持60-70万元/吨区间。往后看，随着疫情结束，下游消费有望23Q2触底反弹，稀土价格“市场底”已见。
二、供给端：国内指标管控，海外无增长全球稀土资源供给较为集中。从资源端分布来看，根据USGS数据，全球稀土资源总量为1.2亿吨，其中中国4400万吨，占比达到37%；越南和巴西探明储量均为2200万吨，占比18%；俄罗斯探明储量1200万吨，占比10%；印度探明储量690万吨，占比约6%。资源储量分布较为集中，CR5占比达到90%。从产量分布来看，2021年全球稀土矿产量为21万吨，其中我国为最大的稀土生产国，占比达到60%，美国、缅甸、澳大利亚产量占比分别达到16%、12%、7%。
供给端形成“中国稀土+北方稀土”寡头化格局。分企业来看，北方稀土占了绝大多数的新增指标，22年获得稀土矿指标141650吨REO，增加41300吨REO，占增量指标的98%。中国稀土集团与北方稀土合计约占总指标的97%，对稀土定价权进一步增强。
海外短期难以建成稀土供应链体系。目前海外供给主要集中于缅甸、美国和澳大利亚，虽然非洲等地区有稀土资源规划项目，但是受制于供应链不齐全、环保压力大、分离技术落后等因素，短期难以形成规模化的供应。1）缅甸矿：由于疫情、政局等因素影响，21年8月份以来，缅甸矿进口逐渐清零，导致国内稀土资源供应持续紧张。但缅甸矿自22年7月份以来，已经逐渐恢复进口（10月单月进口2325吨REO），对供应端的冲击已经price in，往后看缅甸矿资源枯竭趋势不可逆，边际供应递减。
2）美国矿：在产矿山主要为Mt Pass，目前已经处于满负荷运行状态，21年产量约42413吨REO（yoy+10%），22Q1-3产量为32014吨REO，目前主要战略重心放在下游分离厂及磁材厂建设上面，矿端无大的资本开支计划。3）澳大利亚：主要为Lynas项目，设计产能约25000吨REO，22Q1-3稀土矿产量约12095吨REO，氧化镨钕产量约4311吨，处于满负荷状态，目前产能利用率爬坡至满产，短期产能增量较为有限。三、稀土高价是否会影响需求？成本数据显示，下游承接能力较强。稀土作为一种添加剂材料，成本占比较低，按照氧化镨钕100万元/吨、氧化镝250万元/吨价格进行计算，新能源汽车、消费电子等领域成本占比不足1个点。且因为能耗标准的提升，空调领域类似2011年的“铁氧体反替代”效应大概率不会在这轮周期重演。而风电成本占比约9%，成本传导压力较大，但从直驱-半直驱技术路线切换已经被充分预期，未来单位用量降低对风电行业冲击最坏的时刻已经过去。总结而言，本轮周期需求驱动主要来自跟宏观经济相关性较弱的“绿色经济”领域，比如新能源汽车、风电、节能电机等，需求强度或被市场低估。四、“电动化+智能化”趋势下，稀土需求进入中长期景气周期新能源汽车对稀土需求拉动明显。假设2025年全球新能源汽车销量达到约2200万辆左右，预计2025年新能源车对稀土永磁需求量将达到8万吨，占比将提升至20%+，占高性能比例将达到30%+。（这里未考虑四驱车型占比提升后对单车磁材用量的增长）工业电机领域需求有望被激发。工信部、市场监管总局印发《电机能效提升计划（2021-2023年）》提出：1）主要目标：到2023年，高效节能电机年产量达到1.7亿千瓦，在役高效节能电机占比达到20%以上。2）开展存量电机节能改造。鼓励钢铁、有色、石化、化工、建材、纺织等重点行业开展用能设备节能诊断，引导企业实施电机等重点用能设备更新升级，优先选用高效节能电机，加快淘汰不符合现行国家能效标准要求的落后低效电机。3）加大高效节能电机应用力度。细分负载特性及不同工况，针对风机、水泵、压缩机、机床等通用设备，鼓励采用2级能效及以上的电动机。针对变负荷运行工况，推广2级能效及以上的变频调速永磁电机。针对使用变速箱、耦合器的传动系统，鼓励采用低速直驱和高速直驱式永磁电机。大力发展永磁外转子电动滚筒、一体式螺杆压缩机等电动机与负载设备结构一体化设计技术和产品。工业电机是社会耗电量最大的领域。根据“高效电机领跑者”公众号，2020年，我国电机保有量约40亿千瓦，总耗电量约4.8万亿千瓦时，占全社会总用电量的64%，其中工业领域电机总用电量为3.84万亿千瓦时，约占工业用电的75%，工业领域电机能效每提高1%，可年节约用电量384亿kWh左右，能效提升3%即相当一个三峡年发电量。国务院印发《2030年碳达峰行动方案》，其中重点指出推进重点用能设备节能增效，以电机、风机、泵、压缩机、变压器、换热器、工业锅炉等设备为重点，全面提升能效标准。更换稀土永磁电机回收周期约1-2年，经济效益其实很明显。根据文献资料《浅谈稀土永磁电机在热电厂的应用》，110kw循环水泵为例，稀土永磁节电率约8.21%，按照年运行7000h计算，每年可以节约电能6.32万kwh，按0.6元/kwh计算，每年可以节约电费37930元，水泵售价约71000元，回收周期约1.87年左右。而按照上述不同应用领域的15%-20%左右的节电率，回收周期将更短，对于工业稀土永磁电机的普及可能更多是市场培育的问题。工业电机——磁材潜在的需求增量，体量或堪比新能源车市场。根据《电机能效提升计划（2021-2023年）》，23年高效电机产量170GW，假设新增电机中稀土永磁电机渗透率为60%，则23年钕铁硼磁材需求约1.5万吨以上。更长一点的视角，人型机器人对稀土永磁的带动更不能忽视。按照一台Tesla Bot单位用量2-2.5kg钕铁硼成品（折算毛坯约4-5kg），假设远期达到500万台，对磁材需求量将达到2.0-2.5万吨/年。
五、供给缺乏弹性，氧化镨钕趋势性供不应求在3060大的时代背景下，新能源汽车、工业电机等需求激发，稀土需求有望步入中长期景气周期，未来三年都是供不应求的局面。六、如何看待磁材企业盈利？从定价机制上看，磁材企业受益于稀土价格上行，盈利趋势滞后稀土价格一个季度。磁材价格一般按照稀土原料成本和毛利率水平核定售价，并且采用月度或者季度调价的模式，即钕铁硼价格变动略滞后于稀土价格一个季度左右时间，且在稀土价格单边上行周期，受益于低价稀土原材料库存的影响，磁材企业毛利率同样会放大（图表136、137）。七、如何看待磁材行业竞争格局？行业集中度低，中低端钕铁硼企业竞争激烈：根据百川数据，国内有约170多家钕铁硼磁材生产企业，行业整体较为分散。由于低端钕铁硼领域（主要集中在箱包、玩具等领域产品）进入壁垒低，产品差异化小，从而导致厂商的议价能力差，行业整体盈利水平较低，大量中小企业生产的低端钕铁硼材料销售困难；截至2020年底国内行业总产能达到37万吨，国内2020年产量约19.38万吨，行业开工率仅为52%。稀土价格维持高位运行，更加剧了中小企业现金流压力，而磁材扩建资本开支强度较大（单万吨投资约10-20亿），订单增长主要以高性能钕铁硼为主，向头部企业集中的趋势愈发明显。与之对应，高性能钕铁硼具有较高进入壁垒。1）高端钕铁硼对Know-how的要求越来越高，以新能源汽车产品为例，一般需要经过车企3-5年的认证周期，对企业的资金实力、研发实力、工艺控制、产能规模等方面都有严格的要求；2）由于投建高端产线需要较高的资金开支，并且需要2年左右建设投产周期；3）技术壁垒主要集中在后端精细加工环节，头部企业可以通过晶界渗透技术降低中重稀土用量，增强公司成本竞争力。这就出现了明显的行业景气两极分化：由于高低端磁材较为迥异的壁垒与供需结构，导致高低端钕铁硼盈利水平差异明显，高端需求产品毛利率往往可以达到25%以上，甚至是达到30%，而低端产品毛利率往往低于20%，甚至更低。八、供给格局演变趋势：头部企业加速扩产，马太效应愈发明显我们认为，原料、资金、规模、客户都会成为小企业未来发展的障碍，而稀土价格维持高位运行，更会加速行业洗牌的过程，头部企业正在加速扩产，行业马太效应将会愈发明显。
二、供给端：国内指标管控，海外无增长全球稀土资源供给较为集中。从资源端分布来看，根据USGS数据，全球稀土资源总量为1.2亿吨，其中中国4400万吨，占比达到37%；越南和巴西探明储量均为2200万吨，占比18%；俄罗斯探明储量1200万吨，占比10%；印度探明储量690万吨，占比约6%。资源储量分布较为集中，CR5占比达到90%。从产量分布来看，2021年全球稀土矿产量为21万吨，其中我国为最大的稀土生产国，占比达到60%，美国、缅甸、澳大利亚产量占比分别达到16%、12%、7%。供给端形成“中国稀土+北方稀土”寡头化格局。分企业来看，北方稀土占了绝大多数的新增指标，22年获得稀土矿指标141650吨REO，增加41300吨REO，占增量指标的98%。中国稀土集团与北方稀土合计约占总指标的97%，对稀土定价权进一步增强。海外短期难以建成稀土供应链体系。目前海外供给主要集中于缅甸、美国和澳大利亚，虽然非洲等地区有稀土资源规划项目，但是受制于供应链不齐全、环保压力大、分离技术落后等因素，短期难以形成规模化的供应。1）缅甸矿：由于疫情、政局等因素影响，21年8月份以来，缅甸矿进口逐渐清零，导致国内稀土资源供应持续紧张。但缅甸矿自22年7月份以来，已经逐渐恢复进口（10月单月进口2325吨REO），对供应端的冲击已经price in，往后看缅甸矿资源枯竭趋势不可逆，边际供应递减。2）美国矿：在产矿山主要为Mt Pass，目前已经处于满负荷运行状态，21年产量约42413吨REO（yoy+10%），22Q1-3产量为32014吨REO，目前主要战略重心放在下游分离厂及磁材厂建设上面，矿端无大的资本开支计划。3）澳大利亚：主要为Lynas项目，设计产能约25000吨REO，22Q1-3稀土矿产量约12095吨REO，氧化镨钕产量约4311吨，处于满负荷状态，目前产能利用率爬坡至满产，短期产能增量较为有限。三、稀土高价是否会影响需求？成本数据显示，下游承接能力较强。稀土作为一种添加剂材料，成本占比较低，按照氧化镨钕100万元/吨、氧化镝250万元/吨价格进行计算，新能源汽车、消费电子等领域成本占比不足1个点。且因为能耗标准的提升，空调领域类似2011年的“铁氧体反替代”效应大概率不会在这轮周期重演。而风电成本占比约9%，成本传导压力较大，但从直驱-半直驱技术路线切换已经被充分预期，未来单位用量降低对风电行业冲击最坏的时刻已经过去。总结而言，本轮周期需求驱动主要来自跟宏观经济相关性较弱的“绿色经济”领域，比如新能源汽车、风电、节能电机等，需求强度或被市场低估。四、“电动化+智能化”趋势下，稀土需求进入中长期景气周期新能源汽车对稀土需求拉动明显。假设2025年全球新能源汽车销量达到约2200万辆左右，预计2025年新能源车对稀土永磁需求量将达到8万吨，占比将提升至20%+，占高性能比例将达到30%+。（这里未考虑四驱车型占比提升后对单车磁材用量的增长）工业电机领域需求有望被激发。工信部、市场监管总局印发《电机能效提升计划（2021-2023年）》提出：1）主要目标：到2023年，高效节能电机年产量达到1.7亿千瓦，在役高效节能电机占比达到20%以上。2）开展存量电机节能改造。鼓励钢铁、有色、石化、化工、建材、纺织等重点行业开展用能设备节能诊断，引导企业实施电机等重点用能设备更新升级，优先选用高效节能电机，加快淘汰不符合现行国家能效标准要求的落后低效电机。3）加大高效节能电机应用力度。细分负载特性及不同工况，针对风机、水泵、压缩机、机床等通用设备，鼓励采用2级能效及以上的电动机。针对变负荷运行工况，推广2级能效及以上的变频调速永磁电机。针对使用变速箱、耦合器的传动系统，鼓励采用低速直驱和高速直驱式永磁电机。大力发展永磁外转子电动滚筒、一体式螺杆压缩机等电动机与负载设备结构一体化设计技术和产品。工业电机是社会耗电量最大的领域。根据“高效电机领跑者”公众号，2020年，我国电机保有量约40亿千瓦，总耗电量约4.8万亿千瓦时，占全社会总用电量的64%，其中工业领域电机总用电量为3.84万亿千瓦时，约占工业用电的75%，工业领域电机能效每提高1%，可年节约用电量384亿kWh左右，能效提升3%即相当一个三峡年发电量。国务院印发《2030年碳达峰行动方案》，其中重点指出推进重点用能设备节能增效，以电机、风机、泵、压缩机、变压器、换热器、工业锅炉等设备为重点，全面提升能效标准。更换稀土永磁电机回收周期约1-2年，经济效益其实很明显。根据文献资料《浅谈稀土永磁电机在热电厂的应用》，110kw循环水泵为例，稀土永磁节电率约8.21%，按照年运行7000h计算，每年可以节约电能6.32万kwh，按0.6元/kwh计算，每年可以节约电费37930元，水泵售价约71000元，回收周期约1.87年左右。而按照上述不同应用领域的15%-20%左右的节电率，回收周期将更短，对于工业稀土永磁电机的普及可能更多是市场培育的问题。工业电机——磁材潜在的需求增量，体量或堪比新能源车市场。根据《电机能效提升计划（2021-2023年）》，23年高效电机产量170GW，假设新增电机中稀土永磁电机渗透率为60%，则23年钕铁硼磁材需求约1.5万吨以上。更长一点的视角，人型机器人对稀土永磁的带动更不能忽视。按照一台Tesla Bot单位用量2-2.5kg钕铁硼成品（折算毛坯约4-5kg），假设远期达到500万台，对磁材需求量将达到2.0-2.5万吨/年。五、供给缺乏弹性，氧化镨钕趋势性供不应求在3060大的时代背景下，新能源汽车、工业电机等需求激发，稀土需求有望步入中长期景气周期，未来三年都是供不应求的局面。六、如何看待磁材企业盈利？从定价机制上看，磁材企业受益于稀土价格上行，盈利趋势滞后稀土价格一个季度。磁材价格一般按照稀土原料成本和毛利率水平核定售价，并且采用月度或者季度调价的模式，即钕铁硼价格变动略滞后于稀土价格一个季度左右时间，且在稀土价格单边上行周期，受益于低价稀土原材料库存的影响，磁材企业毛利率同样会放大（图表136、137）。七、如何看待磁材行业竞争格局？行业集中度低，中低端钕铁硼企业竞争激烈：根据百川数据，国内有约170多家钕铁硼磁材生产企业，行业整体较为分散。由于低端钕铁硼领域（主要集中在箱包、玩具等领域产品）进入壁垒低，产品差异化小，从而导致厂商的议价能力差，行业整体盈利水平较低，大量中小企业生产的低端钕铁硼材料销售困难；截至2020年底国内行业总产能达到37万吨，国内2020年产量约19.38万吨，行业开工率仅为52%。稀土价格维持高位运行，更加剧了中小企业现金流压力，而磁材扩建资本开支强度较大（单万吨投资约10-20亿），订单增长主要以高性能钕铁硼为主，向头部企业集中的趋势愈发明显。与之对应，高性能钕铁硼具有较高进入壁垒。1）高端钕铁硼对Know-how的要求越来越高，以新能源汽车产品为例，一般需要经过车企3-5年的认证周期，对企业的资金实力、研发实力、工艺控制、产能规模等方面都有严格的要求；2）由于投建高端产线需要较高的资金开支，并且需要2年左右建设投产周期；3）技术壁垒主要集中在后端精细加工环节，头部企业可以通过晶界渗透技术降低中重稀土用量，增强公司成本竞争力。这就出现了明显的行业景气两极分化：由于高低端磁材较为迥异的壁垒与供需结构，导致高低端钕铁硼盈利水平差异明显，高端需求产品毛利率往往可以达到25%以上，甚至是达到30%，而低端产品毛利率往往低于20%，甚至更低。八、供给格局演变趋势：头部企业加速扩产，马太效应愈发明显我们认为，原料、资金、规模、客户都会成为小企业未来发展的障碍，而稀土价格维持高位运行，更会加速行业洗牌的过程，头部企业正在加速扩产，行业马太效应将会愈发明显。
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