核心观点:

1. 防脱用品包括三个流派，其中米诺产品应用最广

2. 假设20-40岁的人对防脱有不可替代的刚需，对应每年1000亿的市场

3．口服的非那雄胺，外用的米诺地尔是脱发市场唯一科学证明有效的疗法

4.300158振东制药是A股中唯一生产米诺地尔的上市公司，市场份额20%，假设米诺地尔产品逐渐占据防脱市场主流，振东制药2022年保守预测将在此产生40亿-80亿净利润

5.振东制药安全边际及估值：

在最保守的情况下，对该公司的估值给予足够安全边际，对于三家子公司

的扭亏为盈仅仅是消灭亏损，米诺地尔产品达霏欣2020全年仅仅是增加100%的销售额。

2020年预计实现净利润3.4亿，对应当前股价仅为18PE，将有充足的安全边际。

2021年米诺地尔产品放量增加，预计实现20亿米诺地尔产品净利润+传统产品净利润3亿=23亿净利润，给予20PE估值，对应合理市值460亿

    2022年预计实现实现40亿米诺地尔产品净利润+传统产品净利润3亿=43亿净利润，给予20PE估值，对应合理市值860亿

正文部分：

一．防脱用品包括三个流派，其中米诺产品应用最广

中国防脱生发用品市场目前主要还是三大流派，米诺、中草药、生姜，以及周边个性化产品，像淘米水、毛基质营养等。

其中米诺产品应用最广，数量最多，竞争最激烈。像两三年前风靡一时的乌臣、发飙等已经从市场逐步消失，取代的是达霏欣、蔓迪等横扫各大平台。

中草药种类较为分散，产品琳琅满目，但由于中药有明确的适用范围和针对性，单一拿出来说很难有代表性。像以前的章光、霸王等产品都是中草药流的代表。随着这两家巨头也开始在产品中添加米诺，推出自己的生姜产品，也基本表明了对中草药生发前景的不看好。

生姜制品比比皆是，加工简单，价格便宜，原理清晰，深受广大消费者喜爱。使用时须熟知其用法，适应症，副作用等问题，再取之使用，切忌滥用。

二．假设20-40岁的人对防脱有不可替代的刚需，对应每年1000亿的市场

《中国脱发人群调查》表明，我国有2亿脱发人群，男性约1.3亿，女性约0.7亿。对于这2亿防脱发刚需人群，每年假设每人使用2000元来防治脱发、这将是一个4000亿巨额市场的产业。即便假设只有20-40岁的人群对治疗脱发有着不可替代的刚需，这也将是一个1000亿的市场。

三，口服的非那雄胺，外用的米诺地尔是脱发市场唯一科学证明有效的疗法

章光101和霸王洗发水虽然火爆，但生发水具有天然的“原罪”。各种浮夸的广告充斥着市场。实际上章光101产品80%不值钱，酒精含量远超中药成分，而霸王的“何首乌治脱”也只是心理作用，“如果霸王防脱洗发液真能防脱，为何公司老总陈启源的头发不怎么多？”生发水在业界被公认没有效果

实际上，口服的非那雄胺，外用的米诺地尔是一个获得临床验证和国际医疗界认可的生发“神药”。 目前，市场上还没有比非那雄胺和米诺地尔治疗脱发更有效果的产品，所以每年全球消耗两种药及其衍生出来的相关产品达到上千亿规模。

四．振东制药是A股中唯一生产米诺地尔的上市公司，市场份额20%

300158振东制药是唯一生产米诺地尔上市公司。年报中显示，皮科线开展米诺地尔线上线下销售，实现和非那雄胺搭配使用。振东制药透露,2020年1月至5月,达霏欣米诺地尔搽剂已实现销售额同比增长132%，旗下米诺地尔产品达霏欣已完成20%的市场占位,销售量可观。

关键假设，未来米诺地尔+非那雄胺的权威疗法将逐渐占据防脱市场主流，假设每年米诺地尔产品占据1000亿防脱市场的40%，即对应400亿的市场份额。

按照振东制药公司的透露，目前已占据米诺地尔20%的市场份额，本文预计21年将占据30%的市场份额，22年将占据40%的市场份额。

振东制药22年将占据400*40%=160亿的米诺地尔市场份额，按照50%的毛利率计算，将对应80亿净利润。

即便市场份额保持20%，也将对应40亿的净利润。

五.振东制药相关资料

 公司目前有13个独家品规/剂型，具体为公司拳头产品复方苦参注射液（2ml/5ml）、比卡鲁胺胶囊、马来酸曲美布汀胶囊，潜力品种有扶正固本颗粒、注射用硝卡芥（20mg/40mg/60mg）、脑震宁颗粒、芪蛭通络胶囊、龙菊清肝胶囊、巴柳氮钠片、参柏舒心胶囊。目前以复方苦参注射液为主品的肿瘤管线，后续的品种有一类新药拉洛他赛，治疗胃癌的一类新药H012，以马来酸曲美布汀胶囊为主的消化管线，未来会增加中美双报品种右旋兰索拉唑缓释胶囊，以比卡鲁胺为主的泌尿管线，后续有阿比特龙、恩杂鲁胺、米拉贝隆、阿法替尼等，其中米拉贝隆也为中美双报产品，是很重要的一个潜力品种，公司现有的独家品种匹配相应的管线，后续研发的品种相对比较丰富，后劲较大，整个管线产品具有梯队性。

振东旗下中药材公司拥有全国最大的中药材种植基地，中药材公司与以岭药业保持着长期战略合作关系，目前主要合作品种主要以青翘、枣仁、红花、全蝎、山茱萸为主

公司治疗多发性硬化症的药品ZD03已在美国获批进行临床试验，同时在研品种还有治疗恶性胸膜间皮瘤、前列腺癌、晚期乳腺癌、乳腺癌等药品

六．安全边际角度----不考虑米诺地尔产品放量的估值

300158振东制药去年年报净利润1.43亿元，今年通过高质量的增长，一季度净利润已经实现6100万元，远超去年同期。

2019年由于三家关键子公司，医贸公司，安特制药以及中药材公司的大幅亏损，三家公司累计亏损约1亿元。

今年对亏损子公司预测：

1.医贸公司去年完成消化库存，今年大概率扭亏为盈，朗迪钙代理销售预计贡献千万利润

2.安特制药的米诺地尔销售较好，将扭亏为盈

3.中药材大幅涨价，违约情况大大减少

关键假设：三家子公司今年将扭亏为盈，保守估计将增厚1亿利润

振东制药透露,2020年1月至5月,达霏欣米诺地尔搽剂已实现销售额同比增长132%

旗下米诺地尔产品达霏欣已完成20%的市场占位,销售量可观

 最后，在最保守的情况下，对该公司的估值给予足够安全边际，对于三家子公司

的扭亏为盈仅仅是消灭亏损，米诺地尔产品达霏欣2020全年仅仅是增加100%的销售额。

     2020年预计实现净利润3.4亿，对应当前股价仅为18PE，安全边际足够。

    2021年米诺地尔产品放量增加，预计实现20亿米诺地尔产品净利润+传统产品净利润3亿=23亿净利润，给予20PE估值，对应合理市值460亿

    2022年预计实现实现40亿米诺地尔产品净利润+传统产品净利润3亿=43亿净利润，给予20PE估值，对应合理市值860亿