2021年在全球市场大幅波动，股市总体回报表现平庸同时波动不小，债市表现企稳。另外，随着资本市场建设不断完善，同时由于近年来打新、定增、转债等策略的风险回报比相对较高，相关α机会逐渐得到市场认可。在资管新规整改下，理财基金净值化稳步推进，众多因素叠加，使得2021年成为“固收+”基金的发行大年。

本文将慢慢揭开“固收+”策略基金的神秘面纱，分析其运作情况和如何筛选固收+策略基金。

从定义来看， “固收+”的策略主要是以固定收益类资产（债券资产）为底仓获取稳健回报，并依靠“+”弹性资产或策略获得收益增厚。在“固收+”基金里“+”的来源主要有以下几类：一是普通权益头寸，二是新股申购收益，三是可转债头寸，其余还可能有衍生品等资产增厚收益。增厚收益的资产或策略中，除了新股申购收益的收益确定性相对比较高外，股票和可转债的波动性都比较大，并不能保证正收益。

从发展情况来看，“固收+”基金近两年发展迅猛。首先，我们先定义“固收+”基金的范围。按基金投资类型划分，“固收+”策略基金包括混合一级债基、混合二级债基、偏债混合基金、灵活配置基金。当然，并非前述所有基金类别都是“固收+”（如部分股票仓位较高的灵活配置和偏债混基等），必须做权益仓位的简单筛选，我们选择历年年报股票仓位小于30%作为标准。从“固收+”基金的发展脉络来看，2016年表外监管和资产荒推升了2016-2017年期间第一次发行高峰（灵活配置型基金为主，靠选股增厚收益，转债和打新相对偏少）；但2018-2019年初因权益熊市及IPO稀少等原因，“固收+”类基金吸引力下降，新发基金大幅减少。2020年以来，“固收+”基金发展迅猛，与2016-2017年不同的是，偏债混合型基金成为2020、2021年“固收+”基金新增主力，转债和打新的快速发展也是重要原因。2021年共发行成立386只，规模合计5400亿。偏债混合基金发行量最多，2021年共新发279支（2020年新发158支），新增规模超过2400亿。除新发以外，2021年存量“固收+”基金也获得较多净申购，同比口径，平均份额增长17%，规模增长28%。

从收益表现来看，“固收+”基金2016-2020年各年收益率平均值基本为正，年化平均收益6%，超越中债综合财富指数各年涨跌幅平均值；2021年来，此类基金收益率平均值7.3%，超越同期沪深300和中债综合财富指数。而从最大回撤平均值来看，偏债混合类基金各年均未超过5%，收益和回撤控制效果较好。从年度收益极值来看，混合二级债基的收益差异性最大。

从基金运作方面来看，杠杆方面，混合一级债杠杠率较高，基本维持在115%以上，灵活配置型基金杠杠率较低。权益仓位，灵活配置型和偏债混合型基金权益仓位较高，基本在15%以上，最近三年平均在20%以上。混合一级债权益仓位很低。可转债方面，混合二级债、混合一级债中配置的可转债较多，灵活配置基金基本不配可转债。综合来看，一级债基和二级债基收益可转债贡献了一定收益弹性，灵活配置基金和偏债混合基金主要是权益仓位贡献收益。权益端配置情况来看，行业配置较均衡，前三大行业集中度适中，集中在40%左右。行业偏离度中，与沪深300指数相比，电气设备超配较高，非银金融低配，食品饮料和医药、银行与指数相比偏离度较小。

在了解了“固收+”基金的全貌之后，那么在投资中该如何去选出“固收+”基金呢？接下来就来简单的介绍在“固收+”基金筛选中，我们会重点关注什么。

从样本空间来看，为确保基金业绩的可持续性和有效性，我们剔除掉成立时间较短的，规模较小的基金，选择成立时间满三年，规模大于2亿的“固收+”基金。

在选定样本空间之后，我们将通过业绩指标、权益投资能力、债券配置能力、持有人结构等几个方面分别考察基金。

在业绩指标方面，重点关注基金的收益率、最大回撤和波动率、滚动收益率。对于“固收+”基金的投资者来说，他们更希望基金的净值是波动较小的，对回撤的容忍度较低，因此我们选择年度收益为正，最大回撤-5%以内，波动率5%以内的基金来进一步研究。同时，对于“固收+”基金投资者来说，他们希望任意时点持有基金一段时间都能获得正收益，因此我们选择滚动收益率来进一步筛选基金。选择最近3年任意时点买入并持有基金三个月的收益率为正的概率为90%，并且平均滚动收益率、中位数滚动收益率已经最小滚动收益率排名均靠前的基金。经过业绩分析之后，重点来分析基金的权益投资能力和债券配置能力。权益投资能力考查一是行业配置能力，分析重仓股行业分布，看行业能否跑赢基准指数；二是选股能力，比较重仓个股与对应的行业指数，个股能否跑赢行业指数。债券配置能力主要考察券种配置情况，如利率债、信用债和可转债的配置情况，平均久期、信用评级等。另外还需重点关注持有人结构，如果机构持有人占比较高，可能未来会面临大额赎回带来的净值波动风险。

综合来看，其实“固收+”基金更重视在持有人体验，在权益市场上行阶段，资金更关注“固收+”对股的胜率，具备较强选股能力、增厚收益越高的 “固收+”越受资金青睐；随着资管新规打破刚兑、理财产品改为市值法后，对债胜率这一指标对于“固收+”产品的重要性也在与日俱增。

转自牧云投资札记