首提“需求侧改革”，意味着什么？
心存侥幸
下海干活的老韭菜
2020-12-15 20:11:50
首提“需求侧改革”，意味着什么？
主持人
陈显顺 国君策略首席分析师
主讲人
花长春 国君宏观首席分析师
訾猛 国君食品饮料/化妆品首席分析师
穆方舟 国君轻工首席分析师
吴晓飞 国君汽车首席分析师
黄维驰 国君策略分析师
宏观
宏观 花长春
1、 短期内侧重收入与福利上的增量改革，长期考虑存量改革
从宏观角度来看核心内容，把需求管理提升到需求侧改革，可以从人、物和机制去思考。我们现在要搞内循环为主体，内循环要打通生产、流通和分配等环节，核心还是在分配环节。从人的角度来看，未来核心在于提升内需，降低储蓄率，提高消费率，分配是关键。对存量改革来说，那要增加财产税，转移给低收入群体，但这种改革难度较大；对增量型改革要从收入出发，我们预计政府会在社会福利、收入等方面努力，进而提高中低收入群体收入，这其中包括农村土地改革、土地财产收入，产业转移方面，可能向中西部地区转移，使得这些地方与外部联系更加密切。 养老医疗教育方面，我觉得是需求侧改革的重点。再远期的话，我相信存量改革会有发展，尤其是税收方面。我认为短期内税收调节空间有限，更多的还是在收入与福利制度上做文章。
2、 住房体系改革
第二方面，住房体系来看，尤其是住房市场和住房保障，两方面会同时有所调控；住房市场强调“房住不炒”，住房保障方面比如长租等相关保障会更多一些。此外，在政治局会议里也有提到，比如新型产业体系里面，需求发力的点一是新基建，还有一方面是绿色消费。这两块时能引领产业结构转变的，而且与消费相关联，所以是一个核心的问题。
3、 人口方面改革
最后是人口相关联的，人口方面尤其是考虑到生育率比较偏低，对养老这个需求增加，那么我们相信未来一段时间，可能在这个3月政策方面改变可能会比较明显，尤其是在明年。所以这是我们去理解就是改革的一个很重要的点，其他方面我们也去可以去考虑。
所以核心就是接下来要提高中低收入群体的收入，同时提高中国整体消费率，促进内循环，这是改革的一个核心的方向。
策略
策略 黄维驰
从政策视角的策略解读，政治局会议提出要扭住供给侧结构性改革，同时注重需求侧改革，打通堵点，补齐短板，贯通生产、分配、流通、消费各环节，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡，提升国民经济体系整体效能。我们认为，政治局会议首次提出“需求侧改革”，重要性不亚于当年提出“供给侧结构性改革”。
1、 供给侧改革卓有成效，我国已完成脱贫攻坚，正努力构建国内国际双循环相互促进的新发展格局
2015年11月，中央财经领导小组第十一次会议，研究经济结构性改革和城市工作，首次提出“供给侧结构性改革”，该政策贯穿了整个十三五期间。2016年，供给侧改革重点落在传统产业去产能，催生了一波轰轰烈烈的钢铁煤炭水泥行情。2017年，供给侧改革去杠杆的重心逐渐转移至金融领域，金融去杠杆对市场产生了较大的影响。2018年下半年开始，供给侧改革的重心逐渐转移至补短板，尤其是基础设施领域。总结来看，自2015年，总书记推出“供给侧结构性改革”以来，“三去一降一补”，即去杠杆、去库存、去产能和降成本、补短板成为改革的具体目标，已经取得了明显成效。2021年是十四五规划的元年，站在十四五前夕，从三驾马车来看，投资的边际产出效益已经越来越弱，尤其是传统基建领域的老路行不通。
国内国际双循环大背景。2020年5月14日，中共中央政治局常委会会议首次提出“深化供给侧结构性改革，充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局”以来，新发展格局在多次重要会议中被提及。
脱贫攻坚战完成。今年11月23日，贵州省宣布所有贫困县摘帽出列，至此，中国832个国家级贫困县全部脱贫摘帽。下一步如何走，尤其是消费群体的需求改善与升级如何实施，也是站在当前时点的一个关键考量。
2、 “需求侧改革”要靠一系列改革政策来释放国内消费潜力、释放总需求
当然，提到需求，基本上主要如何扩大内需、如何进行需求侧管理，很少上升到“改革”。中央将“需求管理”上升到“需求侧改革”，我们认为这不是“凯恩斯主义”的强刺激，而是需要从“内循环”机制方面去理解。“需求侧改革”不仅仅是简单地扩内需，不是简单地靠刺激政策来拉动需求，而是要靠一系列改革政策来释放国内消费潜力、释放总需求，打通目前制约需求的各项环节，包括如何提供高质量的物质供给、如何提高居民的消费能力、如何保障市场消费信心，最终达到“需求牵引供给、供给创造需求”的动态平衡。
3、 需求侧改革，重点是调整需求结构。
需求侧改革，重点是调整需求结构。我们在2021年度策略的政策部分也提到。区域政策上，为落实要素市场改革与城镇化建设，户籍、土地、社会保障等领域制度将不断突破。人口政策上，为破解人口红利困局，将增强生育政策包容性，三孩及多孩政策有望全面放开；降低生育、养育、教育成本，给予多孩家庭减税的政策；加强多支柱的养老保障；提高人口质量，加速“人口大国”向“人才强国”转变。
4、 投资策略：消费巩固与升级，从必选消费转向可选消费；同时关注出口红利
消费巩固与升级，从必选消费转向可选消费。随着国内国外政治和经济环境的确定性增强，低风险的必选消费品股票的确定性溢价将会边际减弱，盈利修复及风险评价下降使得可选消费将优于必选消费，推荐：家电/汽车/酒店/旅游/家具/纺服。
出口红利。全球共振复苏、贸易环境改善、欧美补库周期三位一体，尽管疫情修复供给优势逻辑持续性有限，但是需求端超预期才是核心动能。我们看好出口表现，涉及家电/纺服/家居等行业中出口占比较高的公司。
食品饮料/化妆品
食品饮料/化妆品 訾猛
1、 需求侧改革进一步发展普惠经济从而实现基础消费升级是未来的一个方向
我们从整个消费的大的方向角度来分析一下就是这个需求侧改革。那么需求侧改革的话，我理解的核心就是扩内需。通过需求侧改革牵引供给侧的改革来提升整个国民经济的一个整体的这个效能。从目前来看的话，这个扩内需已经成为国内经济增长经济增长的一个核心驱动力了，也是抵御外部的一个不确定性的一个压舱石和稳定器。所以通过需求侧改革的话能进一步的发展一些普惠经济和普惠消费品，从而实现基础消费升级，这是未来的一个方向。
其实我们看到这几年中国的整个的消费出现了两浪叠加的一个现象，一二线城市出现了快速的消费升级，三四线城市随着渠道和营销把消费人群打透以后，出现了整个消费量的一个快速的一个扩容。所以现在整个消费的话应该是快速的消费升级，一边是整个量的作用，面临两浪叠加的一个现象。
那么未来更大的机遇可能是来自于三四线城市量扩容以后带来的整个基础类的这种消费升级，所以我们讲这一块的蛋糕可能相对来说会更大一些，所以我觉得这个可能是未来整个需求侧改革的要实现的一个重点，这也是未来中国消费潜力最大的地方。
2、 食品饮料类的消费升级
我们首先明确未来改革的一个核心方向，就是基础消费品的升级。那么首先从食品饮料这一块来看的话，食品饮料这一块的消费需求是整个居民日常消费的一个支柱和基础，尤其是中低档的一些白酒和大众品。但是我们看到这个随着居民的基础消费逐渐得到满足，也就是量这一块消费慢慢得到满足了，那么基础类的消费品的这种消费升级的趋势在未来还是不断的会在提升。所以这一块我们觉得可能会更加明显，无论是在白酒还是在大众消费品，这几年的升级趋势都还是比较明显的。
3、 化妆品消费升级
那么这个其实不光在食品饮料，在其他行业也体现的相对比较明显。那么第二个像化妆品这一块的话，它是典型的具有形成属性的消费类的产品。这几年主要就是随着整个渠道的下沉，以及社交型的营销方式，化妆品实现了非常快速的发展，尤其是像三线以下的城市渗透率在大幅提升。这个我们觉得可能是消费升级最具代表性的一个行业。因为基础类的消费一方面满足了这种量的需求以后，那么面临到一个就是品类的这种消费升级。另外一个就是从基础类的消费品向这种偏精神类的消费品的一个升级。那么这两个特征从三线以下城市的形势来看，这几年相对来说变化得越来越明显。所以我们讲整个需求侧改革核心是要扩内需，方向是实现基础消费的升级，这也是目前国内消费最具潜力的一个大的方向。所以这是我们讲的整个对这个需求的改革的理解。
4、 看好地方性酒企、有提价预期企业
1）所以从目前来看的话这边主要涉及到几个方向，一个就是白酒这一块，那么明年可能有弹性的，我觉得重点的是这些偏地方性的酒企，就是所谓大家讲的这种地产酒。因为今年的消费场景也好，消费能力也好，都受到比较大的这种负面影响，那么明年这一块可能会有比较明显的恢复，所以地产酒的经济弹性可能相对比较大。那么高端酒的话，它的长期成长的势能和确定性是最大的，但是从明年看的话，这个地产酒的边际改善幅度可能相对来说是比较大的，那么重点呢就是茅台五粮液，包括这个古井贡酒等这些公司。
重点推荐：贵州茅台、五粮液、古井贡酒
2）那么大众品这一块的话重点推荐就是产品在不断升级，而且有提价预期的，比如今年受损比较严重的一些公司，主要就是青岛啤酒、绝味食品、恒顺醋业、中炬高新等等这几家公司。
重点推荐：青岛啤酒、绝味食品、恒顺醋业、中炬高新
3）那么化妆品这一块的话，它代表了精神属性的这种消费需求的一个方向，我们重点推荐的还是泊莱雅、青松股份、上海家化、御家汇等这些公司。
重点推荐：泊莱雅、青松股份、上海家化、御家汇
轻工
轻工 穆方舟
一、 房地产向好叠加需求侧改革带来家具公司估值提升空间
关于需求侧的这个一个改革，其实有一个核心大家看到这个政治局会议上，其实对房地产的健康稳定发展其实做了定义，相比前几次其实“房住不炒”其实是被忽略掉了，这样来讲的话，其实明年房地产相对今年来讲应该要好的。如果从这个角度上来讲的话，其实和房地产后周期相关的这些行业，特别是对C端的消费有所促进。其实今年很大程度上涨或者是提估值比较大的是B端消费。建筑工程，相当于和地产公司相关联的这种其实是在挤压了C端消费。那么这样来看的话，其实像有C端的这种就像我们行业的这种家具公司的话应该来讲会出现业绩和估值的一个提升，特别是一些偏二线的品牌，比如说像志邦金牌等等的这种公司，它本身增长就很快，如果叠加一个需求侧的改革，再叠加房地产的一个相对较好的数据的话，我觉得它的估值应该有提升空间，而且业绩的来讲的话，整体上来讲会比预期的要更好一点。这个是整体上来判断，我们觉得这个二线的这种家具公司应该是相对来讲要好一点。
二、需求侧收入分配的改革利好个护板块
我们最近新上的个人护理板块，整体上来讲的话也是受益于整个需求侧收入分配的改革。其实有很多国产品牌，包括一些通货、电商，通过新渠道、新模式对行业格局发生的一些变化。所以说新上市的公司可能是在行业里排位不是很靠前，但是有可能通过它自身的竞争力的提升，特别是营销渠道的一个主动的变化，能够获取更大的一个市场份额，从而维持一个比较高甚至毛利率更高的一个情况，再加上他们均有这种品类扩张或者是产生新品类品类延展的这样一个情况来讲的话，明年的业绩都会比今年的好。特别是今年一季度应该受到了疫情的比较大的冲击。但在明年的话一季度的同比增长应该来讲相对也是比较好的情况。
三、机械/汽车行业增速较高
第三个就是说机械或者是汽车行业的这种像新国标改变的这种电动车的这个行业，电动自行车这个行业。其实这两年的增速也是比较高的，而且这个是一个三四五六线城市相对来讲新生代的一个标配品种。所以说就这样从一个低端的一个制造业向一个品牌的消费品公司的一个转化过程，在这个过程中应该有许多公司市值有比较大的这样一个空间。
汽车
汽车 吴晓飞
一、 更新需求驱动行业上升
汽车可能跟整个这个需求侧的一个改革，我觉得关联度还是比较大的。关键我觉得在两个方面，一个是在整个市场的需求方面，就乘用车这块来看的话，其实消费的一个潜力还蛮大的。
未来几年行业上升很大的一个驱动力其实就是更新需求，大家可以看到整个汽车量起来是08/09年起来的。三年之前每年500~600万辆左右的销量，到了10年往后1300、1500万辆上市。更新需求对整个行业的未来几年贡献是很大的。在过去主要是大家对整个未来经济和个人收入的预期相对一般的情况下，更新相对是延迟的，所以这种情况下抑制了整个行业的需求。我们本身做过一个测算就是在25年到30年左右，中国乘用车的潜在数量应该是能到2400万辆到2900万辆左右的一个水平。今年我估计有2000万出头左右的水平，是有20%~50%左右的一个空间的。如果在这个需求在需求侧改革当中，尤其是在分配环节做出一定的改革之后能够让大家把这份的消费力释放出来之后，这一块未来几年行业的增长是非常可观的。
二、需求侧改革将会带动二手车消费量上升
第二个层面就是汽车过去在消费的环节其实有很多障碍，无论是在流通环节，还是在最后的消费环节，两个比较典型的例子，一个就是二手车，有些区域的二手车，比如说国三国四不让上牌，再一个就是像这个一线城市的这个限购或者限牌是非常典型的。这种行为如果在需求侧改革这两个层面发生的变化之后能够带动，尤其是二手车的交易活跃度，那消费量可能会看到比较明显的一个提升。
所以对整个汽车的这个需求侧的改革可能主要影响就在这两个方面，那么从主要的方向上，其实我们还是原来维持原来比较明显的观点，看好的其实还是乘用车的整车，尤其是整车里面的这个民营企业的一个标的，在未来几年我们觉得在整个行业的一个量起来，加上本身这个价格带在往上移的过程当中，尤其是90后成为主要的消费者，他更加偏好这个美观度、个性化和电能化的过程当中，在这个乘用车的民营企业里面可能会走出很多比较优秀的公司。
二、继续看好新能源汽车表现
第二条线就是整个新能源的表现，这个虽然跟这个可能需求侧的改革关联度没那么大但是未来几年从整个消费端来看的话，也是成长性很好的一个领域。那么从推荐标的上整车我们继续推荐像这个长城汽车、吉利汽车、长安汽车、上汽集团、比亚迪、北汽蓝谷。
重点推荐：长城汽车、吉利汽车、长安汽车、上汽集团、比亚迪、北汽蓝谷
4、 看好两轮车小领域
那么第三条线我觉得是一些相对小一点的领域，除了四轮车之外的一些像两轮车，包括像摩托车，电动车，其实都是很好的几条线。在整个两轮车里面受益标的像春风动力和这个钱江摩托。
重点推荐：春风动力、钱江摩托
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水羊股份
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长城汽车
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