管理层陈述：  收入 7.65 亿，同比增长 260%，毛利率上升至 84.5%（vs. 2021 年 72.75）。销售费用率下降 至 70.5%（vs. 2021 年 125.9%），管理费用率下降至 14.8%（vs. 2021 年 43.7%），经调整后 净亏损 1.0 亿元，我们对公司 2024 年实现盈亏平衡非常有信心。 按产品拆分：  常卫清成为增速最快的产品，全年收入 3.6 亿元，同比增长 266%，收入确认量 36 万个， 同比增长 150%，平均单价增长 46%至 980 元，毛利率 83.4%，临床渠道成为贡献最大、增 速最快的渠道，其次是 DTC，最慢的是民营体检，但仍接近 100%。 幽幽管收入 2.1 亿元，收入确认量 360 万份，平均确认单价 58 元，毛利率 90.7%，我们认 为毛利率水平未来可持续。 噗噗管收入 2.01 亿元，保持 74%的高速增长，主要是由于确认量单价的增长，收入确认量 近 800 万份，同比增长 37%，确认单价 25 元（vs. 2021 年 20 元），毛利率 82.1% （vs. 2021 年 71.5%）。我们认为噗噗管和幽幽管的毛利率未来可分别维持 80%和 90%。 费用方面：  2022 年公司费用控制优于预期，销售费用率是 70.5% （vs. 2022 年初的销售费用率指引是 90-100%），人员成本小于 30%，费用率端远超预期，我们有信心 2025 年达到销售费用率 40%的中期目标。 管理费用率为 14.8%，仅为 2021 年的 1/3，绝对金额增长只有 22%，远低于收入增长，我 们认为管理费用率在中长期一定是 10%一下，归功于 研发费用率为 11.5%，中长期是 13%左右。但研发费用和销售费用的节奏不匹配，因为存 在研发周期，设备采购、注册临床费用开销等现金开销并没有完全反映在当年的研发费用 中，所以未来的研发费用会随着前几年采购设备的摊销而逐年增加，但我们认为它的增长 率不会高于收入增长 经调整净亏损 1.05 亿元人民币，较 2021 年 2.6 亿元人民币的亏损大幅减小，2022 年下半 年已经完成了盈亏平衡，但存在季节性原因，收入和盈利有季节性变化，所以下半年大幅 高于上半年，因此下半年盈利情况比上半年。我们的目标是 2023 年接近盈亏平衡，2024年盈利，实际要看 2023 年上半年的情况。公司中长期目标：2025 年净利润率 20%以上， 2030 年净利润率 30%以上。公司更注重中期和远期的盈利能力。 公司 1 月完成 1 亿美金的融资，完成后账面现金超过 22 亿人民币，二级市场股票交易量 有明显改善。自上市以来，公司收入规模增长 10.8 倍，毛利率两年内提升 32%，产品管线 极大扩充，公司团队建设初见成效，公司销售团队 450 人，是中国仅有的专注癌症筛查的 销售团队，三个产品的商业化风险基本解除，商业化路径基本清晰，而且打造了有战斗力 力且已被验证的团队 2023 年指引：  收入 14-15 亿元人民币，80-100%增长，常卫清、幽幽管 100-120%增长，噗噗管 35%的增 长，未考虑价格上升。 毛利率 85%，2025 年毛利率接近 90%，长期毛利率 90%。 销售费用率 60-65%，2025 年的目标是 40%，2030 年进一步下降至 30-35%。 管理费用率 10-12%，2025 年 8-10%，2030 年 5-8%，持续下降。 2025 年净利润率超过 20%，2030 年净利润率超过 30%。 商业化更新：  国家在 2022 年底推广简化物价条码工作，指导常卫清使用现有方法学进行收费，包括基 因变异、基因甲基化的现有收费目录，明确表态常卫清无需新增物价条码。所以常卫清已 经可以在超过 20 个省份开展入院工作。可以看到从去年年底开始，更多的医院开始进行 电子处方目录的录入工作，为公司今年进入 2000 家医院目标打下更好的基础。公司团队 建设目标 600 人。预期临床渠道会持续高速增长。 应收账款 5.8 亿人民币，应付账款 1.3 亿人民币，大幅增长。公司收入和回款都有季节 性，Q4 是传统收入旺季，所以很多收入是在年底确认，因此超过 50%的应收账款是小于 90 天的新确认收入。回款也有季节性，大部分医疗机构和合作伙伴是在年底或春节前回 款，22 年受到年底疫情影响，应收应付均有所延期。因为应付的口径是成本来计算，应收 口径是收入也就是 ASP 来计算，因为我们是高毛利的行业，所以转换口径，用应付/（1- 毛利率）后可看到应付上升幅度高于应收。目前回款和付款都在加速，Q1 结束后会下降 到与去年可比的水平。 研发进展： 宫证清刚获得了欧盟 CE 认证，为后续的欧盟、东南亚、香港市场打下了基础，未来会进 行海外市场开拓，在中国的注册临床在 2022 年底已入组第一位患者，目前进展顺利，今 年年底完成至少 90%的临床患者入组，总入组人数近 2 万人。 苷证清，目前按计划进行临床前的性能验证。 鼻咽癌筛查产品，目前处在预研阶段，希望在半年报后更新进展。 泛癌筛查队列研究 PANDA，各项工作正在准备 中，第一季度会取得积极性进展。 Q&A  1. 宫证清获得 CE 认证后，公司对产品在欧洲的放量有什么预期，在中国的上市时间 是否会提前，是否会成为下一个重磅产品。 在中国市场要完成在国内的注册临床研究，在入组后还需进行三年随访，必须到 26/27 年才能完成。公司会寻找合作伙伴进行海外市场的尝试，国内市场还需等待注册临床 和随访完成才可上市。 2. 三个产品应收账款比重的拆分或按渠道拆分，减值 2000 万是否是常卫清过期的减 值，常卫清减值的口径是什么？ 应收账款基本是按照客户来测算，因为很多客户都是多个产品一起合作的，单产品合 作的客户是小部分。应收账款三个渠道都有。减值是德勤基于应收的账期按比例进行 减值，是预先计提，如果所有应收都能回款的话，那很多计提都会返回。 采样盒过期的减值是库存减值，是按照成本（盒子 20 多元/个）来计提。 3. 常卫清在 22 年各渠道的销售占比，对各渠道的布局规划，23 年各渠道的增速预 期。 对常卫清而言，临床是最大的市场，临床 45%，DTC 45%，体检 10%。临床和 DTC 会 继续高速增长，临床 2022 年收入增速 500%，民营体检增速 100%。未来主要增长动力 是临床和 DTC，民营体检收入占比会继续下降，但仍保持高速增长。我们预计 2023 年临床占比会比 DTC 更大。 4. 常卫清头部医院（TOP10、TOP20）的销售占比 常卫清进入 1000 多家医院，其中好几百家都已开始产生收入，医院收入分布比较平 均，不存在个别医院贡献大部分收入的情况。很多医院和医生都是刚刚开始熟悉产 品，我们认较为平均的收入分布为未来临床渠道的增长打下非常好的基础。5. 宫证清的注册性临床在国内随访时间，预计国内的上市节奏？幽幽管在 TO C 端取 得好成绩的要素是什么？ 入组完成后，阳性患者每年随访一次，一共三年。按照目前节奏，2023 年底完成入 组，2026 年底完成随访，预计 2027 年获批。 幽门螺旋杆菌感染和 HPV 感染是两个认知度最高的与癌症相关的感染，中国 70%的家 庭至少有一个阳性，40%的家庭有多个阳性，因此市场巨大。现有检测仅 9000 多万， 因此还有 90%的增量市场，幽幽管的便捷性、依从性比现有呼气法有大幅提升，所以 在消费医疗端得到大家的青睐。2022 年经过市场教育和医院的性能验证，临床渠道对 其表示认可。2022 年放量才刚刚开始，因此还有很大的增长空间。 6. 卫生棉常卫清的出货量和收入确认量的增长有差距？销售费用在不同产品上的使用 形式是什么？ 发货量仍远大于收入确认量。发货量增长慢于收入确认量的原因是因为在有了更多数 据后，公司能更加精准的选择优质客户，优化库存，减少因过期导致的减值风险。 人员最大的一块是常卫清，450 人的销售团队中超过 300 人是在临床渠道。其他的市场 销售费用比较难定向，很多是意识教育和品牌推广，还有泛产品的学术会议。 按支出类别，人员费用小于 30%，其他都是市场推广、意识教育、疾病教育等。 7. 常卫清中心实验室的使用率如何？噗噗管和幽幽管的后续产能建设计划？ 年检量 2000 万份，2022 年试剂收入确认量 36 万份，所以使用率 20%左右，常卫清有 季节性，很多体检的量是在下半年到检，所以实验室需要克服的是季节性的影响，目 前暂时还不是问题，但未来是有可能成为公司提前扩充产能的原因。 噗噗管和幽幽管刚新增全自动化生产线，第四条产线在路上，每条产线产能 1000 万 份。每条产线成本小于 1000 万元人民币，摊销 5 年。 8. 公司香港收入 600 万，23 年香港收入预期？ 国际化业务常卫清收入只有 60 万人民币，Prenetics 推广仍在初期探索中，但我们还是 相信香港常卫清的潜力。公司重心还是放在国内市场，海外市场是锦上添花。幽幽管 1 月与相达生物合作开始在香港推广，香港市场还需要一定时间培育，中期还没有明 确指引。 9. 幽幽管 2 个亿，市场上有很多核酸检测的产品，是否担心未来的市场竞争。每年有 多少是政府主导的幽门螺旋杆菌的产品适用场景不同，幽幽管是居家检测，5 分钟之内出结果，是 OTC 产品，目前已上 市的基于粪便的幽门螺旋杆菌核酸检测，需要去医院挂号，取样，再送检医院，出结 果需要 3-5 个工作日，再取检测报告。 中国幽门螺旋杆菌感染的金标准是呼气，美国金标准是粪便抗原检测；目前世界上还 没有国家把粪便核酸检测纳为金标准。公司 18 年尝试过类似产品，医生的观点是是呼 气法在医院半天就能出结果，没有必要再做核酸检测，这类产品临床没有使用场景。 我们认为居家检测对于中国家庭感染率高的情况来说是提高幽门螺旋杆菌检测使用率 的方式。 10. 公司是否与 SVB 以外的外资行有其他业务往来？ 公司与 SVB 无业务往来，有 1 亿多人民币的外保内贷在浦发硅谷，可解决资金入境问 题，借款和存款差值小于几百万人民币。 其他的资金分散在多家银行，比如中国银行，我们对银监会的风险控制比较放心，大 多资金在中资银行的香港账户上。 11. 诺辉创投基金近期是否有进展更新？ 宫证清要入组 2 万人，入组进程已过半。公司管线未来仍旧会以单癌种筛查为主，同 时积极布局泛癌筛查的技术平台和临床队列临床。单癌种筛查产品药监局审批路径也 已走通，我们认为肠癌是第一大市场，足以支撑百亿销售。 在香港设立研究院，为公司储备新的技术，以提高效率或降低成本。 12. 肝癌筛查产品入组人数和方案。PANDA 数据积累和已上市产品患者使用过程中对 数据积累是否有作用。 肝癌产品还在临床前的验证，在模型初步设立之后要经过多批次的临床样本验证。 宫证清产品尽管是多重 PCR 产品，临床前开发也长达 5 年之久，显示公司研发内部流 程是非常严格的。 其他的产品管线如 PANDA 是长期布局，不认为是短期能做成可申报上市的产品，目 前正在过所有医院的批准流程和人遗办流程，预计年中更新进展。 13. 22 年收入相比 21 年增加了 5 个多亿，应收也增加了 5 多个亿，是什么原因造成 的？收入确认是经销商回款还是产品在医院消耗后再确认收入？绝大部分的应收都是 90 天之内的，所以都是新确认的收入，应付也是年底产生的，但 由于年底疫情，很多业务停滞了，Q1 在加速完成 11、12 月延期的工作。 14. 幽幽管 23 年收入渠道占比的预期？ 常卫清临床和 DTC 会继续高速增长，2022 年临床和 DTC 的收入占比已超过 90% DTC 潜力非常大，以幽幽管为例，上个月一篇研究表明中国有超过 70%的家庭有一个 或多个感染幽门螺旋杆菌，由此计算超 10 亿人应进行幽门螺旋杆菌感染筛查，（只要 家庭中有一人感染，均应筛查），所以市场潜力是 10 亿份/年。所以我们认为幽幽管 和噗噗管 DTC 增长的潜力大于民营体检。 15. 公司产品在医院端中临床和体检的具体拆分。 院内体检没有具体拆分，目前整体占比不太高，因为大部分医院刚完成准入，到进入 他们的体检套餐还需要时间。但我们相信一些医院尤其是标杆医院院内体检的量是很 大的，可为公司带来增长。 16. 常卫清幽幽管今明两年的价格趋势，幽幽管下半年有所下降 全年看价格都是上涨的，半年来看有一些季节性。我们保守估计，噗噗管和幽幽管的 价格会稳定在现在现在的水平，常卫清的价格也保持稳定。 常卫清在每个渠道的出厂价都比较稳定，但渠道占比在变化。民营体检单价 300-500， 低于其他两个渠道，虽然收入占比低于 10%，但量的占比大于 10%。民营体检量的占 比还有很多下降空间，因此收入持续增长还有很大空间。 17. 应收账款增长较快，应收账款如何形成的？ 应收账款是确认收入之后没有收到现金，确认收入是到检或出具报告，其后一般会告 知医院/体检中心/合作伙伴检测已完成，然后会结算收入。 公司每月会和医院根据检测报告确认，会开发票，一般会有 90 天的账期，90 天之内都 会记为应收。常卫清的库存和代理商压货都不会确认收入，而且会产生减值风险，所 以公司没有压货的动力。去年很难保证都在 90 天内回款，但大部分都逐步在 Q1 回 款，还没怎么碰到未回款的。 爱康的付款周期也和其他合作伙伴一样，从发货到确认收入的时间来看，民营体检的 周期更长，民营体检的到检时间所需更长，因为一般是单位付款，很多用户会旺季使 用。18. 坏账是否发生过？ 基本没有。坏账从审计角度是预先计提的，是一个概率，但如果之后回款后，会形成 gain。 19. 医院端平均回款账期，医院等级不同是否有明确回款时间划分？ 医院回款一般是 90 天，但一般都是年底或春节前进行付款。 20. 去年下半年临床端收入增长最快，什么时间节点可以看到应收账款增幅相比收入增 幅改善？今年年中是否能看到一波集中回款？ 医院和大部分合作伙伴的条款都是 90 天，但大部分都是年底或春节前进行付款。医院 和病人是先款后货，但公司是拿着检测单和医院对账，医院再给公司转款。公司并没 有预先收到病人的现金，未来公司会长期关注应收比例，但在公司收入高速增长的阶 段，我们认为应收比例可以接受，我们关注优先级：收入增长、毛利率、应收比例。 目前应收完全可控。 Q1 会有一部分回款，但一般半年时的应收占比高于全年。 21. DTC 应收账款的形成，网络直接销售和合作伙伴 互联网平台电商直销有预付款的，回款速度比较快。战略合作伙伴、经销商团购等渠 道没有预付款，战略合作伙伴和 TO B 类似，但比医院回款要快，至今为止还没有出 现应收完全没回来的情况。 22. 临床自有团队和 CSO 的收入贡献和工作划分？ 临床代理商主要做物价和准入，还有部分 CSO 和某些医院和科室关系比较好，短期可 帮助我们上量，但绝大部分临床上量工作是由公司团队自己做的。 23. 常卫清目前造血了吗？ 去年仅仅从销售角度来看，亏损率 13-14%，产品端来看肯定是盈利的，但没有单独拆 分产品，因为很多投入是不分产品的。 24. 常卫清后续在医院端的定价，价格是否会对患者支付造成一些压力，考虑未来进医 保的策略？竞争对手是否会对价格体系有影响？价格基本不会变化，短期渗透率不高的情况下，我们不认为以价换量的逻辑会成立。 渗透率足够高、市场教育足够好的时候以价换量才会迎来好的时机，目前价格对我们 产品的销量没有影响。 竞争对手首先要启动大规模前瞻性临床，乐观估计还要 4-5 年拿证，公司产品是唯一 有证的产品，大多是基于我们对于市场的判断来确定价格。