核心观点：

决策式AI在游戏行业已有丰富应用场景，本轮AIGC热潮来自生成式AI突破。决策式AI基于深度神经网络与强化学习技术，可在海量数据训练下形成特定领域的高效判断，在过往游戏行业中已有普遍应用：（1）游戏研发端，可优化数值设计并提高测试效率，提高游戏数值平衡性；（2）游戏发行端，可赋能个性化算法推荐的买量投放，实现用户精准触达；（3）用户体验端，AI-BOT高拟人化进一步提高游戏可玩性。生成式AI的迅速发展是多维度模型迭代优化+算力大幅提高的共同结果，与决策式AI不同在于，生成式AI可理解并学习数据生成的模式，并根据习得的模式输出全新内容。

AIGC将从美术、程序、文案、沟通效率与发行运营多方面促进游戏行业提效。（1）美术方面，基于扩散模型的2D美术图像生成已开始商业化落地，主要应用为Midjourney和Stable Diffusion，二者在使用门槛、图像质量、图像可控性上各有优劣，预计短期内可看到成本节约；3D美术生成多采用2D升维路径，当前受制于算力、算法，3D生成物在成本和质量上均难达到落地标准，但可生成2D贴图辅助3D模型生产；此外，AIGC还可低成本生成大量参考素材，辅助美术灵感生成。（2）程序方面，以GitHub Copilot为代表的AIGC工具将提高代码效率与质量，当前AIGC已具备简单游戏开发能力，可实现成本节降与人员门槛降低。（3）文案方面，在游戏内可用于快速填充基础性文案并赋能智能NPC玩法，智能NPC在落地应用上仍有难点：涉及对大模型的高频调用，成本高；NPC行为框架开发需大量玩家行为数据作针对性微调，目前此类数据较为缺乏。（4）沟通协作与发行运营方面，AIGC高效内容生成能力将加强跨职能间的沟通合作，提高内容生产的质量与数量；对游戏发行运营，可提高买量投放素材的设计及制作效率；出海与本地化方面，AIGC的多语言能力可提供翻译与表述支持，优化跨文化团队间沟通。

投资建议：我们认为，生成式AI推动了游戏新一轮供给带动的产业周期，其产业发展类似于2D游戏到3D游戏时期，游戏体验预计将进一步增强。AIGC短期内将扮演降本增效角色；游戏相关AIGC垂类应用丰富，海外头部与初创公司均有布局，已有众多适用于美术、文案、程序端的垂类AIGC工具落地。从发布产品上看，科技巨头公司多选择自研攻克底层模型，细分头部公司则关注更好地将AI工具集成到自身产品实现功能辅助。随着相关工具的完善，内容端有望产生重磅新品，我们预计MMO品类有望率先受益AIGC带来的体验提升，目前各家游戏公司都在探索智能NPC领域。我们坚定看好游戏板块基本面持续向上的趋势，AIGC工具在业务中已经使用，后续在产品研发中也有望逐步落地。推荐基本面较好且AIGC逐步落地的游戏公司，腾讯控股、网易-S、三七互娱、吉比特、巨人网络、恺英网络、完美世界、紫天科技、姚记科技、世纪华通、盛天网络、神州泰岳、电魂网络、冰川网络等。

风险提示：AI监管政策风险。海内外技术迭代不及预期。AIGC应用商业化落地不及预期。