01

印度疫情恶化，全球复苏道阻且长

1.1  印度日新增逾30万，防疫松懈是主要原因

印度疫情走向失控，连续六天单日新增确诊病例保持在30万例以上。截至当地时间4月27日8时，过去24小时内，印度新增新冠肺炎确诊病例32.3万例，累计确诊1763万例；新增死亡病例2771例，累计死亡19.78万例；现存确诊病例达到288万例。

印度疫情为何失控？

1）政府误判、防疫松懈、大规模节日集会是导致疫情快速扩散的主要元凶。

2021年年初印度单日新增病例数一度降至1万例以下，印度逐步重启经济，甚至将在第一波疫情中建立的基础医疗设施一一拆除。由于误以为新冠疫情即将结束，政府防控措施松懈，基层和社区没有采取有效隔离措施，3月末洒红节以及4月中旬大壶节期间大规模集会导致4月以来感染人数快速攀升，医疗体系走向崩溃，氧气瓶、制氧机极度短缺，死亡人数亦出现走高。

2）变异病毒传染性或更强，一定程度上加速了病毒传播过程

：印度流行病毒株出现了双突变，B.1.617的双突变株自2020年10月在印度被检出后，今年4月开始显著增加，所占比例已经超过70%。有研究员还表示新发现了一种三重变异的新冠病毒，这种毒株很可能使得接种过疫苗的人再次感染。

3）印度疫苗产能有限，当前接种进度仍然较慢

：印度疫苗原料与资金短缺导致疫苗产能提高能力有限，此前还将印度仿制疫苗出口。虽然印度疫苗的接种总量仅次于美国和中国，但由于人口基数过高，实际上印度单剂疫苗的接种比例仅为8% ，难以形成有效的免疫屏障并阻止疫情的传播。从疫苗有效性来看，接种疫苗仍对突变株有效，但对B.1.617中和活性下降2倍左右。

 

 

 

1.2 病毒的耐受性或导致全球疫情持续至夏季

印度病毒的“双重变异”与“反季节爆发”意味着新冠病毒可能比过去的流感和其他呼吸道病毒对高温更为耐受，疫情反复风险不宜被低估。气温与疫情之间的因果关系并不明确，不过每年夏季温带地区的流感活动很低，SARS病毒在2003年世界卫生组织宣布疫情结束后也没有再出现。也有研究表明气温对新冠病毒传播存在显著影响，例如“温度越低，新冠病毒越稳定”(中国香港大学医学院公共卫生学院团队，英国《柳叶刀·微生物》，2020)；一些海外研究显示新冠病毒传播的最佳温度是5℃—11℃。市场普遍认为高温对新冠病毒传播存在一定抑制，但当前印度绝大部分城市气温都超35度，可见如今的病毒或比我们想象中得对高温更耐受，那么海外疫情在春夏季的反复风险不宜被我们低估，市场对于全球经济快速复苏的预期也面临一定修正。不能否认疫情扩散的风险正在升温，各国也仍需采取积极的防疫措施和疫苗接种政策，全球经济复苏进程不会一直一帆风顺。

相比起发达国家，新兴市场抗风险能力更为脆弱。

从疫苗接种情况来看，大部分新兴市场疫苗接种显著落后于发达国家，以色列、阿联酋接种比例超过100%，美国和英国接种比例达到68%，而印度虽然接种量高，实际接种比例落后于全球平均水平，亚洲和非洲平均接种率远低于欧美地区。新兴市场人口基数大、密度高，医疗体系也较发达国家更为脆弱，如印度的千人病床数和千人医生数排名都在全球100开外，面对卫生事件的爆发的抗风险能力明显更弱。

部分新兴市场和东南亚或成为下一个新冠流行地。

东南亚与印度气候相似，但若高温气候对疫情抑制的假设被证伪，则也有疫情爆发的风险。从最近疫情发展的情况来看，美国、欧洲、巴西整体疫情出现边际改善，但亚洲和部分新兴市场或成为下一个新冠流行地。印度国家转型委员会负责卫生的成员维诺德·保罗4月25日预测印度新冠疫情将在5月达到峰值，未来10天平均日增病例将达到44万例。像近期土耳其、阿根廷、泰国、菲律宾、日本和柬埔寨等地疫情也出现了新增病例趋势性向上的情形。

 

 

 

 

1.3 经济复苏道阻且长，流动性宽松无忧季

印度疫情牵动多国神经，海外供需缺口支撑我国外需。

印度疫情持续恶化已经开始引发多国担忧，伊朗、英国、加拿大、新加坡等多个国家出台了对印度的限制入境措施；俄罗斯、澳大利亚、法国、英国、美国等国均表示将向印度提供必要援助。从影响来看，欧美发达国家为首的消费国因疫苗接种与疫情形势好转稳定输出需求，而其他海外生产国和资源国抗风险能力较弱，或使得海外供需缺口难以收敛，一定程度上会利好我国外需。海外疫情的反复也将支撑我国防疫物资出口，据悉此次印度出现氧气紧缺后已从中国采购了800台制氧机。

 

 

 

经济复苏不会一蹴而就，海外流动性退出依然需要权衡疫情反复风险。

印度是全

球第五大

经济体，印度新冠疫情失控的风险不仅是对印度自身经济的冲击，也是对全球疫情防线和金融稳定性的威胁。尽管近期美国经济数据表现超预期，部分新兴市场因通胀压力上升开始收紧货币政策，但当前疫情隐忧仍在，充分就业目标仍较为遥远，且通胀在油价带动下继续向上的空间有限，预计美联储、欧央行等发达经济体流动性政策退出应当是谨慎而平稳的。鲍威尔也在4月11日的电视节目当中表示，“现在经济的主要风险其实是疾病会再次蔓延的可能性”。预计美联储在本周的4月议息会议中大概率仍会选择“按兵不动”，但较有可能在未来的3次议息会议中开始讨论QE缩减计划。

02

印度疫情爆发对大类资产潜在影响

2.1.大宗商品：潜在封锁或抑制部分品种供给

多国或加强对印度封禁措施，印度出口能力将出现下滑，其中受影响的产业主要包括铁矿石、化工、纺织、糖与大米等。印度出口大量的矿产品、化工产品，印度是我国铁矿石进口的第四大渠道。此外印度也是全球第大农业大国。印度是全球最大的产棉国之一，印度纱线的产能占全球比重超20%；印度食糖产量占全球约17%，是仅次于巴西的世界第二大白糖生产大国，印度每年甘蔗产量逾亿吨，生产原糖和白糖；印度也是全球最大的大米出口国，在全球大米出口中占据27.1%的市场份额。若多国持续加强对印度封禁措施，将对相关大宗商品供给端产生一定影响，同时对我国纺织业等替代产业出口形成支撑。

 

 

 

 

 

海外疫情风险上升也将影响原油消费需求

。

OPEC选择逐步放松产量限制，而疫情反复与潜在的更多封锁措施或将继续打压原油价格上行空间。印度的人口占全球人口近18%，也是主要的能源消费国和全球第三大石油进口国。随着感染病例激增，印度最大的几个城市已经重新封锁，印度炼油商和燃料零售商的官员称，印度本月对柴油和汽油的总需求将比3月份下降20%。最近日本作为全球第四大原油进口国也出现疫情反复，政府宣布东京都、大阪府等四地进入紧急状态。

 

2.2 大宗商品：潜在封锁或抑制部分品种供给

2020年全球疫情呈现反复化、震中不断轮动的特征，期间美国疫情自2020年2月爆发以来历经了多轮反复。2月初，疫情首次爆发，随着严格的封锁措施的推出，疫情的首次爆发在4月中旬得到了控制；随后，6月中旬随着封锁措施的逐步放开，疫情首次复发，直至7月底形势有所缓和；美国疫情的二次复发于9月中旬开始，期间经历了几轮假日检测的临时性下滑后，疫情在2021年1月8日达到峰值；随后，随着疫苗的有序推进，疫情得到了有效控制，新增感染人数迅速下降，直至2月底开始进入平台期。

 

实际上，疫情的两次复发期间，美股整体并未受到剧烈冲击。

一方面，美联储宽松货币政策从流动性端对美股给予了有力支撑，对冲了疫情二次爆发带来的基本面冲击。从标普500指数的盈利拆解来看，疫情三次反复期间无风险利率的下降均对标普500指数的上涨做出了正向的贡献；另一方面，市场情绪对疫情的复发也有一定程度的脱敏，VIX波动率仅在新增感染人数拐点处出现了显著上升，而两日之后市场避险情绪逐渐回落。从标普500指数的盈利拆解来看，风险偏好仅在首次爆发期间对美股造成了巨大冲击，在市场重回正轨后，疫情的复发没有再长期对市场造成冲击。

 

 

从

结构上来看，疫情复发期间成长股表现更佳。

3次疫情爆发期间，纳斯达克指数均跑赢道琼斯指数，而标普1500纯成长股表现也显著优于纯价值股。分行业来看，信息技术、非必需消费与医疗表现突出，相较标普500指数，三次疫情爆发期间分别取得了3.99%、2.73%和2.10%的超额收益率；而能源、金融与工业三个行业的表现相对较差。

 

 

6月10日开始，美国第二轮疫情开始发酵。在经历了很长一段平台期后，伴随着5月份各州防疫封锁措施的放宽，德克萨斯州、佛罗里达州、加州等地新增新冠确诊病例数、住院人数相继再次增长，引发了市场对疫情二次爆发的担忧。疫情首次复发前，6月初随着各州封锁措施的逐步放开，复工进程超预期回暖的推动下价值股整体表现良好；而随着6月10日疫情的再度反复，对复工进程与基本面更为敏感的价值股回吐前期涨幅，再度拐头向下，与成长股走势之间出现显著分化。疫情复发后20个交易日间，标普1500纯价值股累计下跌17.3%，而标普1500纯成长股仅下跌3.19%，而FAAMNG表现尤为亮眼。行业方面，对基本面更为敏感的能源、金融与工业跌幅居前，分别下跌22.65%、12.95%和9.43%；而信息技术与非必需消费表现突出，分别上涨5.79%和4.63%。

  

美国疫情自9月中旬再度开始升温。这一期间，美国新冠新增病例数在经历了9月14日拐点后再度上升，而欧洲疫情也在进入10月份后开始加速蔓延。然而由于市场对于欧美复工后疫情再度升温有一定预期以及疫苗研发较为顺利，资本市场对本轮疫情的起步阶段反应相对较弱，直到10月中下旬疫情失控爆发式增长后才开始受到较大冲击。疫情二次复发期间，成长股表现再次显著优于价值股。这一期间，标普1500纯价值股累计下跌1.14%，而标普1500纯成长则上涨2.39%。行业方面，能源、金融依然跌幅居前，分别下跌3.76%和2.29%；而信息技术与非必需消费依旧表现突出，分别上涨6.33%和1.03%。

 

 

 

3.1 印度疫情告急，国产替代行业有望迎来利好

1）原料药

疫情再度爆发，印度原料药产能可能受限。从全球原料药供应分布地区来看，主要集中在美国、印度、中国、意大利和日本地区，这五大地区占原料药供应的69%，其中美国大约占36%，其次为印度、中国、意大利和日本，占比分别为12%、9%、7%和6%。印度作为全球原料药最大的供应国之一，在疫情大规模爆发的情况下有可能使原料药产出下降，对全球原料药供应造成较大缺口，进而可能导致全球原料药供应格局发生变化。

我国原料药的产能相对充足。中国凭借更为成熟的基础工业体系、成本优势，在核心技术、产品质量体系和DMF认证等方面快速追赶印度。近几年中国原料药出口持续增长，2018年原料药(含医药中间体)的出口量达到930万吨，2019年原料药(含医药中间体)的出口金额达到280亿美元，而同年印度自身原料药市场的出口的市场规模约150亿美元左右。

我国原料药产品结构与印度十分类似，且处于印度原料药产业链的上游。根据RNCOS数据，印度原料药品类主要集中在抗感染、心血管、中枢神经、呼吸等领域，其中抗感染和心血管占比较高，二者合计约占印度原料药总体的55%左右，我国在抗感染以及心脑血管领域已经有较强的积淀。根据FDA2018年的统计数据，美国(下游)原料药中，约88%来自海外，其中31%来自于印度(中游)，14%来自于中国(上游)，而印度出口的原料药约70%来自于中国。

我国原料药产品结构与印度类似，且处于印度原料药产业链的上游，同时叠加国内原料药产能充足，在此情况下，我国原料药企业可能承接部分印度原料药受压制的产能，国内相关原料药企业有望受益。

2）仿制药

疫情可能使得印度仿制药生产受限，一定程度上利好国内仿制药企业。印度作为“世界药房”，在全球仿制药行业的地位首屈一指，据安永统计，2018年印度占全球仿制药市场份额的20%。根据印度品牌资产基金会（IBEF）数据，2018年印度仿制药出口额为172.7亿美元，其中出口占比北美31%、非洲19.4%、欧洲15.9%、东盟15.2%。在仿制药方面，中国全球市场份额虽比不上印度，但也算是印度的一大强劲对手。根据前瞻产业研究院数据，我国制药企业中大部分以仿制药为主，药品也是仿制药占主流，2018年在国内市场上，仿制药占比高达63%。因此，疫情使得印度仿制药生产受限，也将一定程度上利好国内仿制药企业。

3.2 关注在印度投资龙头公司

在印度有建立生产工厂或计划投资建厂的龙头公司需持续关注。我们梳理了A股主要龙头公司，目前在印度已建厂或有投资计划的有20家，这些公司主要来自电气设备、电子、化工、机械设备、家用电器、汽车、轻工制造、通信和农林牧渔等行业。从公司数量上来看，影响比较大的是电子和汽车制造行业。

整体来看，在当前国内疫情控制较好的情况下，印度疫情对于国内经济生产活动的直接影响较小，但是需要持续关注未来疫情的演进，如果和印度气候环境类似的东南亚地区如果爆发新一轮疫情，那么全球生产的恢复可能慢于市场预期，对于中国而言出口的韧性可能会比市场此前的一致预期要更强。从流动性来看，印度疫情的反复和扩散，可能使得主要经济体央行货币政策收紧的节奏趋缓，对于流动性较为敏感的成长板块有望取得更好表现。当然，短期来看，印度疫情引发资产从新兴市场流出，仍需防范海外避险情绪对国内市场造成的冲击。

疫情传播超预期，全球疫情防控升级带来经济二次冲击，主要经济体疫苗注射推进不及预期。