提纲：

一、题材研究

酒店：底部反转在即

水泥：建筑业走强，政策托底已开启

工程机械：低估+专项债发行利好基建市场+人工替代长逻辑

电梯：老旧小区改造加大力度

二、个股研究

晶科科技：低估光伏整县推进标的

宇信科技：行业景气度提升+中报业绩良好

完美世界：股东回购+政策落地+底部反转

吉比特：提前确认成本+非未成年游戏

兴齐眼药：新品滴眼液高增+股权激励

正文：

一、题材研究

酒店：底部反转在即

（关注原因：中线，板块整体走出趋势）

1、经过疫情的冲击，大量单体酒店因抗风险能力弱而停业。据携程数据，此轮疫情中有接近15万家酒店停运，其中98%的为单体酒店，酒店供给端在此次疫情中大幅出清。

2、目前国内酒店市场仍以单体酒店为主。根据中国饭店协会发布的《2021中国酒店业发展报告》数据显示，截止2021年初，我国大陆地区拥有住宿设施总数44.7万家，1620.4万间客房，其中单体酒店22.4万家，连锁酒店5.5万家，连锁客房数为469万间，占比31%。根据亚朵酒店招股说明书，国内31%的连锁酒店渗透率仍低于全球41.9%的平均水平和美国72.9%的水平，有较大提升空间。

3、疫情期间连锁化率明显提升。20年比2019年分别减少16.1万家酒店和271.3万间客房，而连锁酒店房数较2019年增长了16.6万间，酒店总数同比下降17.5%的情况下但连锁酒店数量增加5.8%，推动连锁化率提升5pct，增速快于2016至2019年。另外根据STR数据，2021年5月我国酒店行业入住率恢复至64.6%，平均房价恢复至约466元，RevPAR恢复至约301元，已恢复至19年同期的96%。

4、连锁酒店逆势加速扩张的原因主要有2个：一是资金实力较充沛。部分龙头企业可通过资本市场融资支持，部分则为国资背景，抗风险能力更强；二是专业管理和规模效应显著。无论疫情时的应对预案及时（积极采购防疫物资及打造隔离房等），还是疫情后的营销拓展得当（线上直销+本地拓展等），最终使其经营恢复节奏更快，龙头相对优势进一步凸显。

5、酒店行业先发优势明显，强者通过品牌、流量、采购、运营管理优势和技术不断投入不断强化领先竞争优势。根据盈蝶咨询最新《2020年中国酒店集团规模TOP50排行榜》数据，国内TOP3（锦江酒店、华住集团、首旅酒店）总客房数占连锁酒店总数达到56%，TOP5总客房占比达到70%。

相关标的：

工程机械：低估+专项债发行利好基建市场+人工替代长逻辑

(关注原因：中短期。事件驱动：最近工程机械板块低位异动。21年初至今，工程机械板块估值下滑44%，平均估值水平仅为11X，估值水平及变动排全行业倒数水平；此外，下半年专项债发行加快，利好市场基建预期，估值具备修复空间)

1、7月挖机销量同比-9%，海外销量持续上升逻辑验证

2021年7月挖机销量17345台，同比-9.2%。国内销量12,329台，同比-24.1%；出口5,016台，同比+75.6%。2021年1-7月累计销售挖机241,178台，同比+27.2%；其中国内销售206,029台，同比+19.7%；出口35,149台，同比+102.1%，出口占比14.6%。7月行业海外市场复苏+国产品牌全球化驱动下，出口继续保持同比翻倍以上强劲增长。中挖连续4个季度增长领先。2021年1-6月基建、地产投资恢复至疫情前水平，分别累计增长7.15%、15.0%。

2、下半年行业基本面改善、估值修复趋势

下半年行业边际改善趋势。驱动因素在于：

①政策端：7月30日政治局要求合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量，形成实物投资“稳增长”，8月至12月还将有约2.6万亿元新增地方政府债券待发行。

②基本面：项目资金到位推动开工率提升，关注下半年行业月度数据改善、大挖复苏。

③估值：2021年初至今，工程机械板块估值下滑幅度达44%，平均估值水平仅为11X，估值水平及变动排全行业倒数水平；此外，下半年专项债发行加快，利好市场基建预期，估值具备修复空间。预判全年挖机行业增速15%。

3、长期看，我国工程机械行业增长，人工替代趋势确定性强

欧美国家基建成熟，但挖机年销量保持稳中有升；相对而言，我国基建、机器替人需求潜力巨大。2020年我国6t以下微挖占挖机销量比例仅30%，远低于欧美60%以上水平，未来5-10年我国步入人口老龄化社会，建筑工人招工难、农村劳动力流失矛盾加剧，小型挖机替代人工成为行业最核心、最长期的逻辑。

4、相关标的

（部分资料来自东吴、天风证券研报、互联网）

水泥：建筑业走强，政策托底已开启

（关注原因:短线，8月建筑业生产活动明显加快，建筑业PMI为60.5%，高于上月3.0个百分点，主要源自专项债提速下，基建订单提升，土木工程业景气度大幅回升）

1、驱动因素：在近期“三稳”的调控基调下，房地产的投资预期依然较弱。从市场需求来看，8月建筑业新订单指数为51.4%，高于上月1.4个百分点，市场活动明显加快。9月专项债发行将进入提速期，基建投资有望持续反弹。

2、今年8月以来水泥价格指数上涨幅度明显超出季节性规律。全国水泥价格指数周环比上升1.9%，月环比上升6.8%。数据显示：2020年华东沿海地区水泥价格均价522元/吨，目前华东沿海的平均价格已经高于去年的均值，同时受国内外熟料供应收窄影响，沿海地区熟料供应缺口将进一步扩大，从而沿海水泥价格或将提前突破去年最高水平。

从图中可以看出，8月以来水泥价格上涨幅度明显高于往年，且往年后续价格都有所提升，年尾价格走势较猛，今年目前专项债的发行进度仅完成了49％，这意味着在后续四个月里还有接近1.8万亿的专项债等待发行，随着专项债发行将进入提速期，水泥价格指数走高概率极高。

3、房地产投资和建筑业持续性存疑。虽然往年后半年水泥价格走高，但此次持续性还有待观察。除了因为专项债发行有所加快，相应的部分基建项目开始逐渐开工以外，建筑业的强势也可能是因为房企在加快竣工，回笼资金，加快交付，确认营收以降低杠杆，换取融资空间。建筑业新订单指数为51.4％，比上月上升1.4个百分点。从数据上看，截至8月30日，大中城市商品房日均成交面积为40.3万平方米，相比于7月的55.8万平方米出现了明显的下降。其中主要是因为政策收紧，目前对房地产特别是对个人购房的监管力度尚未出现放松的迹象，近期多个城市再次上调了房贷利率。

4、水泥标的前期普遍调整幅度较大，估值处于历史低位，随着供需改善，量价齐升下有望迎来超跌反弹行情。标的选择方面可以挑选经营效率高的低估值、高股息的龙头企业。

相关公司：

统计数据截止9月1日收盘。

（部分资料来自光大、安信、海通证券研报）

电梯：老旧小区改造加大力度

（关注原因：短期，事件刺激，受住建部加大力度推动有条件楼宇加装电梯等方面消息影响，通用电梯、快意电梯等涨停，康力电梯、广日股份、梅轮电梯等股上涨）

1、背景：8月31日，住房和城乡建设部副部长在发布会上表示，下一阶段，住房和城乡建设部将聚焦群众“急难愁盼”问题，在推动有条件的楼宇加装电梯、完善老旧小区物业管理等方面加大力度，进一步增强人民群众的获得感、幸福感和安全感；

2、老旧小区改造为行业带来增长

1）电梯的下游主要是以住宅需求（包括老楼加装新梯）为主，占比达到60-70%，其次是更新需求、基建需求及出口，主要就是这四大部分。预计2021年的市场需求约110万台，同比增长16%，市场空间超2000亿；

2）老旧小区改造为行业带来增长：同行公司举例“快意电梯”21年上半年收入12亿，同比增长222%；净利润2.5亿，同比增长15785%；业绩大增得益于上半年转让“三旧改造”在建房地产项目产生收入7亿元，同时主营电梯业务产销也有较大增加；

3、行业格局

1）2020年国内CR6占比70%，主要被奥的斯、迅达、通力、蒂森、日立以及三菱这六个国际龙头电梯企业占据。

2）国内公司中康力整梯业务占有率第一：电梯行业市场集中度较高，奥的斯、迅达、通力、蒂森、日立、三菱等少数外资品牌占据了国内市场约70%的份额；本土电梯品牌的市场占有率约30%，在国产本土品牌中，康力电梯整梯业务占比超80%，2020年电梯销量近3万台，国内市占率约3%。

3）2020年我国电梯产量105万台，CR8占比16.7%。前三名为：上海机电占比9.53%；康力电梯占比2.51%，；广日股份占比1.74%；

4、同行公司

2020年国内企业销量前三分别为：上海机电（9.4万部）、康力电梯（3万部）和广日股份；

（部分资料来自前瞻产业、招商证券研报）

二、个股研究

晶科科技：低估光伏整县推进标的

（关注原因：中短线。存在补涨空间）

1、据兴业证券透露，中国正在规划风电光伏大基地项目，预计整体总量为400GW，风电光伏各占一半，预计有一半的规模将在十四五建成，这是继整县推进之后，新能源国家的又一重大规划。预计十四五年均新增装机将从100GW上调到130~150GW，比预期提升30%-50%。风光大基地主要分布在沙漠与戈壁，围绕已有的特高压送出线路（旨在提升存量特高压利用率）和规划特高压线路。

2、晶科科技是晶澳科技关联公司，成立于2011年，前身为晶科能源工程有限公司，可理解为光伏领域的中国建筑。主营业务包括光伏电站运营、转让和EPC，具备开发-投建-运管-转让的全方位服务能力。公司目前运营光伏电站规模为3GW，规模处于国内第一梯队。

3、整县推进涉及的主要为分布式光伏，此为公司强项。公司前期已在27个省市积累了开发资源，且和当地的央国企建立了良好的合作关系。同时公司探索了类REITs模式：公司投资并完成光伏项目的建设后，当电站达到稳定运营状态，即将光伏项目出售给专门持有光伏电站项目的基金，公司回收大部分项目投资金额，通过此模式，可快速回收资金，一年内可开发两轮，且公司还会成为电站的运维商收取后续运维费用。

4、按调研纪要，得益于整县推进，公司明年大概率开发2GW分布式工商业光伏项目，后年开发3GW分布式工商业光伏项目。按公司高管口径，分布式工商业光伏项目利润为0.2元/W，此业务对应21年、22年利润分别为4亿、6亿，而公司21年归母净利润为4.95亿。

5、据卖方测算，预计晶科科技21年~23年净利润分别为4.95亿、12.1亿、16.03亿。当前股价对应22年利润为21倍，相对低估。

6、公司于8月26号发布公告，持股5.36%的股东中安晶盛将于2021年9月1号至2021年12月17号期间减持2%的股份（IPO前取得，按当前股价约5亿），存在一定风险。另外，公司拟于2022年8月前以自有资金回购1亿至2亿市值的股份，回购价格不超过9.2元。

宇信科技行业景气度提升+中报业绩良好

关注原因：中短期。事件驱动：公司中报业绩向好，调研会议主流机构较多，反应积极。

1、公司中报良好

公司2021年半年报：营业收入13.51亿元，同比增长25.40%；归母净利润1.34亿元，同比增长3.20%；公司剔除股权激励费用、扣非归母净利润为1.79亿元，较上年同期增长32.67%。

公司中报业绩不错，同行金融IT公司的业绩也不错，包括去年、今年整个这个业绩增速不错。

驱动因素主要有以下几方面：

（1）金融行业整体面临升级换代的要求，随着宏观经济增长模式发生变化，行业竞争的加剧

（2）金融向深度改革及监管模式的方向要求，大型、中型、小型银行的科技投入都在增长，这个趋势至少会持续3-5年，在这期间行业景气度不错。

2、公司主营与客户分析

公司主营软件业务收入快速增长。2021年H1软件开发业务保持快速增长态势，实现收入10.62亿元，同比增长30.09%。

分产品来看，公司的大数据产品线、信贷产品线、监管平台产品线和渠道业务产品线完成了新产品的战略布局，同时四大产品线在市场中呈现出强劲竞争优势，截至2021年上半年，软件开发业务的新签订单同比增长47%。

分客户来看，公司产品得到了众多行业客户的认可，其中来自国有大型商业银行的软件开发及服务收入同比增长54.19%，来自城商行的软件开发及服务收入同比增长49.60%。软件业务保持高景气度，奠定了公司整体业绩持续向上的基础。

3、公司毛利率提升，股份支付影响逐步降低

单二季度毛利率明显回升，股份支付影响逐步降低21Q1单季度毛利率为31.6%，21Q2单季度为38%，同比增长1个百分点（主要系高毛利率的软件及创新业务占比提升），环比增长6.4个百分点，已经回归到正常水平。同时，公司预计2021年全年的股份支付费用合计为1.1亿元左右，上半年股份支付为0.72亿元，下半年预计确认0.4亿元，呈现出前高后低的态势，股份支付对公司表观的影响逐步下降，利好21年H2业绩释放。

4、盈利与估值

预计2021-2023年归母净为4.92/6.19/7.73亿元，同比增速8.7/25.8/24.9%；当前股价对应PE为24.2/19.3/15.4x。业绩释放在22年全面展开，公司为银行IT领域领军企业，传统业务和创新业务稳步推进。

（部分资料来自国信、国元、中泰证券研报、调研纪要）

完美世界：股东回购+政策落地+底部反转

（关注原因:8月31日公司发布公告：公司决定使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份，本次回购股份价格不超过人民币20元/股，预计回购股份数量约为25,000,000股，约占公司当前总股本的1.29%）

1、国内游戏行业几家独大。目前国内市场腾讯与网易游戏居第一梯队，三七互娱、完美世界等则瓜分了余下的市场，如今B站、字节跳动等也纷纷入场。同时，未上市的米哈游凭借《原神》，去年盈利达47.7亿元。国内游戏市场规模巨大，公司由完美世界IP、诛仙IP、武侠IP矩阵、魔幻IP矩阵等旗舰经典产品构筑的优势品类形成了稳固的基本盘。在此之上，在研产品聚焦“MMOX”与“卡牌X”两大核心赛道，涵盖MMORPG、回合制、ARPG、卡牌、沙盒、休闲等多种类型、多种题材。公司游戏产品的目标定位及用户群体均针对成年用户，来自未成年人的收入在公司总收入中占比极低。

2、中国风游戏风格目前风靡全球。目前公司有手游《幻塔》、《完美世界：诸神之战》、《一拳超人：世界》、《天龙八部2》，端游《诛仙世界》等正在推进中，其中不乏富有中国小说、武侠题材游戏。由于原神在国外大火，国外许多游戏公司也瞄准中国玩家，制作出许多中国风游戏，越来越多的海外玩家表示中国风画面十分炫酷，武打动作较为激烈精彩，会更多的支持中国古装风等类似游戏。

3、公司在元宇宙领域有一定技术积累。游戏公司在元宇宙领域有先天优势，在多人在线角色扮演类游戏形成的竞争优势、引擎、VR、AR、AI等领域的技术积累，及深刻的用户认知，都为在元宇宙等下一代娱乐方式的突破构筑了很好的先发优势。公司表示正在积极探索现有优势与未来技术结合应用于元宇宙领域的多种可能性。

4、公司积极开发VR、AR、AI等前沿技术应用于游戏领域，丰富玩家体验。完美在游戏研发里应用了“可交互特效系统”、“3A级面部”、“超拟真材质”等前沿技术。《梦幻新诛仙》手游与杜比实验室达成合作，在游戏内集成杜比全景声体验，将空间音频技术引入到手游，实现行业创新，让手游感受影院级的沉浸式体验。

5、完美世界从18年开始进入游戏的真正转型期，在持续扩大核心品类竞争优势。转型过程中短期面对了一定压力，但游戏公司往往因为一款爆品出现就会对公司业绩有极大影响，因此长期来看，我国游戏业正在快速发展，向国外输出，国内未来会出现一批优良的影响力较大的游戏制作公司。公司凭借《DOTA2》及《CS:GO》，深入布局电竞市场，拥有电竞市场扎实的竞争地位。

6、预计2021-2023年公司归母净利润分别为15.8亿/26.3亿/31.2亿元，同比增速分别为2.1%/66.5%/18.6%。

（部分资料来自天风证券研报）

吉比特：提前确认成本+非未成年游戏

（关注原因：短期，针对未成年人防沉迷游戏政策落地，同行公司股价上涨；中长期，公司盈利强健，用户以成年人为主，目前动态PE20倍处于历史中低位）

1、政策落地：8月30日晚，国家新闻出版署发布《关于进一步严格管理切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，这是继2019年11月5日国家新闻出版署发出《关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，进一步加强对未成年人的管理。

1）监管靴子落地：此次细则出台，属于监管靴子落地，市场对于细则出台已有一定预期，情绪压制或将释放；

2）对行业实际运营影响有限：从流水贡献角度，大部分上市公司中未成年人对游戏业务的贡献占比并不大（参考文末图片），对收入影响有限；

除此，从游戏公司发展角度，在移动网络人口红利式微背景下，海外市场也是成长的看点；

2、提前确认成本

8月初的机构调研中公司表示：关于公司2021年第二季度扣除非净利润相对第一季度没有增长，主要为两个方面影响：（1）《摩尔庄园》的影响，《摩尔庄园》在2021年6月1日上线，根据公司会计政策，收入需要根据道具性质分期确认，但是支付给外部研发商的分成成本则是当期全额确认。截至2021年6月30日，《摩尔庄园》的大部分充值尚未确认收入，但对应的分成已全额确认成本。游戏尚未使用的充值以及未确认收入的消耗性道具余额在合同负债项目体现，永久性道具余额则在其他非流动负债项目体现。（2）《一念逍遥》在2021年第二季度持续进行营销推广，日常持续进行买量及品牌营销。受上述两个因素影响，2021年第二季度的扣除非经常性损益后净利润和2021年第一季度基本是持平的。

3、游戏主用户成年人为主

公司主要产品《一念逍遥》、《问道手游》、《问道》端游不属于未成年人感兴趣的题材，未成年人占比很低。《摩尔庄园》的用户主要集中在1995年至2002年出生的人群；

公司高度重视未成年保护工作，已经于2021年8月24日在雷霆游戏平台官方包体全面试行包括关闭游客模式、禁止12周岁以下未成年人注册账号、减充值、减时长等四项未成年人保护升级措施；

据统计，公司雷霆平台近一个月未成年人充值金额占比0.14%；

4、公司主营网络游戏创意策划、研发制作及商业化运营，主要游戏有《问道》《问道外传》等

8月12日公告，21年上半年归母净利润9亿元，同比增长63.8%。

5、公司盈利能力强健，近三年收入16.6、21.7、27.4亿；净利润9.2、11、13.3亿；经营活动现金流量净额13、8、15.3亿；

（部分资料来自天风证券研报、投资者调研）

游戏公司未成年人收入占比统计

兴齐眼药：新品滴眼液高增+业绩考核

（短期，半年报高增长，其中核心新产品放量增长；中长期，股权激励未来五年净利润复合增速23.7%）

1、核心看点：公司专注于眼科药物领域，近期核心看点为低浓度阿托品滴眼液和环孢素滴眼液；

2、初步判断，新产品环孢素滴眼液已放量，上半年收入4-5千万

1）公司研发的环孢素滴眼液(II)为治疗中重度干眼症的重要药物，2020年6月已国内率先获批上市，填补了国内干眼症抗炎慢病管理市场的空白，其产品已进入同仁医院，各省也都有相应医院在用。

2）上半年滴眼剂实现营收1.38亿元，同比增长84.8%，初步判断，滴眼液的高速增长，主要源于公司重磅新品环孢素滴眼液的放量，收入大致在4000-5000万水平；

3）另一端的数据参考：根据Wind医药库数据，2021H1已实现样本医院销售442.42万元，目前产品销售推广顺利；

3、医疗服务（阿托品滴眼液）增速迅速

1）公司上半年，医疗服务（阿托品滴眼液）收入1.33亿，与2020年全年1.38亿收入相当；

由于公司医疗服务收入(即兴齐眼科医院)收入，主要来源为低浓度阿托品滴眼液院内制剂，因此可以判断，公司低浓度阿托品滴眼液上半年收入接近去年全年，增速迅猛。

2）低浓度阿托品主要用于延缓青少年近视，2018年国内中小学生近视人数已达8977.43万人，国内销售潜力巨大，公司此产品研发和销售能力全球领先；

4、股权激励，未来5年净利润复合增速23.7%

8月26日，披露股票激励计划，授予价格为61.02元/股，占股本总额的2.98%；考核要求为以2020年业绩为基数，2021-25年收入增速分别不低于30%、60%、80%、100%、120%；净利润增速分别不低于70%、100%、130%、160%、190%。

按此考核要求对应收入、利润和PE计算如下：

5、新品进度：7月，公司申报的硫酸阿托品滴眼液于近日获得国家药品监督管理局签发的药物临床试验批准通知书。公告显示，本次获得临床试验批准的硫酸阿托品滴眼液是以硫酸阿托品为活性成分的眼用制剂，适应症为延缓儿童近视进展，目前国内尚无同类产品获批上市；

6、8月26日晚公告：公司上半年收入4.62亿，同比增长95.3%；扣非净利润0.82亿元，同比增长459.8%，业绩增长符合市场预期；

（部分资料来自安信、国盛证券研报、投资者调研）