事件：公司发布21年业绩预告，21年实现归母净利润28.50-31.20亿元，同比增长45.92%~59.75%，实现扣非后归母净利润28.29-3099亿元，同比增长47.10%-61.13%，基本每股收益1.075~～1.177元/股。
    新增产能逐步释放，全年利润实现较大增长：21年公司归母净利润同比增长46%~60%，实现较大增长，主要由于公司新增产能陆续释放，20年山东基地、老挝基地六台纸机相继投产，涉及纸种包括箱板纸、文化纸和生活用纸等，21年产能利用率逐步提升，此外广西北海的55万吨/年文化纸产线和12万吨/年生活用纸项目中的PM5产线也于21年9月、10月先后开机试产，浆、纸产销里增加推动业绩增单四季度盈利环比下滑，成本端承压明显：4Q21公司实现归母净利润0.82～3.52亿元，环比下滑34%~85%，同比下滑38%-86%。根据Wind及卓创资讯数据，21年四季度主要原材料针叶浆、阔叶浆国内均价为5495/4654元/吨，同比上张13%/27%，环比回落但仍处高位，秦皇岛动力煤均价1343元/吨，环比上张19%，同比上涨106%，而双胶纸、双铜纸均价分别为5517/5363元/吨，环比、同比均基本持平，我们认为能源价格上升导致成本端压力凸显，而下游纸价传导不足，使得吨盈利承压，影响公司业绩。
    展望一季度盈利有望修夏，新产能投放提高公司核心竞争力：根据Wind及卓创资讯数据，截至1月26日，秦皇岛动力媒价格已从21年10月高位的2593元/吨回落至1040元/吨，双胶纸价格则较11月初上涨3%至5700元/吨，我们预计22年一季度盈利空间有望逐步修复。我们预计随着广西基地配套的80万吨化学浆、20万吨化机浆于21年四季度至22年上半年陆续投产，造纸产能逐步释放，公司成本优势将提升，三大基地协同效应有望逐渐显现。
    盈利预测与评级：我们预计公司21-22年净利润分别30.20、30.56亿元，同比增速54.6%、1.2%，1月26日收盘价对应21-22年PE为10.1、9.9倍，参考可比公司给予公司22年12~13倍PE估值，对应合理价值区间13.68-14.82元，给予“优于大市”评级。
    风险提示：投产进度不及预期，原材料价格波动，下游需求不振。