天风证券：恒生电子 资金领域再次掘金，商业模式优异
阅微草堂
长线持有的老韭菜
2021-11-28 17:57:01
事件：11月26日，恒生电子控股子公司云赢网络为补充资金管理管理系统产品线，以6,500万美元（约合人民币42,155.1万元）收购Finastra公司旗下Summit在中国内地及港澳地区的业务，承接17家客户及正在执行的合同，并有权在Summit产品源代码基础上进行本地化开发。同时，公司向云赢网络增资6.3亿元，以帮助云赢网络购买Summit业务、收购恒生利融76.01%股权、并补充流动资金。
点评：
1.资金管理系统是银行核心系统之一，Summit竞争优势突出。资金管理系统是银行重要业务部门（如金融市场部）使用的核心系统，涉及高度复杂的数学模型，国内厂商和银行自研难度高，严重依赖国外厂商。本次收购的Summit系统是全球领先的资金管理系统，优势包括拥有先进定价模型、具有连续交付模式、跨资产和前中后台、采取云化技术路线等。目前国内资金系统厂商包括时代银通、中汇亿达、开科唯识、兆尹科技、衡泰软件等，产品较Summit存在较大差距。且恒生可通过后续的消化系统和本地化改造，最终形成技术更领先、更适合中国客户、更与国际接轨的资金业务解决方案。
2. Summit+Opics，大中小行资金管理系统全覆盖，协同效应明显，空间持续打开。Summit是针对大中型银行的资金管理系统解决方案；今年5月，公司收购恒生利融，其目前的主要产品为覆盖中小型银行的Opics资金管理系统。为全面覆盖大中小型银行客户、形成协同效应，云赢网络也拟通过收购恒生利融76.01%股权的方式消除内部竞争，共享整合公司的资产、业务、人员、财务等各项资源。
3.商业模式优异，现有客户质量高。区别于其他银行IT公司，Summit系统以产品许可费收入及实施收入为主，且产品许可费为每年收取，商业模式更加优异。由于与客户签订的合同周期较长，Simmit业务预计未来可贡献稳定的现金流及利润。随着公司对系统的消化吸收和本地化改造、国内团队对Finastra原有团队的逐步接替，公司预期息税前利润/营业收入将由2022年的21.2%提升至2027年及以后的30.1%。公司承接了Summit目前中国内地及港澳地区的17家客户，包括农业银行、浦发银行、宁波银行、江苏银行等，未来优质客户范围有望进一步扩宽。
考虑收购Summit带来的经营正向影响，参考Summit业务盈利预期，我们将公司2021~2023年的营收预测由53.19/67.54/85.02亿元调增至54.17/68.65/86.22亿元，将净利预测由14.11/17.53/21.81亿元调增至14.31/17.78/22.04亿元，对应58.4/47.0/37.9倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：1）客户转移及续签风险；2）内部整合风险；3）竞争加剧风险；4）商誉减值风险
点评：
1.资金管理系统是银行核心系统之一，Summit竞争优势突出。资金管理系统是银行重要业务部门（如金融市场部）使用的核心系统，涉及高度复杂的数学模型，国内厂商和银行自研难度高，严重依赖国外厂商。本次收购的Summit系统是全球领先的资金管理系统，优势包括拥有先进定价模型、具有连续交付模式、跨资产和前中后台、采取云化技术路线等。目前国内资金系统厂商包括时代银通、中汇亿达、开科唯识、兆尹科技、衡泰软件等，产品较Summit存在较大差距。且恒生可通过后续的消化系统和本地化改造，最终形成技术更领先、更适合中国客户、更与国际接轨的资金业务解决方案。
2. Summit+Opics，大中小行资金管理系统全覆盖，协同效应明显，空间持续打开。Summit是针对大中型银行的资金管理系统解决方案；今年5月，公司收购恒生利融，其目前的主要产品为覆盖中小型银行的Opics资金管理系统。为全面覆盖大中小型银行客户、形成协同效应，云赢网络也拟通过收购恒生利融76.01%股权的方式消除内部竞争，共享整合公司的资产、业务、人员、财务等各项资源。
3.商业模式优异，现有客户质量高。区别于其他银行IT公司，Summit系统以产品许可费收入及实施收入为主，且产品许可费为每年收取，商业模式更加优异。由于与客户签订的合同周期较长，Simmit业务预计未来可贡献稳定的现金流及利润。随着公司对系统的消化吸收和本地化改造、国内团队对Finastra原有团队的逐步接替，公司预期息税前利润/营业收入将由2022年的21.2%提升至2027年及以后的30.1%。公司承接了Summit目前中国内地及港澳地区的17家客户，包括农业银行、浦发银行、宁波银行、江苏银行等，未来优质客户范围有望进一步扩宽。
考虑收购Summit带来的经营正向影响，参考Summit业务盈利预期，我们将公司2021~2023年的营收预测由53.19/67.54/85.02亿元调增至54.17/68.65/86.22亿元，将净利预测由14.11/17.53/21.81亿元调增至14.31/17.78/22.04亿元，对应58.4/47.0/37.9倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：1）客户转移及续签风险；2）内部整合风险；3）竞争加剧风险；4）商誉减值风险
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