中航重机 航空锻造龙头 聚焦主业效率提升
居合
一卖就涨
2021-05-16 20:36:02
投资亮点
首次覆盖中航重机（600765）给予跑赢行业评级，目标价23.86元，对应2021/2022 年39.5 倍/30 倍市盈率。理由如下：
航空锻造龙头，十四五面临较好发展机遇。公司是国内航空锻造龙头企业，整合了航空工业集团旗下多家核心锻铸厂。
公司近年来连续剥离新能源、燃气轮机、民品液压等业务板块，形成航空锻件为主、液压/散热器为辅的产品矩阵，核心航空锻造业务自2018 年以来进入高速增长期，2020 年收入达49 亿元，在国内特种市场占有率超过六成。我们预计公司航空锻造收入“十四五”期间有望实现年均20%以上增长。
装备放量+国产大飞机需求牵引，年化空间200 亿元。1）需求侧，在航空装备领域，受益于飞机和发动机需求，我们测算我国“十四五”特种航空锻造市场空间年均约200 亿元。
在商用飞机锻造领域，全球市场空间平均每年约为350 亿美元，国内企业有望受益国际转包体系与国产大飞机供应链；2）供给侧，公司已在设备、产能、型号、工艺积累、人才储备上形成了规模优势，且能与集团内部主机客户形成协同效应，龙头优势难以被复刻。
经营效率不断提升，股权激励优化管理。1）近年来公司经营质量不断提升：人均效率方面，2016~2020 年公司人均创收从63.3 万元提升到93.5 万元；盈利能力方面，销售净利率从2017 年的1.8%提高至2020 年的6.4%；2）公司于2020 年针对中高层及核心业务骨干进行股权激励，进一步增强组织效能。解锁条件对应2021/2022/2023 年营收不低于67.8/72.3/77.3 亿元，加权平均ROE 不低于4.7%/4.9%/5.1%。
我们与市场的最大不同 市场部分投资者认为锻造行业正在呈现竞争加剧态势，公司市占率可能受到侵蚀，且行业整体增速不高。
我们认为，公司依托于品类齐全、工艺领先、渠道优势构筑的壁垒，行业地位较为稳定。更重要的是，十四五期间公司正面临较好的发展机遇，市场规模有较大的增长，公司充分享受了飞机和发动机的市场红利。且公司已实施股权激励，治理有较大改善。
潜在催化剂：航空装备交付节奏加快，国产大飞机进展超预期。
盈利预测与估值
我们预计公司2021~2022 年EPS 分别为0.60/0.80 元，CAGR 为47.0%。公司当前股价对应2021/2022 年为30 倍/23 倍市盈率，PEG<1。我们给予目标价23.86 元，分别对应2021/2022 年39.5 倍/30 倍市盈率，潜在上行空间32%。
风险
宏观经济波动影响民用飞机需求；原材料价格波动。
首次覆盖中航重机（600765）给予跑赢行业评级，目标价23.86元，对应2021/2022 年39.5 倍/30 倍市盈率。理由如下：
航空锻造龙头，十四五面临较好发展机遇。公司是国内航空锻造龙头企业，整合了航空工业集团旗下多家核心锻铸厂。
公司近年来连续剥离新能源、燃气轮机、民品液压等业务板块，形成航空锻件为主、液压/散热器为辅的产品矩阵，核心航空锻造业务自2018 年以来进入高速增长期，2020 年收入达49 亿元，在国内特种市场占有率超过六成。我们预计公司航空锻造收入“十四五”期间有望实现年均20%以上增长。
装备放量+国产大飞机需求牵引，年化空间200 亿元。1）需求侧，在航空装备领域，受益于飞机和发动机需求，我们测算我国“十四五”特种航空锻造市场空间年均约200 亿元。
在商用飞机锻造领域，全球市场空间平均每年约为350 亿美元，国内企业有望受益国际转包体系与国产大飞机供应链；2）供给侧，公司已在设备、产能、型号、工艺积累、人才储备上形成了规模优势，且能与集团内部主机客户形成协同效应，龙头优势难以被复刻。
经营效率不断提升，股权激励优化管理。1）近年来公司经营质量不断提升：人均效率方面，2016~2020 年公司人均创收从63.3 万元提升到93.5 万元；盈利能力方面，销售净利率从2017 年的1.8%提高至2020 年的6.4%；2）公司于2020 年针对中高层及核心业务骨干进行股权激励，进一步增强组织效能。解锁条件对应2021/2022/2023 年营收不低于67.8/72.3/77.3 亿元，加权平均ROE 不低于4.7%/4.9%/5.1%。
我们与市场的最大不同 市场部分投资者认为锻造行业正在呈现竞争加剧态势，公司市占率可能受到侵蚀，且行业整体增速不高。
我们认为，公司依托于品类齐全、工艺领先、渠道优势构筑的壁垒，行业地位较为稳定。更重要的是，十四五期间公司正面临较好的发展机遇，市场规模有较大的增长，公司充分享受了飞机和发动机的市场红利。且公司已实施股权激励，治理有较大改善。
潜在催化剂：航空装备交付节奏加快，国产大飞机进展超预期。
盈利预测与估值
我们预计公司2021~2022 年EPS 分别为0.60/0.80 元，CAGR 为47.0%。公司当前股价对应2021/2022 年为30 倍/23 倍市盈率，PEG<1。我们给予目标价23.86 元，分别对应2021/2022 年39.5 倍/30 倍市盈率，潜在上行空间32%。
风险
宏观经济波动影响民用飞机需求；原材料价格波动。
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中航重机
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无用
真知无价，用钱说话
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