【国君有色】疫苗落地预期加强，强周期归来，推荐铜板块-韭研公社

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【国君有色】疫苗落地预期加强，强周期归来，推荐铜板块

心存侥幸

下海干活的老韭菜

2020-11-10 08:52:50

事件：辉瑞疫苗有效性与安全性超预期，全球开启复苏预期，此前周报中提到的再通胀交易再次升温。有色板块中，铜板块作为强周期品种，有望受益。

铜供给层面，全球前三季度受疫情影响，铜矿生产依旧艰难。虽然前三季度矿企利润随铜价升高环比不断攀升，但受制于资源与疫情，全球铜矿产量环比Q2除极个别处于扩产周期矿山（如 cobre panama）之外，并未增加产量。

表：全球铜矿生产依然偏紧（万吨）

企业	2020Q3	2020Q2	2020Q1	2019Q4	最新环比
必和必拓	41.32	41.4	42.5	45.5	-0.19%
自由港	38.28	34.8	33.2	37.51	10.00%
英美资源	16.57	16.68	14.71	15.88	-0.66%
力拓	12.96	13.3	13.3	13.9	-2.56%
第一量子	21.14	16.9	19.5	20.4	25.09%
安托法加斯塔		17.8	19.4	18.6
智利铜业	42.1	40.90	33.50		2.93%
嘉能可	34.7	29.50	29.30		17.63%
南方铜业	24.65	25.6	25.12	25.65	-3.71%
淡水河谷		8.45	9.45	9.03
泰克资源	6.9	5.9	7.06	7.1
OZ矿业	2.39	2.5	2	2.9	-4.40%
合计			93.8	97	-3.29%

数据来源：各企业官网，国泰君安证券研究

企业资本开支减速。2020年受到疫情影响，大部分铜企减缓了资本开支的速度。我们预计2020年全球铜矿产量0增速，而21年概率较大的新增产能供给在于紫金的kamoa等一系列项目（大概率Q3/Q4投产，共计14万吨），第一量子的cobre panama扩产（增量9万吨），以及grasberg转地下的项目（增量约20万吨），共计约45万吨增量（占整体供给不到2%，且在年内处于渐进式爬坡状态）

表：全球资本开支放缓

公司	项目	完成时间	详情	2020	2021	2022
COEDLCO
	EI Teniente、Salvador、Andina	2025年	暂停部分项目和矿山的第三方合同，运营保持连续性
	Chuquicamata	2021年	由露天转为地下矿的剩余工作，2020.3.19因疫情暂停15天
BHP
	Spence Growth Option	2021年	增加精矿生产付铜18.5万吨/年，并将采矿业务延长50多年	0.00	5.00	10.00
	Olympic Dam	2020年	预计在2020年完成扩产，产能增加至33万吨/年	2.00	4.00	4.00
GLENCORE
	Mopani矿山		关闭伦敦办事处，削减开支	0.00	5.00	5.00
	Katanga矿山		预计20年开始将贡献5.43万吨铜产量	2.50	3.00	0.00
	Mutanda矿山		预计2020年-2021年停产维修，更改硫化矿工艺	(10.00)	0.00	15.00
	Collahuasi工厂		降低运营比率，集中保留矿山、选厂及港口工作人员
ANGLO AMERICAN
	Quellaveco	2022年	4.18撤出大部分员工，保留关键工作，暂停非关键的工程3个月，但仍然预计2022年投产	0.00	0.00	5.00
	Los Bronces	扩产	4.18 生产处于正常水平，员工数量减少50%	0.00	0.00	0.00
	EI Soldado	重建	3.19起降低运营比率，减缓生产，为期12天	0.00	1.00	1.00
Rio Tinto
	Oyu Tolgoi地下项目	冲突中	扩张进度放缓	0.00	0.00	0.00
FIRST QUANTUM
	Cobre Panama	2019年	从巴拿马子公司Cobre Panama铜矿撤离800名员工以防止新冠疫情的进一步扩散	5.00	9.00	0.00
ANTOFAGASTA
	Los Pelambres Expansion	2022年	暂停项目120天，已经终止了大部分合同	0.00	3.00	3.00
	Centinela Second Concentrator	2021年	2021年生产9万吨铜	0.00	9.00	9.00
TECK
	Quebrada Blanca Phase II（QB II）	2022年	2022年扩产至13万吨，2020.3.18宣布暂停QB2项目建设	0.00	0.00	2.00

数据来源：各企业官网，国泰君安证券研究

需求层面：疫苗强化复苏预期。IMF此前对全球经济做出预测，预期2021年全球GDP将增长5.2%。我们认为疫苗将强化复苏预期，并且在实质上帮助全球经济加快进入复苏周期，资本开支节奏加快下需求增速有望和铜供给增速形成剪刀差。

图：IMF全球GDP预测

数据来源：IMF，国泰君安证券研究

从数据维度看，铜将从流动性逻辑切换到需求逻辑。投资者比较质疑的铜价从低点反弹已经有不小涨幅，是否已经透支预期。

我们认为1.铜价今年并没有表现出明显的差异性。2020年初至今，阴极铜/铝/锌/铅/镍/锡价格先分别下跌22.87%/15.38%/19.44%/14.11%/16.17%/17.62%，再由底部反弹27.54%/20.20%/30.70%/9.84%/21.12%/26.26%。全球大宗反弹幅度基本和流动性释放幅度一致。

2.金银比角度看，铜价里反应的亦是流动性。从铜金比角度，我们认为比值反应了全球对于经济增长预期（两者相除扣除通胀），而随着铜金价格的同步上涨，铜金比依旧维持在低位，反映了全球对于增长预期依然较为悲观。随着疫苗的退出，我们认为全球增长预期将会抬升，而流动性总量依然宽松，黄金并不具备大幅下跌的基础，而铜价或将继续攀升（铜金比从低位修复）

图：2020年全球大宗走势

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：铜金比走势

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

标的推荐：紫金矿业（预测2021年54-56万吨铜精矿产量，铜价上涨10000元，业绩增厚约25亿元，当前市值2063亿），西部矿业（预测2021年权益7-8万吨铜精矿产量，铜价上涨10000元，业绩增厚约5亿元，当前市值286亿元），江西铜业（预测2021年20万吨年产量，铜价上涨10000元，业绩增厚约12-14亿元，当前市值561亿元）。