历史上猪周期时长约 3-4 年，而本轮猪周期已持续 3 年半。且今年 7 月以来能繁母猪存栏量环比下降，一般 10 个月传导到价格端上涨，因此乐观的话预计猪价 2Q22 触底反弹。

投资角度如何分阶段布局？生猪养殖股分为三段上涨行情，目前位于第一阶段。

1）第一段：当产能去化预期提升时，可开始左侧布局，该阶段内猪价仍在下行，还未出现反转，但股价仍有一定涨幅。

2）第二段：当猪价反转预期提升时，养殖股股价随着猪价上行开始出现大幅上涨，该阶段的涨幅最大。

3）第三段：猪价上行至顶后，以量补价预期提升或仍可带动业绩上行，推动股价小幅上涨。

目前位于投资布局第一阶段：一方面，今年 7-11 月能繁母猪存栏环比持续为负，反映总量有所下降，产能逐步去化。另一方面，养殖利润仍处低位，令养殖户现金流持续收紧，我们认为养殖户整体不具备在当前阶段补产能的能力。

重点关注具有哪些特质的公司？

1）具有成本优势的规模企业

2）具有扩产能力的行业龙头

3）现金流足够支撑度过后周期

今年三季度以来能繁母猪受养殖利润亏损影响环比再度下行，10月份全国能繁母猪存栏量环比下降2.5%至4,348万头，但仍比 4,100 万头的正常保有量多 6%，即短期供给向正常保有量回调，但目前仍处高位。

同时生猪存栏惯性增长，今年 9 月生猪存栏同比增长 18.2% 至 43,764 万头，也为2014 年来高位。

四年一次的猪价周期规律，其本质是利润驱动。

生猪价格与供应存在蛛网模型关系，养殖利润决定了养殖户进入和退出市场，养殖户会在利润驱动下根据当期价格决定生产，但生猪养殖的产能调整不是即时的，养殖周期导致猪价呈周期性波动。

养殖周期：从补栏母猪到育肥出栏需 18 个月左右，一轮猪周期至少 3 年左右。

猪仔需要 8 个月达到能繁母猪状态，妊娠期 4 个月左右，哺乳期+保育期 2 个月，再经约 6 个月的育肥期后可成为商品猪出栏。

从能繁母猪存栏量可以判断未来生猪供给情况。

生猪的供需影响猪价，因此养殖周期是猪价周期的重要因素。

养猪户对猪价的判断是影响供给的主要因素。

在猪价低点时，养殖户会产生价格上涨预期，使得供给去化减缓；而在猪价高点时，养殖户会产生猪价下跌预期，从而使得供给上升缓慢。因此猪价周期被拉长。

除此之外，内外冲击也会影响周期长度。1）效率提升：母猪的生产效率会改变均衡所需的母猪存栏量，改变行业的效率水平。2）外部因素：突发的疫情和环保政策会提升行业的集中度，从结构上加速产能去化和效率水平提升。

消费季节性波动导致猪价季节性波动。

我国猪肉的消费呈现明显的季节性的波动，首先，从国内猪肉的需求消费指数可以看出，每年四季度（春节前）是全年猪肉消费旺季；

二季度处于春节过后需求收缩和气温升高的阶段，为全年消费淡季；

进入三季度，由于中秋、国庆节假日的拉动，消费又开始逐步回升，猪肉销售重回正增长。

相对应地，猪肉的价格也呈现明显的季节性波动，一般来说猪价的高点出现在一、四季度，低点出现在二季度。

股价三段论：养殖股股价存在三段行情

从投资角度，生猪养殖股可分为三段上涨行情，核心驱动分别为产能预期、价格预期、业绩预期。

当产能去化预期提升时，可开始左侧布局，该阶段内猪价仍在下行，还未出现反转，但股价仍有一定涨幅；

当猪价反转预期提升时，养殖股股价随着猪价上行开始出现大幅上涨，该阶段的涨幅最大；

猪价上行至顶后，以量补价预期提升或仍可带动业绩上行，推动股价小幅上涨，但该阶段行情接近尾声，投资确定性较低。

第一阶段：产能去化。

该阶段位于猪价反转之前，为左侧投资机会，特征为养殖利润恶化，生猪产能将逐步见顶的预期增强，该阶段应持续跟踪生猪供给量数据，猪价并非核心催化剂。

在此阶段中，即便猪价仍在下跌，但市场预期猪价拐点临近，股价也会因此取得较为可观的涨幅。

如以 2014 年年中为基期，猪价开启反转前，生猪养殖股涨幅已接近 50%。

以 2018 年 8 月为基期，猪价开启反转前，生猪养殖股涨幅超 60%。

第二阶段：价格反转。

行情处于猪价开启反转至猪价见顶，为右侧投资机会，该阶段股价上涨的核心催化已经转变为猪价，跟踪指标聚焦于价格指标。

在此阶段内偏早期，猪价仍处于较低位置，预期差集中于对猪价高点的判断，猪价上涨即可带动投资情绪。

而在行情后期，市场预期差趋于一致，猪价对股价的提振逐步减弱。

同时，该阶段是股价上涨的最大涨幅阶段，如以 2014 年年中为基期，至 2016 年年中猪价见顶，生猪养殖股的涨幅已接近 200%。

以 2018 年 8 月为基期，至 2019 年 10 月猪价见顶，生猪养殖股涨幅近 220%。

第三阶段：以量补价。

该阶段中猪价开始回落，供给回升，市场转向关注养殖公司通过持续释放产量，以量补价维持盈利增长，跟踪指标也逐步转为养殖公司的出栏量。

因出栏量弹性低于价格弹性，股价上涨的空间也相对有限。

2016 年年中猪价见顶后，生猪养殖股在该阶段仍有不足 50%的向上空间，但不同公司的股价表现开始分化。

本轮周期中，2019 年 10 月猪价见顶后，生猪养殖股涨幅近 60%。

本轮猪周期和上一轮不同在于：

1）经营规模更大，导致扩产规模更大及借款额更大，

从而现金流流出的绝对数额更大。

2）生猪养殖的亏损额为 2014 年来历史最大。

各公司是否能度过艰难时期？主要看经营现金流、固定资产扩张支出和授信额度。