中药行业包含三大细分方向：中药OTC、 中药处方药、中药配方颗粒&饮片，我们认为，前两大细分领域在现阶段更具投资价值。 中药OTC投资逻辑：一、2015年发改委取消药品价格行政定价后即具备自主定价权，重点产品能实现量 价齐升，类似消费品；二、线上销售占比（包含B2C、O2O）2021年达600亿左右，增长接近翻倍，占比超 过10%，因为线上无法实施终端拦截，龙头品牌线上份额远超线下（如华润三九感冒药线上份额30%，线 下仅15%左右），从而驱动市场份额持续向头部品牌集中；三、由于近年来行业信息化系统建设的飞跃， 大中型中药OTC企业可以通过开发自有进销存管理系统，并实现与渠道和主要终端的信息系统互联，从而实 时掌握产品在渠道的进销存状况，驱动公司稳定性大幅提升。
中药处方药投资逻辑：
一、国家政策从中药新药开发、临床应用、医保支持等方面持续加码鼓励中药创 新药发展；
二、集采降价幅度非常温和，一方面由于中药处方药整体毛利率偏低（中药处方药平均毛利率 70%左右，化药仿制药集采前毛利率90%左右），另一方面由于中药处方药重点企业的核心产品均为独家 产品，无法简单粗暴对不同产品进行价格直接对比；
三、更重要的是，中药处方药内部具备结构性投资逻 辑，即独家基药产品将利用基药986配置政策&国家公立医院绩效考核政策实现产品的二次放量。 [烟花]投资建议：我们建议投资者最重点关注四大核心标的【华润三九】【同仁堂】【济川药业】【康缘药 业】！
【华润三九】主要逻辑 1、CHC业务国内龙头，一方面在多个治疗领域均处于行业第一或前列，同时在主要治疗领域均能通过一线 品牌产品带动二三线产品份额提升，平台价值显著； 2、CHC业务长期收入复合增长12-15%，毛利率提升、销售费用率下降，盈利能力有望持续提升； 3、22年一季度收入增长符合预期，规模经济效应下费用率下降，净利润增速显著超预期； 4、拟收购昆药集团，一方面整合血塞通业务、承接云南省三七产业发展规划，另一方面获得昆中药品牌， OTC业务实现品牌和产品线扩张； 5、暂不考虑收购昆药集团，预计未来三年有望实现15-20%利润复合增长，当前股价对应22年估值仅17 倍。
【同仁堂】投资逻辑 1、品牌力在国内企业中首屈一指，核心产品安宫牛黄丸量价齐升，历史销量复合增长20%、提价复合增长 10%，2021年12月安牛再提价10%； 2、主要产品线（心脑血管、补益、清热、妇科）近年来进入小幅高频提价模式，毛利率逐步提升； 3、销售渠道层级削减、提高终端的盈利空间、并进一步提高终端掌控力，公司产品销售有望步入稳健增长 轨道； 4、2021年公司更换管理层、治理机制改善，驱动22Q1业绩超预期。预计未来3年有望实现15-20%复合增 长，当前股价对应2022年估值40倍。
【济川药业】主要逻辑 1、营销推广能力业内遥遥领先，一线产品中蒲地蓝经历退出省医保冲击后恢复小幅持续增长、小儿豉翘清 热颗粒30%+持续快速增长； 2、二线产品（蛋白铁、健胃消食口服液、黄龙止咳颗粒）收入占比已达20%左右，收入有望实现30%左右 持续复合增长； 3、小儿豉翘清热颗粒21年下半年含糖型换为无糖型、单日治疗费用有所提升，预计有望进入2022版国家基 药目录； 4、股权激励有望较快推出，预计2022-2024年有望实现15%以上复合增长，当前股价对应2022年估值仅10 倍（剔除账面现金，估值仅7倍）。
【康缘药业】投资逻辑 1、中药创新能力国内首屈一指，历年来累计研发40多个中药创新药品种，公司董事长肖总21年当选为中国 工程院院士，企业内拥有中药制药过程国家重点实验室； 2、2018年基药目录拥有6大独家品种，受益基药986政策&公立医院绩效考核政策扶持，同时营销逐步改为 医院主管负责制，有望持续较快增长； 3、银杏内酯注射液21年底医保谈判价格不变，量增长有望持续20%+，驱动其未来收入将维持20%+快速 增长； 4、股权激励方案正式发布，要求收入复合增长20%+\利润复合增长22%+，预计未来3年公司收入复合增 长20-25%、利润复合增长25-30%左右，当前股价对应22年估值仅约19倍。
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