作者： 胡国鹏，袁稻雨


投资要点：

核心要点：

1、复盘2008年11月、2012年12月、2016年1月和2019年1月四轮A股市场底部时期的表现，市场对于经济悲观预期的修复是决定市场能否企稳的关键，流动性的宽松程度则将影响市场回升的幅度。

2、短期维度，市场在底部前后的优势风格多较为一致，在国内经济高速增长阶段，金融风格在触底回升时期占优，例如2008年和2012年，往后伴随经济发展模式的转型，成长风格在底部更受市场青睐。

3、中期维度，市场底部回升时期的交易逻辑将逐步转向盈利端，市场主线多为盈利预期强劲的板块，回升初期的优势行业仍有概率持续占优。

4、当前市场已处于底部区域，流动性是更有可能发生积极变化的因素，但市场回升趋势的确立仍需经济预期的改善。现阶段景气成长有望脱颖而出，一方面，“弱经济”环境下成长相对价值占优，另一方面，市场在底部前后短期优势风格具有一定持续性。

5、配置方面，布局的方向重点关注景气成长，细分领域包括安全发展以及自主可控两条主线。一是安全发展，包括信创、医药生物、新能源、国防军工等板块，二是自主可控，包括电子、计算机等板块。

摘要：

1、复盘2008年11月、2012年12月、2016年1月和2019年1月四轮A股市场底部时期的表现，市场对于经济悲观预期的修复是决定市场能否企稳的关键，流动性的宽松程度则将影响市场回升的幅度。复盘过往四次A股的重要底部时期，市场的触底回升均发生于经济悲观预期修复、国内经济企稳回升的背景下。在国内外货币政策同步宽松时期，市场回升幅度更大，例如2008年末全球主要央行集体宽松，以及2018年末至2019年初，美联储加息周期结束，国内“宽信用”周期开启。在2012年末和2016年初，虽然国内货币政策未大幅放松，但均伴随着海外流动性环境的改善，例如2012年12月美联储推出第四轮QE，以及2016年1月美联储会议纪要释放了加息节奏放缓的信号。

2、短期维度，市场在底部前后的优势风格多较为一致，在国内经济高速增长阶段，金融风格在触底回升时期占优，例如2008年和2012年，往后伴随经济发展模式的转型，成长风格在底部更受市场青睐。在过往四次市场底部时期，除2016年外，其余三次市场在见底前后短期内的优势风格均保持一致。在2008年和2012年，金融风格在触底回升前后均表现占优，而在2016年和2018年，短期内成长风格收益最佳。在市场回升初期，估值修复是驱动行情的主要因素，产业中长期景气较优且估值较低的板块配置价值突显。中国经济由高速增长阶段向高质量发展阶段的转型，或为导致市场底部回升时期优势风格由金融转向成长的主要原因。

3、中期维度下，市场底部回升时期的交易逻辑将逐步转向盈利端，市场主线多为盈利预期强劲的板块，回升初期的优势行业仍有概率持续占优。随着市场底部回升趋势的形成，市场交易主线也将逐步确立，在此阶段盈利预期多为市场关注的重点。具体来看，2008年主线在于“四万亿”投资，基建是最一致的主线，建筑材料行业持续占优；2012年末至2013年初市场回升的主线为地产市场的回暖，大金融板块持续主导市场；2016年主线为供给侧改革，传统周期龙头企业重获市场青睐，叠加国内经济逐步走出通缩，中上游周期行业持续回升；2019年在经济弱复苏环境下，消费龙头企业盈利稳定优势突显，市场主线由景气成长转向蓝筹消费。

4、当前市场已处于底部区域，流动性是更有可能发生积极变化的因素，但市场回升趋势的确立仍需经济预期的改善。现阶段景气成长有望脱颖而出，一方面，“弱经济”环境下成长相对价值占优，另一方面，市场在底部前后短期优势风格具有一定持续性。近三日A股走势同今年4月底较为相似，市场均经历了悲观情绪演绎到极致诱发市场底的形成——政策与风险偏好改善进一步推升指数的过程。当前国内经济增长动能偏弱，流动性是更有可能发生积极变化的因素，11月美联储或执行本轮最后一次75BP加息，随后海外流动性紧缩预期将有所放缓，资本市场情绪或阶段性得到提振。但值得注意的是，市场回升趋势的确立仍需经济预期的改善。在本轮市场底部时期，景气成长更具配置价值，一方面，“弱经济”环境下成长相对价值占优，另一方面，根据历史经验，市场在底部后短期优势风格具有一定持续性。

5、配置方面，布局的方向重点关注景气成长，细分领域包括安全发展以及自主可控两条主线。一是安全发展，包括信创、医药生物、新能源、国防军工等板块，二是自主可控，包括电子、计算机等板块。

风险提示：流动性收紧超预期，经济失速下行，中美摩擦加剧，疫情超预期恶化，历史数据仅供参考，标的公司未来业绩的不确定性等。