股票代码：301397

溯联股份 IPO新股发行定价：见文章末尾


尼龙管路竞争优势明显，目前份额较低，有望大幅提升。以塑代钢成为应用趋势，工程塑料对传统橡胶的替代也逐步开始。相比于金属管路，塑料管路优势在于：1）更稳定；2）易安装；3）密封性高；4）气阻小；5）抗腐蚀能力高；6）生产周期短；7）成本较低；8）重量较轻。相比于橡胶管路，塑料管路优势在于：1）耐渗透；2）阻力小，重量低；3）成本较低；4）重量较轻；5）生产速度快；6）可回收性强。

产业链深度布局，多种产品自研自产。公司对于上游产品及技术布局深厚，管路生产过程中使用的模具、夹具、检具、工装甚至自动化装配设备公司大部分自行设计组装，大幅降低了客户技术人员的沟通成本和工作量，提高了开发过程的可控性，减少开发时间和量产验证工作的时间。产业链上游零部件自制率高，对上游依赖较低，设计同步开发能力较强，试验验证能力强、技术方案更受到客户认可。

客户覆盖产业链优质龙头企业，公司产品需求有望提升。公司客户群体涵盖了国内外多家知名整车及汽车零部件制造企业，已与比亚迪、长安汽车、上汽通用五菱、上汽通用等 30 余家大中型整车厂商建立了长期稳定的合作关系，并向宁德时代等零部件生产商提供流体管路总成及相关零部件产品。公司主要客户销量表现出色，并积极拓展广汽、吉利、长城、大众等优质品牌，公司收入有望随下游企业销量的提升而增长。



公司的营业收入主要由汽车蒸发排放管路总成、汽车燃油管路总成、新能源热管理系统管路总成、汽车真空制动管路总成、其他汽车流体管路、汽车流体控制件及紧固件、管材、其他业务 8 部分组成。从收入构成来看，汽车蒸发排放管路总成及汽车燃油管路总成是公司主要收入来源，2022 年收入分别为 3.9 亿元、1.6 亿元，收入占比分别为 46.4 和 18.7%。新能源热管理系统管路总成增势明显，2022 年收入 1.5 亿元，同比增长 289%，收入占比由 2021 年的 5.4%提升至 17.9%。随着新能源汽车销量增加及公司业务发展，公司新能源业务有望持续高速增长。



以上分析基于中性假设。主营业务收入增速是未来盈利预测及估值模型的重要假设，如果受下述因素影响，公司营收增速、部分费用率改善情况不及预期，相对应公司未来的盈利预测及估值模型均存在下滑风险。我们对营业收入预期变化对公司盈利及估值敏感性影响测算如下表所示。在当前预期情景下，我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 10.2 亿、13.2 亿、16.0 亿，同比增速分别为 20.4%、29.1%、20.9%； 归母净利润分别为 1.9 亿元、2.3 亿元和 2.8 亿元，同比增速分别为 22.1%、21.5%和 25.0%，对应绝对估值为总市值 54.61 亿元。




其中凌云股份除从事汽车用塑料管路的生产及销售业务外，其主营业务还包括汽车金属零部件的生产及销售，以及市政塑料管道的生产及销售，其中汽车金属及塑料零部件 2021 年营业收入占比达85.99%，市政塑料管道系统 2021 年营业收入占比约 9.50%。由于凌云股份汽车金属零部件及市政管路的业务占比较高，整体资产规模及盈利能力与发行人可比性较低，招股书中在对发行人与可比公司就财务指标进行比较时未考虑凌云股份。我们以 2023 年 5 月 23 日收盘价为基准，整理可比公司当前估值情况如上表所示。可比公司对应 2022年扣除非经常性损益前后孰低净利润的平均 PE 为 31.86 倍，剔除凌云股份后可比公司 2022 年平均PE 为 34.11 倍。相比于可比公司，公司在营业收入规模上更加接近川环科技和标榜股份，与鹏翎股份的营业收入规模相差较大。但公司在盈利水平上表现出色，2019 年起销售毛利率持续提升，2022 接近标榜股份，在可比公司内表现优秀。



2023 年溯联股份公开发行不超过 2,501 万股，募集资金将运用在公司主营业务方面，主要用于汽车用塑料零部件项目、汽车零部件研发中心项目及补充营运资金。所有募投项目合计投入资金 39,542万元，39,220 万元来自于本次募集资金。其中，汽车用塑料零部件项目投资总额为 25,463 万元，汽车零部件研发中心项目投资总额为 4,079 万元，另外补充营运资金项目 10,000 万元。募投项目皆围绕公司主营业务发展方向进行建设，能够有效缓解公司产能负荷的现状，提升公司研发能力和技术创新水平，在提升公司产品质量和增强公司核心竞争力的同时，使公司更好的服务于客户，提高公司的综合盈利能力及市场占有率。同时，此次募投项目是公司目前业务的延伸和拓展，顺应汽车行业轻量化、节能环保化的发展趋势，紧扣公司未来经营战略，有助于公司实现产能升级、进一步发挥规模经济效益。





综上所述，IPO合理估值区间在：48.30～55.85元



风险提示：股票市场风险、行业相关风险、经营风险、管理风险、财务风险、税收政策及优惠风险、募投项目相关风险、盈利预测的假设条件不成立影响公司盈利预测和估值结论的风险、其他风险。