中信证券

  公司2020 年业绩实现高速增长，展现了优异的经营管理和市场开拓能力。正在建设的TPES 产能和PBAT 产能有望推动公司2021、2022 年业绩近翻倍式增长，实现双轮驱动下的跨越式发展。由于近期可降解材料市场价格上涨超预期，略上调公司2021-2022 年归母净利润预测至5.98/12.30 亿元（原预测为5.81/12.10 亿元），新增2023 年归母净利润预测17.26 亿元，对应EPS 预测分别为1.30/2.68/3.76 元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为22/11/8 倍，继续看好公司业绩高速成长和股价表现，维持53 元目标价及“买入”评级。

    　　2020 年业绩同比大幅增长41.88%至3.05 亿元。公司2020 年实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润12.97、3.02、2.70 亿元，同比分别+12.09%、+40.18%、+28.22%，计划每10 股派发现金红利人民币2.5 元（含税），同时以资本公积金转增股本每10 股转增4 股。归母净利润同比大幅增长主要由于营业收入同比大幅增加，且2020 年收到与收益相关的政府补助5,828.55 万元（影响当期损益4,437.19 万元）。2020 年公司合计生产、销售SBS/SEBS 类产品13.76、13.47 万吨，同比分别+34.24%、+30.87%，实现毛利率为31.82%，同比+4.18pcts，创近5 年以来新高，公司在疫情冲击下仍能保证生产运营稳定，实现产销量、营收及利润的显著增长，体现了优异的经营管理能力。

    　　TPES 新产能逐步投放有望推动该板块业务保持高速增长。根据卓创资讯数据，2020 年国内SBS、SEBS、SIS 表观消费量分别达100.4、15.1、14.8 万吨，同比分别+18.5%、+18.0%、+10.3%，我们预计未来国内、全球TPE 需求仍将持续增长。公司是国内主要的苯乙烯类热塑性弹性体（TPES）供应商，当前拥有19.5 万吨SBS/SEBS 理论产能（2020 年有效产能为15.5 万吨），位居国内第三。公司研发费率显著高于行业水平，拥有TPES 所有主要品类的自主知识产权，产品性能优越，下游客户认可度高，2020 年开工率高达88.8%，远高于61%的行业平均水平。公司目前正投资建设7.5 万吨SBS、2 万吨SEBS 和2万吨SIS/SEPS 产能，预计相关产能扩张将有助于TPES 业务持续高速成长，并推动公司逐步向国内、全球TPES 龙头迈进。

    　　10 万吨PBAT 预计7 月投产，可降解业务有望助力公司实现跨越式发展。2021年北上广深、海南、浙江等可降解试点地区政策执行力度超预期，国内可降解材料已进入快速放量发展期，我们预计2025 年国内可降解塑料的需求量将超300 万吨。公司计划未来5 年投资建设60 万吨PBAT，其中一期首批10 万吨有望于2021 年7 月建成投产，按照目前市场价格，我们测算PBAT 材料单吨毛利润在12000 元以上，公司10 万吨产能投放后有望带来至少6 亿元/年的年化业绩增量。长期来看，我们看好公司凭借深厚的石化领域技术积淀、PBAT-终端产品一体化布局和优越区位优势发展成为国内重要的PBAT 供应商。

    　　风险因素：主营产品下游需求萎缩；新项目进展不及预期；市场竞争加剧。

    　　投资建议：疫情冲击下，公司2020 年业绩仍实现高速增长，展现了优异的经营管理和市场开拓能力。正在建设的TPES 产能和可降解PBAT 产能有望推动公司2021、2022 年业绩近翻倍式增长，实现双轮驱动下的跨越式发展。由于近期可降解材料市场价格上涨超预期，略上调公司2021-2022 年归母净利润预测至5.98/12.30 亿元（原预测为5.81/12.10 亿元），新增2023 年归母净利润预测17.26 亿元，对应EPS 预测分别为1.30/2.68/3.76 元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为22/11/8 倍，继续看好公司业绩高速成长和股价表现，维持53 元目标价及“买入”评级。