格力电器
2020年前三季度实现营业总收入1274.7亿元，同比-18.6%，归母净利润137.0亿元，同比-38.1%；其中，Q3营业总收入568.7亿元，同比-2.5%，归母净利润73.4亿元，同比-12.3%。
20Q3公司实现收入568.7亿元，同比-2.5%，环比Q2继续改善，且从从收入绝对值的角度考虑，去年Q3单季度收入本身为历史峰值，基数相对较高。根据产业在线数据，20Q3空调行业整体内销量2366万台，同比+4.5%，外销量1150万台，同比+16.9%，环比20Q2行业内外销增速情况均出现明显好转。格力20Q3内外销增速分别为+2.6%及-2.3%，环比20Q2均有明显的恢复，但仍低于行业水平。格力10-11月以来的排产数据同比去年恢复至接近20%的增长，环比改善趋势较为明显。渠道方面，公司为积极适应市场变化，从削减层级的方向出发，线上平台“董明珠的店”与线下销售渠道积极融合，7月10日开启格力新零售全国巡回直播第一站，20Q3新零售全国巡回直播共实现销售收入238.8亿元，约占20Q3总营业收入的42%。后续期待看到公司在渠道效率上的提升以及渠道成本的降低。2020年Q3公司毛利率、毛销率、净利率分别为23.4%、15.4%、10.8%，同比分别-6.8、-5.1、-3.4pct；其中，2020Q3单毛利率、毛销率、净利率分别为26.1%、17.6%、13.0%，同比分别-2.6、-3.0、-1.4pct，环比分别+3.5、+3.7、+3.2pct。我们预计，毛利率Q3单季度同比下降主要和空调销售的持续促销有关，而环比的明显改善则可能来自于旺季销售收入结构中的变化，毛利率更高的空调业务在旺季销售中占比提升。从费用率看，公司2020年Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为7.9%、2.0%、3.1%、-1.2%，同比-1.7、+0.1、+0.2、-0.2pct；其中，20Q3单季度销售、管理、研发、财务费用率分别为8.6%、1.7%、2.7%、-0.6%，同比+0.4、+0.0、-0.1、+0.2pct。单季度销售费用的提升或与在空调销售旺季下公司持续开展直播促销有关；Q3单季度财务费用-3.3亿元，同比-27.7%，财务费用中的主要收入来自利息收入，而利息收入则主要来自存放同业及中央银行利息收入和贷款及垫款利息收入，对应现金流量表中的客户贷款及垫款净增加额以及存放中央银行和同业款项净增加额看，20Q3单季度分别同比减少61.1、10.4亿元，环比分别减少21.0、7.0亿元，即上市公司大幅收回发放给其他公司的资金，通过此类防御性的策略以应对公司在今年所面临的种种挑战。从资产负债表看，公司2020Q3期末现金+其他流动资产（结构性存款）+交易性金融资产为1372.1亿元，环比年中-4.6%，同比-13.7%，存货为206.7亿元，环比年初+7.58%，同比+28.39%；应收票据及应收账款合计为130.6亿元，环比年中+23.8%，同比+56.8%，主要系尚未回收的应收账款增加。20Q3其他流动负债649.8亿元，环比年中-3.7%，同比+4.2%，递延所得税资产127.1亿元，环比年中+1.4%，同比-2.1%，公司经营质量稳健。20Q3预收账款（合同负债）为53.5亿元，环比年中-3.7%，同比-52.9%，未来经营压力仍在。从周转情况看，公司20Q3存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为62.6、23.1和111.2天，同比+13.3、+9.2和+6.4天，经营周期拉长。从现金流量表看，公司2020年Q3经营活动产生的现金流量净额为30.3亿元，同比-90.7%，其中销售商品及提供劳务现金流入983.6亿元，同比-32.4%。2020Q3单季度经营活动产生的现金流量净额为72.5亿元，同比-53.6%，其中销售商品及提供劳务现金流入426.5亿元，同比-28.3%，20Q3现金流情况环比持续改善。短期来看，疫情的发生使家电公司基本面遭受挑战，20年的业绩增长受困，从侧面同样是在加速公司的转型，在直播模式上的成功有望进一步加速公司渠道变革。从长期角度来看，短期的波动实为龙头企业整合市场带来了契机。后续竣工数据好转，地产后周期行业景气度上行，建议积极关注。根据20年三季报的业绩情况，我们预计20-22年净利润为185.5、222.7、248.9亿元（前值为195.2、238.2、261.7亿元），对应动态估值分别为18.9、15.8、14.1倍，维持“买入”评级。风险提示：原材料涨价风险；空调业务竞争加剧；冷年开盘不及预期等。
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