【东吴非银】电话会议纪要 ：为何东财业绩持续超预期？
陆
中线波段
2020-10-19 15:06:28
【东吴非银】电话会议邀请 | 为何东财业绩持续超预期？
【时间】2020年10月18日
【核心要点】
1. 持续超预期的原因：市场景气+独特的业务模式。1）市场景气。2）业务模式构成核心竞争力：交易量与两融增加使证券业务业绩亮眼、边际量变化占据优势、规模效应利好基金代销业务，利润增速远大于收入增速。
2.站在当前2500亿市值的时点展望公司未来空间，各部分业务长期演绎α属性。
3. 蚂蚁集团的业务和东财有一定重合，但战略中心和盈利重点差异较大，在各自的领域各自精彩。
【具体内容】
1. 持续超预期的原因：市场景气+独特的业务模式
1）市场景气
东财的证券、基金代销业务以及未来将发展的理财业务都与市场高度相关，业绩表现随着权益市场的景气及交易量爆发而优化。
2）自身盈利模式构成核心竞争优势
① 交易量与两融增加使证券业务业绩亮眼。公司在相关业务上每年保持0.8%的市占率提升。
② 边际量变化占据优势。年轻人选择线上开户，东财在增量变化上占据优势。
③ 规模效应利好基金代销业务，利润增速远大于收入增速。
全年交易活跃，资金保有量增长。如果按照权益类产品来比较，东财在代销上处于第一梯队，在服务效率、渠道成本价格上有明显的竞争优势。作为一个线上盈利模式，其成本投入这块其实是偏刚性，随着规模增大，成本率实际上越来越低，未来这种规模效应将继续被放大，在稳态形成之前（假设稳态为东财市占率在10%-15%），东财将继续攀升市占率。
利润增速远大于收入增速。盈利模式决定成本结构，继而决定规模经济和规模效率，意味着在同样的收入增速下，利润率会越来越高。东财净利润率从之前的40%多提升到50%多，未来有可能逐步提升到60 %- 70%，就会持续超市场预期。
2. 站在当前2500亿市值的时点展望公司未来空间，各部分业务长期演绎α属性。
1）证券业务有望进入第一梯队甚至成为行业第一，市占率提升空间大。经纪业务市占率3%，两融业务市占率2%，虽与中信仍有差距，但传统券商市占率波动不明显。东财的新开户边际变化较大，是新成长起来的投资人的核心入口，之后随着新老迭代，东财市占率预计还有2-3倍提升空间。
2）基金代销业务处于行业第一梯队，且受益于权益类市场快速增长。东财是非标准化产品的核心平台，在权益类和混合类产品中优势明显，处于行业第一梯队。权益类产品未来市场空间大，伴随间接融资向直接融资的切换，居民资产配置从固收类向权益类转换。同时东财品牌优势明显。
3）财富管理业务从0到1，构成公司盈利增长的核心蓝海。东财去年落实公募基金牌照，今年发行产品，目前业绩占比还较小，是未来估值提升的重要支撑。优势在于清晰的产品战略，目前的核心是指数产品等被动产品，未来有望拓展到ETF、量化等产品；基于规模优势的渠道、管理费等成本优势；积累了具有典型理财需求的用户，用户基础具有先发优势。后续通过做全产品，形成投顾平台，实现客户财富管理的需求，未来盈利空间明显。
3. 蚂蚁集团的业务和东财有一定重合，但战略中心和盈利重点差异较大，在各自的领域各自精彩。理财业务构成蚂蚁生态的补充，支撑公司业务全面开发，且蚂蚁在固收和货币类的影市场响力大，在标准化产品中竞争力更大。东财在非标准化产品，特别是权益类产品的竞争优势更大，也有更多的用户积累。
风险提示：1）市占率提升不及预期；2）市场活跃度下滑。
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