五洲特纸调研纪要20220107

【摘要】

1.业绩指引：2022年公司产能将超过110万吨，均价6000元/吨以上，营业收入60-70亿元，按照10%的净利率，净利润6亿元以上。

2.新增产能：①50万吨食品白卡产能预计2022年释放35万吨，2023年释放15万吨；②20万吨液体包装纸（浙江衢州）预计2023年年末投产；③如果供需情况良好，原有产线可以通过纸机车速的加快而提高产能，这部分2023年有提升空间。整体来看，2023年预计新增40万吨左右产能，相比2022年增速会放缓。公司湖北年产600万吨浆纸一体化项目还在进展中（政府能耗指标、环评审批环节），如果顺利，2024年第一条制浆产线将会投产。

3.客户开拓：新增订单可完全消化新增产能；新增食品白卡产能订单主要来源于非面碗系客户。

4.纸浆与纸价关联度：公司主营特种纸，与下游客户绑定程度较高，一般按照季度进行价格谈判。产品价格波动幅度小于浆价波动幅度，浆价上行期，产品上涨幅度小于浆价上涨幅度；浆价下行期，产品下降幅度小于浆价下降幅度。

5.产品木浆消耗配比：①生产1吨食品白卡使用纸浆0.85吨，其中化机浆占比超过50%，针叶浆和阔叶浆会根据需求调整；②生产1吨格拉辛纸只用针叶浆和阔叶浆，使用纸浆1.01-1.02吨，按照3：7配比；③生产1吨描图纸全部使用针叶浆，产量较小，年产能7000吨；④生产1吨文化纸用浆0.75吨，配比与食品白卡相差不大。

问答环节：

1.业绩展望

Q:预期2022年利润？

110万吨以上产能，均价6000+元/吨，收入60-70亿，净利率10%左右，净利润6亿以上。

2.产能情况

Q:新增产能？

①50万吨产能预计2022年释放35万吨左右，2023年释放15万吨左右；②20万吨液体包装纸预计2023年年末投产；③如果供需情况良好，原有产线可以通过纸机车速的加快而提高产能，30%以内未突破环保排放总量情况下，要做环保备案，这部分2023年有提升空间。总地来说，2023年预计新增40万吨左右产能，但相比2022年增速会放缓。

湖北新基地建设会配纸浆，预计2024年下半年产能会有序投放。

Q:2021年公司产能达到满产状态？

各个产线情况不一样。

浙江34.7万吨产能，100%满产；其中一条6万吨格拉辛产线满产，从重量来说没有满产，因为主要在生产低克重产品(40g),但米数是一样的。

江西15万吨格拉辛产能，2021年做了9万多吨，这是因为超级压光部分存在瓶颈。去年年底超级压光基本已经改造完成，今年每个月1.2万吨，预计能到14万吨，基本满产；转印花纸产能5万吨，去年一个月3000吨左右，今年能一个月4000多吨；去年投产的30万吨文化纸产能，产能一直在爬坡到，但Q2因双减、产线改造停产的原因，产能没达到20万吨，2022年通过改换生产T纸能达到30万吨产能。

Q:食品白卡的市场规模目前200多万吨，预计5年后会翻一倍？

与政策推动相关，很难量化。目前塑料污染比较严重，海南岛已经完全禁止使用塑料包装，如果长三角和珠三角也禁塑，市场空间会很大，不止200-300万吨增量。目前新增产能能够被市场消耗，市场扩容之后，其他竞争对手也会加快布局。

Q:食品纸行业新增产能投放情况？

太阳纸业的旧纸机不能生产食品卡，因为其纸机产能在50-100万吨，纸机产能很大。

(1)如果仅用作生产食品白卡，无法完全释放产能，导致产能利用率不足。同时，食品白卡的种类很多，大纸机相互切换也会造成产能利用率不足问题。

(2)如果在同一纸机同时做食品卡和社会卡，在生产过程中会存在食品安全风险，下游客户也不会接受。

因此太阳纸业现有纸机转换食品卡的概率较低。五洲特纸在江西基地“8米宽、50万吨”的纸机几乎是食品卡的最大极限，进一步提升产能并不划算。

Q:食品白卡新产能投放情况？

江西新增食品白卡产能50万吨，预计2022年释放35万吨产能，2023年能够实现满产，月产4万+吨。

Q:江西110万吨新产能投放后，公司客户开拓情况？

目前主要客户的订单已经通过协议基本锁定，能够消耗现有产能。

Q:格拉辛都是低克重的？

主要是低克重（需要超级压光），还做一些彩色的格拉辛。

Q:公司是否有自备浆？

有，在湖北地区开始布局，目前处于进展中。协议签署完成后需要走政府部分审批，包括能耗、环评、港口、码头、取水口、排水口等各种环节，其中难度最高的是需要在省级政府审批的环节，比如能耗，大基地的投建对于能耗指标要求高，无法在地级市进行评估。

湖北浆厂可能会在今年启动，之前规划约600万吨，1/3是浆，2/3是纸，最终需要根据审批详情调整，估计24年会有产能投放。同时，会分阶段投放产线，如100万吨木浆一般是30-50万吨/产线，待浆线投产后，再投放配套的纸张产线。第一条产线投放理论上在2024年会投产。

Q:湖北基地有拿到环评吗？

节前会有明确的回复。发公告只是很初期的一步，不能说明问题。落地项目第一步是与政府谈判，看政府是否愿意引进该产业，手上有多少资源（能耗指标、环评排放总量、取水口，排水口、港口、码头、水路、船舶最大吃水深度等)；第二步是和政府签协议；第三步才是推进、落地，但会遇到很多问题，能耗指标（有效期一般是年）、环评排放总量很重要，也要考虑选址等因素。从签协议到最后落地存在很长的时滞。

Q:正式建设的周期？

前期较慢，涉及到公用、配套建设，需要2年左右的时间；后期就比较快，在土地、公用部分做好的基础上，建厂房、买设备、安装。

Q:技改有多大提升空间？

很难判断。

Q:限电限产的影响？

去年9月底，格拉辛纸产线和描图纸停了5天左右；10月份格拉辛纸停了半个月左右；后面就正常了。

Q:扩产的主要影响因素？

需要能耗、环评指标才能扩产。现在我们正在扩产，公司在江西布局110万吨产能时，食品包装纸原本只有20万吨，后面改变募投项目，挤占其他纸种产能，从而将食品包装纸产能提升至50万吨。今年新增20万吨液体包装产能主要是将其他纸种产能变更所致。原有总产能规划中，可以改变现有产品结构，但总排放不能超标。对于扩产，主要难点是政府排放总量指标审批，融资方面资金压力较小。

3.客户情况

Q:食品白卡是否存在淡旺季？

每年会有差异，不是特别明显。食品白卡每年7、8月份稍微有一点淡季，因为夏天方便面等食品需求量会少一点。

Q:每个季度订单数量？

重要的客户在年初已经以长协形式锁定订单，价格每个季度会调整，变化不大时就沿用上季度价格。2022年订单已经确定，没有什么库存问题，有时候会提前为旺季做储备。

Q:是否有新增客户？

有，但是主要依靠原有客户消耗现有产能。目前下游工厂客户，除小部分因信用不佳等原因，公司不会合作，其余客户都已覆盖。四川地区有一个客户，原有规模较小，但是现在规模扩张后，与公司已签订约1300吨订单。原有28万吨产能中，康师傅等面碗系产品消耗12万吨左右，公司的渗透率较高，未来主要依靠方便面客户自身增长贡献增量，预计每年增长3-5%;今年新增产能主要依靠非面碗系客户消耗，面碗系客户占比较少。

Q:液体包装纸是否有意向客户？

液体包装纸和食品白卡的基础材料一样，公司最终方向是做牛奶液包，技术要求较高，其中涉及造纸厂、机械制造、罐装、复合材料等，但毛利率也很高。牛奶液包里面有6层材料，是一种复合材料，里面有2层食品白卡，还有铝箔等，目前行业在朝向国产替代努力，主要生产商包括上海界龙，我们为其提供打样和原纸供应。

Q:文化纸30万吨新增产能的下游客户？

文化纸Q3拖累公司业绩，2022年该产线开始切换生产70g包装纸(T纸)，22年会满产。

低克重包装纸存在市场缺口，其中50%以上是直销，后续都会走直销渠道。

Q:在主要大客户需求中的占比？

面碗系中，康师傅基本是独家供应，也在给统一和今麦郎供货。非面碗系，有客户之前本来是1.5-2万吨的订单，目前变成了5万吨。前期主要考虑将客户范围做大，公司现在产能做大之后，可以在一定程度上提高供货比例。不会签署排他协议。

Q:非面碗系客户消耗产能？

前30个大客户能够消耗70%-80%的订单。

Q:非面碗系的包装有哪些？

很多。纸杯有一次性水杯、飞机上的咖啡杯和奶茶杯、高速路服务区一次性打包盒、餐盒、面包盒，还有非快餐类的包装等。

Q:公司与客户的价格谈判周期？

大客户（每年在1万吨以上）年初谈一次价格，一般按照季度谈价。特殊情况除外，近两年并未出现木浆价格出现急剧变化的情况。价格不仅需要考虑成本、木浆价格、市场供需等因素，还需参考竞争对手情况综合判断。

Q:下游客户的账期？

一般60-65天。

Q:公司未来增长是由现有客户增长驱动？

终端需求的增长经过包装厂传递至上游原纸生产商。公司未来主要依靠现有客户体量增大来贡献业绩增长。

4.成本情况

Q:生产食品白卡、格拉辛、描绘卡的用浆数量，以及浆的配比？

①生产1吨食品白卡使用纸浆0.85吨，其中化机浆占比超过50%，针叶浆和阔叶浆会根据需求调整；②生产1吨格拉辛纸只用针叶浆和阔叶浆，使用纸浆1.01-1.02吨，针叶浆和阔叶浆按照3：7配比；③生产1吨描图纸全部使用针叶浆，产量较小，年产能7000吨；④生产1吨文化纸用浆0.75吨，配比与食品白卡相差不大。

Q:成本会相对平稳吗？

阔叶浆今年会下行，化机浆上涨幅度不会太高，最新合同是440-450美元/吨；针叶浆不好说，其供应量没有增加，甚至因为罢工可能减少，但我们用量不是很大。

Q:包装纸价格？

70g包装纸，价格4700-4800元/吨，吨毛利300元/吨

Q:Q4有提价吗？

比Q3略微提升一些。Q4发过2次涨价函，但只落地1次，提价200元/吨。纸业头部集中效应较强，有时只是虚发涨价函造势。特种纸涨价函到落地存在较长时滞，同时具体的涨价幅度也会根据客户的重要性有所差异；大宗纸的涨价时滞较短。

Q:价格方面，2018年浆价上涨明显，利润受到严重影响，但是此轮浆价上涨，对公司利润影响较小？

特种纸与下游客户深度绑定，尽管浆价上涨，毛利率表现较好，但是特种纸的涨价幅度低于大宗纸，因为大宗纸通过贸易商传导价格，不会直接面对客户，而特种纸直接面对工厂客户。

因此，食品白卡、格拉辛纸价格涨幅低于浆价涨幅，公司为下游客户承担了部分成本压力。今年表现比较好的原因是去年年底囤了大量低价纸浆。2018年10月份以后，木浆进入下行周期，但是特种纸的价格下降幅度低于木浆下降幅度。此外，特种纸毛利率波动也会随着市场供需和浆价走势呈现波动，但波动幅度不大。

Q:目前木浆库存？

一般1个月的库存。仅在2016年、2020年在浆价跌至底部时，库存水平提升。

公司以销定产，按照需求采购木浆。

Q:公司是否会考虑期货对冲？

期货只有针叶浆，针叶浆品种多、价格存在差异。但公司对于针叶浆的需求小，用量最大的化机浆、阔叶浆没有相应期货品种。浆厂有一个成本线，针叶浆400美元/吨，如果价格跌至成本线，可以进行套保。

Q:包装纸会用到废纸？

直接用国内废纸。

Q:2021年包装纸价格没有上升？

江西开机规模计划为110万吨，需要依靠包装纸产能发挥最大年产量，包装纸摊销了整体能耗和费用。这部分产能可以改造，后续可以改造成为食品白卡等。尤其是煤价处于低位时，这部分产能需要发挥效能。将来会考虑跨界做纸。湖北基地600万吨产能，需要考虑从事大宗纸生产。大基地环保要求高，造纸耗水量极大，生产1吨纸张耗水8-10吨。食品卡废水给大宗纸循环利用，需要考虑环保要求，整体考量布局。

湖北项目落地会比较难，整个纸行业供给端在持续收紧，在需求端即使保持微增，造纸行业长期有望上行。

Q:利润率和出货量之间存在关联？

有正向作用，但食品白卡现在是满产状态。现在的情况是，2019年江西基地第一条产线成本较高，2020年第二条线成本会下降，去年一季度末30万吨文化纸投产，去年年底50万吨食品包装纸刚投产，今年能明显看出货量对成本的分摊关系。

5.其他

Q:大宗纸价格周期性很强？

会有周期。以前供给基数小，产能一次性供给出来会冲击供需平衡，影响价格；但是后期供给端增量被控制后，周期性会平缓一些。

Q:销售人员有多少？

销售人员主要功能是分区域维护客户，而不是开拓客户。因为公司的客户基本都已经囊括，且与所有客户关系结合较为深刻，不会新增太多新客户。目前销售外勤只有10+个。