一、主营业务

公司主营业务为大豆蛋白系列产品的研发、生产和销售。大豆蛋白是优质的植物蛋白，其氨基酸组成与牛奶蛋白质相近，其人体必需的氨基酸含量均较丰富，不含胆固醇，是植物性的完全蛋白质，在营养价值上，可与动物蛋白等同，在基因结构上也是最接近人体氨基酸，是植物蛋白中为数不多的可替代动物蛋白的品种之一。而且大豆蛋白具有乳化性、水合性、吸油性、凝胶性、发泡性等多种功能特性，使得大豆蛋白的应用领域十分广泛，大豆蛋白的功能性具体如下：

2、发行人主要产品基本情况

大豆蛋白产品根据不同的加工工艺及加工深度可生产出不同功能特性及应用领域的产品。发行人目前生产主体包括母公司索宝股份和子公司生物科技，其中生物科技主要产品包括大豆低温豆粕、大豆分离蛋白、非功能性浓缩蛋白、组织化蛋白、大豆油等产品，其中大豆低温豆粕主要用于其他大豆蛋白产品的生产，非功能性浓缩蛋白主要销售给母公司用于进一步生产功能性浓缩蛋白、组织化蛋白等，少部分对外出售。母公司主要产品包括功能性浓缩蛋白和组织化蛋白。

发行人目前主要产品及其用途如下图所示：

3、发行人主营业务收入的主要构成情况

报告期内，公司按产品分类的主营业务收入结构如下表所示：

报告期内，公司主营业务收入均来源于上述大豆蛋白、非转基因大豆油等产品的销售。其中大豆蛋白、非转基因大豆油销售收入合计占主营业务收入的比例分别为 92.20%、89.19%和 89.86%。

二、发行人所处行业基本情况

（一）所属行业及确定所属行业的依据

报告期内，公司主要从事大豆蛋白系列产品的研发、生产和销售。根据《国民经济行业分类》（GB/T4754-2017），公司所处行业属于“C13农副食品加工业”。

三、行业情况

1、蛋白行业发展概况

蛋白质是生物体所必需的、细胞中含量最丰富、功能最多的营养素，在各种生命活动过程中发挥重要作用，是维持生命的物质基础，按摄取来源可将蛋白质分为动物性蛋白质和植物性蛋白质两大类。

动物蛋白质主要来源于畜牧及水产的蛋、奶、肉等，是高含量蛋白食物，其人体必需氨基酸的组成比例与人体需求的比例相近，但富含较高的脂肪和胆固醇，过量饮食容易使人发胖、诱发心脑血管等疾病。

植物性蛋白质主要来源于大豆、豌豆、稻米、玉米以及螺旋藻等，具有“低糖、低脂肪、低热量、不含胆固醇”的特点。大豆蛋白是目前植物蛋白的主要产品种类，大豆中含有丰富的营养成分，其蛋白质含量可以达到 40%，而牛肉、鸡肉及鱼肉的蛋白质含量分别为 20%、21%和 22%。

大豆蛋白是植物性的完全蛋白质，含有多种氨基酸，尤其是人体不能合成的必需氨基酸成分比较平衡，其中赖氨酸和色氨酸含量较高，分别占 6.05%和 1.22%。在营养价值上，大豆蛋白可与动物蛋白等同，在基因结构上也是最接近人体氨基酸，所以是最具营养的植物蛋白质。

（1）大豆蛋白行业发展历程

1960 年后，美国从大豆中提取出蛋白质和其他成分，标志着大豆产业的发展进入新阶段。我国大豆蛋白行业起步相对较晚，上世纪 80 年代开始陆续有企业投资建设大豆蛋白生产线。近年来，随着我国植物蛋白应用市场的日益扩大，尤其是在肉类制品加工中的应用大幅增长，国内掀起一股大豆蛋白投资热潮。

国家也相继推出一系列政策，为大豆蛋白产业的扩展提供有利条件：《中国营养改善行动计划》和《20 世纪 90 年代中国食物结构改革与发展纲要》分别提出要求：“我国成年人，平均每人每日蛋白质不低于 75g”，“安排好豆类作物的发展计划，并制订有效的扶植政策，加快发展”。受政策引导，国内市场逐渐从无序竞争向多元化、高端化发展，缺少技术支撑的中小企业逐步退出市场，具备资源及核心技术优势的龙头企业成为我国大豆蛋白行业的领头羊。未来大豆蛋白行业头部企业市场份额将逐步稳定，尾部中小企业间市场竞争仍旧激烈。

（2）全球大豆蛋白市场发展概况

大豆蛋白是目前植物蛋白的主要产品种类，占植物蛋白市场价值的一半以上。2015-2021 年，全球植物蛋白市场呈现平稳增长态势，年复合增长率为 9.47%。2021 年，全球植物蛋白市场规模为 63 亿美元。预计到 2028 年底，全球植物蛋白市场规模将达到 113 亿美元，2021-2028 年的复合年增长率为 8.70%。BusinessWire 预言，植物蛋白质将会占据整个蛋白质市场的 1/3。2015-2028 年全球植物蛋白市场规模如下图所示：

未来，消费者将更加重视食物的“天然有机”等特征，提倡保留食物原味，减少加工步骤；而以大豆蛋白为代表的“清洁饮食”的趋势，更将直接推动大豆蛋白产品消费的增加。根据 QY Research 数据，2020 年全球大豆蛋白市场规模约 228亿元人民币，中国是全球最大的大豆蛋白市场，占约 50%的市场份额，其次是美国和欧洲。QY Research 预测，在 2020-2026 年间，全球大豆蛋白市场将以 3.4%的年复合增长率增长，到 2026 年，达到 288 亿元人民币的规模。

（3）我国大豆蛋白市场发展概况

我国目前正处在消费结构升级的重要阶段，居民改善食物营养结构的愿望迫切，对高蛋白食品需求增加，国产大豆食品加工行业将迎来崭新的发展时机。我国一直是全球最大的大豆消费国，2010/11 年度至 2020/21 年度全球大豆消费量由 2.53 亿吨增至 3.63 亿吨，年均增长 3.28%；根据《经合组织—粮农组织农业展望报告（2021—2030）》，2021 年我国大豆消费量为 1.17 亿吨，占全球大豆消费量的 32%。

目前，中国用于大豆蛋白生产的大豆量处于逐年增加状态。2019 年，我国大豆产量约为 1,810 万吨，其中约 240 万吨用于大豆蛋白加工。到 2024 年，我国用于大豆蛋白生产加工的大豆量将达到 373.04 万吨。

2、蛋白行业下游应用情况

大豆蛋白应用覆盖几乎整个食品行业，主要包括肉制品、休闲食品、餐饮、保健品及植物肉等行业。随着人们生活品质的提升，更加注重膳食的营养与均衡，大豆蛋白作为优质的植物蛋白来源，在食品制造行业迎来了良好的发展契机。

（1）肉制品加工业对大豆蛋白的需求不断增长

肉制品加工业是大豆蛋白消费量最大的行业，在火腿肠、午餐肉、香肠、肉馅、肉罐头等肉制品及速冻丸子类食品加工中广泛应用。其乳化性、吸油性、凝胶性等特性，既可以减少肉制品加工过程中脂肪和汁液的损失，有助于维持外形的稳定，又可以提高肉制品保鲜、保水能力，同时增加肉制品风味。例如，功能性浓缩蛋白具有高凝胶性、高乳化性和高分散性等功能特性，特别适合于肉制品加工对保水和保油的需要。

根据上图所示，2022 年全球加工肉类市场规模为 5,855.4 亿美元，预计 2026年将达 7,372 亿美元，呈稳定增长态势。肉制品加工行业生产规模的持续增长将进一步扩大对大豆蛋白的需求。

大豆蛋白凭借其良好的凝胶性和保水保油性，被用于制作鱼豆腐、丸子等速冻食品中，使其状态更稳定的同时减少肉制品加工过程中脂肪和汁液的损失。除此之外，大豆蛋白的使用还可以降低 20%以上的肉类使用，降低产品生产成本。

（2）植物肉等替代肉品类市场发展前景广阔

相较于传统肉类，植物肉的最大优势在于两点：环保与健康。植物肉通常以来源于大豆、豌豆等的植物蛋白为原料，应用挤压组织化技术，在热剪切和压力等物理场作用下，蛋白质发生改性、分子链取向、重新交联，使其具备动物肉制品的质地和口感。植物肉制造链包括植物蛋白提取、植物蛋白组织化（干法、湿法）、组织化蛋白调制（造型、调味、调色）等环节。

1）相较于传统肉类，植物肉的生产过程更环保

因为动物饲养需要大量土地开发和占用自然资源，集中表现为废水、废气以及土壤污染，因而人类很难在这一路径上继续扩张，而植物肉的生产过程可以缓解传统肉制品生产过程中存在的环境保护问题，能大量减少土地使用、水的消耗和温室气体排放。数据显示各种蛋白质的产出方式中，大豆是消耗水分与土壤最少的，排放的二氧化碳也是最少的。

2）健康饮食理念促进肉类替代品快速发展

近年来肉类食品安全事件频发使得肉类生产安全受到公众质疑，而植物蛋白的广泛利用一方面可以减少动物饲养过程中的污染，另一方面则大降低了牲畜传染病给人类健康带来的影响。植物肉的生产与制作恰好符合目前新一代城市年轻人群对于健康生活的需求，低脂肪高蛋白的特点受到追求生活品质的消费者的青睐。从一项调查数据显示 50%的植物肉消费者食用植物肉的原因是出于其低脂肪、无胆固醇有利于健康的考虑，另外不腻口、没有肉腥味的特点也受到了消费者的喜爱。

（3）休闲食品行业快速发展带动大豆蛋白需求

休闲食品俗称“零食”，随着居民收入的增长、生活水平的提升，以及新兴零售渠道的快速兴起，休闲食品行业正处于发展的快车道。休闲豆制品为素食类休闲食品，以大豆组织蛋白、大豆拉丝蛋白为原料的休闲豆制品，凭借独特的风味和口感，成为休闲类主流食品，市场发展空间大。烘焙面包、蛋糕、酥饼等休闲食品适量加入大豆蛋白，可增加面团的发酵能力与吸水率，可以延长产品保质期，提升产品的口感、质感，满足不同消费群体对营养价值的追求。另外，代餐食品是为满足成年人控制体重期间一餐或两餐的营养需要，专门加工配制而成的一种控制能量的食品，现代年轻人为了平衡快节奏的工作生活与健康管理体重，方便、快捷的大豆蛋白代餐产品已成为休闲食品行业迅速发展的重要领域。

2016 年至 2020 年，我国休闲食品行业市场规模从 8,224 亿元增长至 12,984亿元，年复合增长率达 12.09%。预计我国休闲食品行业市场规模在 2022 年可达15,204 亿元，中国休闲食品市场增长迅速。

                                      图 2016-2022E 年我国休闲食品市场规模（单位：亿元）

目前，以“健康零食”为代表的新兴消费概念受到追捧，消费者挑选零食更加注意产品的配料与成分，开发新鲜、低热量、低脂肪、低糖等功能的健康型食品将是休闲食品新品开发及市场拓展的主流。休闲食品尤其是中高端产品更加重视植物蛋白、纤维、维生素和矿物质等核心营养成分，大豆蛋白凭借高营养、低成本成为重要的食品原料或配料，休闲零食的多元化极大带动了市场对大豆蛋白的需求量。

（4）植物蛋白饮品行业增长迅速

健康饮食、素食主义成为植物蛋白饮品发展长期驱动力。植物蛋白饮品指通过浸泡、研磨、高压均质、压榨等方式将植物加工成类似于动物奶的颜色和口感的饮品，具有不含胆固醇、脂肪含量低、不含乳糖、热量相对较低的特点，含有动物奶中缺少的微量元素，因此植物蛋白饮品成为乳糖不耐受人群（亚洲人 95%乳糖不耐受）、追求健康饮食人群摄入蛋白质的良好方式。

植物蛋白饮品依原料种类可区分为：豆奶、谷物奶（如燕麦奶）、坚果奶（如核桃乳、杏仁乳）、椰奶等。大豆的蛋白质含量高于其余植物基类别，且有助于降低胆固醇水平、改善新陈代谢，骨密度；豆基植物奶在本身高蛋白质含量的基础上，易于复合其余植物基进行口味、配方提升；且大豆口感中性，存在更多产品升级和口味换代可能性。

截至 2020 年，全球植物蛋白饮品的市场规模约为 168.8 亿美元，2010-2020间年复合增长率约为 5.5%，增速大幅领先于其他饮料品类。例如，根据美国饮料行业刊物《饮料文摘》数据，碳酸软饮料销量连续 11 年负增长；果汁饮料市占率也连年收缩，从 2016 年的 16.64%下降至 2020 年的 15.58%。

（5）保健品行业稳定增长为大豆蛋白产品发展增加契机

保健品行业在全世界经过几十年的耕耘，已形成完善的产业链和庞大的市场规模。据 Euromonitor 数据，2006 年至 2020 年，全球消费者保健品行业年复合增长率为 4.31%。截至 2020 年，全球消费者保健品行业规模已达 2,732.42 亿美元。其中，美国市场规模为 826.4 亿美元，占全球市场的 30.24%，位列全球第一，年复合增长率为 4.61%，略高于全球增速；中国市场规模为 444.42 亿美元，占全球市场的 16.26%，位列第二，年复合增长率为 8.70%，约为全球增速的两倍。根据 Euromonitor 预计，2025 年，我国消费者保健品行业规模有望达到 624.01 亿美元，并且保持超 6%的行业增长水平。

随着国家防治未病理念的普及、老龄人口的增多以及人们对于身体健康的重视，越来越多的消费者包括年轻人开始使用保健食品，保健食品的消费容量处于稳健攀升的状态。而中国与发达国家人均保健品消费支出水平仍有较大差距，2019 年中国人均保健品消费支出仅为美国的 1/8 左右，市场尚有很大开发空间。

以蛋白粉、蛋白饮料、营养棒等为主的膳食补充类保健品是保健品中最大的细分市场，原料是膳食营养补充剂质量的保证和基础，而我国是世界膳食营养补充剂原料产品生产和出口大国。

3、蛋白行业发展趋势

（1）社会对大豆蛋白制品的关注度持续增强

大豆蛋白是植物蛋白食品、饮料新品中的主要原料，据 Innova 数据，在 2014-2018年间有9%的相关新品采用大豆蛋白；植物肉炙手可热，已进入主流餐饮业，2020 年 4 月，肯德基在国内推出以大豆、小麦及豌豆蛋白为原料的“植培黄金鸡块”；星巴克宣布在中国推出基于植物蛋白的植物肉午餐菜单；2020 年 7 月，美国植物肉行业上市公司 Beyond Meat 也宣称将通过盒马鲜生销售植物肉汉堡肉饼。伴随餐饮业巨头纷纷进入植物肉行业，未来植物肉在消费者中的渗透度有望快速增长。从动物保护和减少碳排放的角度，推广植物肉有诸多益处：缩减动物肉食的消费量不仅保护了生态多样性，也在一定程度上减少了畜牧业的碳排放。有关实验数据显示，与生产一块真牛肉相比，植物肉生产能节约 95%的土地、75%的水和 87%的温室气体排放。

（2）大豆蛋白制品符合健康餐饮的发展趋势

经新冠肺炎一“疫”，以餐饮行业暂停、重启后的消费变化为标志，安全营养、健康价值等成为了饮食消费第一刚需，正常的膳食途径已不能满足对蛋白质量的需求。大豆蛋白凭借自身的价值属性在肉制品加工、米面制品、植物蛋白饮品等行业作为食品配料得以普遍的运用，不仅健康安全、补充营养而且满足了消费者对产品口味的追求。

传统食品如馅饼、肉馅、饺子等，加入适量的大豆蛋白代替猪肉和牛肉等，具有改善肉制品的质地和增强风味的功能。另外，汉堡包、牛肉饼、肉丸，肉汤、灌肠类等肉制品加工中，加入适量的大豆蛋白可以降低胆固醇含量，提高产品质地、得率和蛋白质指标，更加符合消费者“健康饮食”的生活理念。

我国是面粉类产品消费大国，而主要原料面粉的蛋白质含量低，而且必需氨基酸比例不平衡。因此，添加大豆蛋白来补充面粉类产品的营养价值，增加蛋白质含量，利用蛋白质的互补功能，与其他食物蛋白质相互补充必需氨基酸的不足，达到均衡营养，从而使面制品与豆制品的营养价值得到提高。

（3）行业集中度提升

近年来，大豆蛋白不断得到国内及国际市场的青睐，行业在前几年经历快速发展期，伴随着市场竞争的不断加剧，社会对食品安全的日益重视以及国家安全环保监管力度的不断加强，一些规模小、实力弱的企业逐步被淘汰。

实力雄厚的企业在研发投入、产品质量控制、食品安全、服务能力等方面具有优势。另外，由于涉及食品领域，下游食品加工企业也更愿意选择实力较强的大豆蛋白供应商来保证原材料食品安全。因此，市场份额逐渐向研发能力强、品控规范的企业集中。

4、豆油行业概述

在大豆蛋白的初级加工步骤中，大豆经萃取后产生大豆蛋白的主要原料豆粕，豆油是该过程的另一主要产物。近年来，植物油在食用油市场的比重不断攀升，其中豆油的产量和消费量都在前列。从 2013 年至 2021 年，我国的豆油消费量不断增加，至 2021 年，国内年消费豆油量达到 1,860 余万吨。“非转基因”始终是民众在选择大豆油时的主要考虑因素，非转基因豆油天然、安全，但年产量较低，因此市场追捧的热情持续不减，频频出现供不应求的局面，由此带来较高的市场溢价能力。非转基因大豆油有望成为推动我国非转基因大豆产业良性发展的重要因素之一。

四、竞争对手

（一）市场地位

发行人定位于大豆蛋白健康营养方案提供商，致力于为食品、保健品等客户提供解决方案，根据不同客户针对蛋白含量、乳化、凝胶、保油、保水等的不同需求，用不同型号、类别的大豆蛋白为客户提供定制化解决方案。经过多年的发展，发行人目前是大豆蛋白行业主要的生产者，是国内掌握高端分离蛋白生产技术与工艺的企业之一，功能性浓缩蛋白具有保水性、高乳化性等功能特性，特别适合于肉制品加工对保水和保油的需要；组织化蛋白以出口为主，客户主要是高端肉制品企业和植物肉企业。公司产品在海内外具有较高的品牌知名度和美誉度。

根据中国食品土畜进出口商会大豆蛋白分会调研情况（[2023]食土商果菜发便字第 14 号），我国大豆蛋白加工行业主要的生产企业近 20 家，年产能约 80万吨，产能主要集中在山东省境内，国内大豆蛋白厂商年销售规模约为 65 万吨，内销与外销分别占比约 45%和 55%。按照大豆蛋白年销量排在行业前列的生产商有临沂山松生物制品有限公司、山东禹王生态食业有限公司、山东御馨生物科技股份有限公司、山东嘉华生物科技股份有限公司及发行人，前列生产商占据全部市场份额的比例约为 60%，行业集中度相对较高。根据中国食品土畜进出口商会大豆蛋白分会调研的统计数据测算，发行人大豆蛋白的销售规模约占国内大豆蛋白厂商销售规模的 10%左右。

发行人是行业内为数不多的大豆蛋白深加工产业链最完整、产品最丰富的企业，具有从大豆采购、低温浸出和大豆分离蛋白、非功能性浓缩蛋白、功能性浓缩蛋白、组织化蛋白（组织蛋白、拉丝蛋白）等全系列产品的生产线，产业链竞争优势明显。公司积累了多年大豆蛋白加工工艺技术，参与了《肉类制品企业良好操作规范》（计划号：20142772-T-601）、《食品工业用大豆蛋白国家标准》（GB/T 20371-2006）、《组织蛋白团体标准》（T/CCOA 14-2020）、《植物蛋白饮料、植物酸奶团体标准》（T/WSJD 12-2020）、《植物基食品 第 3 部分：肉制品》（T/CHC 1004.3-2023）的编制修订工作，能够提供更加全面的大豆蛋白应用解决方案，确保产品更满足各类食品加工企业对大豆蛋白应用的需求，提升产品的附加值和市场竞争力，创造更高的经济效益。

（二）主要竞争对手简介

本公司主要竞争对手简要情况如下：

五、发行人报告期的主要财务数据及财务指标

                                    2023年三季度                                                                   2022年度

营业总收入(元)                  12.88亿                                                                          18.47亿  

净利润(元)                          1.19亿                                                                             1.68亿

扣非净利润(元)                   1.15亿                                                                             1.52亿

发行股数 不超过过4,786.48 万股，超额配售选择权:

发行后总股本不超过过于19,145.9105 万股

行业市盈率:17.22倍(2023.11.24数据)

同行业可比公司静态市盈率估值(不扣非):21.72(嘉华股份)、63.18(金龙鱼)、-(双塔食品)去除极值42.45

同行业可比公司静态市盈率估值(不扣非):21.77(嘉华股份)、66.79(金龙鱼)、-(双塔食品)去除极值44.28

公司EPS静态不扣非:0.88

公司EPS静态扣非:0.79

公司EPS动态不扣非:0.83

公司EPS动态扣非:0.80

公司EPSTTM不扣非:0.85

公司EPSTTM扣非:0.76

拟募集资金55,458.26万元,募集资金需要发行价11.59元,实际募集资金:10.19亿元.

募集资金用途: 13 万吨大豆组织拉丝蛋白生产线建设项目 25000 吨大豆颗粒蛋白生产线建设项目 375T 中温中压高效煤粉锅炉项目 4补充流动资金

12月发行新股数量2支。11月发行新股数量9支。

农林牧渔 -- 农产品加工 -- 其他农产品加工

所属地域：浙江省

主营业务：大豆蛋白系列产品的研发、生产和销售。    

产品名称：大豆分离蛋白  、大豆浓缩蛋白 、组织化蛋白 、非转基因大豆油    

你是否有战略配售:无

股是否有保荐公司跟投:无 

关键字:1大豆分离蛋白2大豆浓缩蛋白3组织化蛋白4非转基因大豆油

食品添加剂四级行业:安琪酵母、安迪苏、中粮科技、金禾实业、晨光生物、科拓生物、星湖科技、华康股份、百龙创园、嘉必优、三元生物、保龄宝、醋化股份、金丹科技、嘉华股份、索宝蛋白。

(上海主板)

行业市盈率:25.31倍(2023.11.24数据)

行业市盈率预估发行价:13.60元，可比公司预估市盈率发行价静态:33.54元，可比公司预估市盈率发行价动态:34.98元。

实际发行价:21.29​元,发行流通市值:10.19亿,发行总市值:40.76亿

价格区间:36.75元,最高::55.44元,最低:18.07元.是否有炒作价值:

动态行业市盈率预估发行价:21.01元。

上市首日市盈率: 25.65(动)、 25.05(TTM)倍.行业市盈率是否高估:  可比公司市盈率是否高估:

公司EPS动态不扣非:0.83公司EPSTTM不扣非:0.85

预计年报业绩：净利润1.610亿元至1.720亿元，变动幅度为-4.18%至2.37%EPS0.90PE23.66

同行业可比公司静态市盈率估值(不扣非):21.77(嘉华股份)、66.79(金龙鱼)、-(双塔食品)去除极值44.28

是否建议申购:估值尚可，理论不会存在破发的概率。

上市首日开盘价:溢价%，市盈率。是否破发:

行业:蛋白行业、豆油行业。

发行公告可比公司:索宝蛋白、双塔食品、金龙鱼、嘉华股份 。

大豆蛋白领域竞争对手:1 美国 ADM 公司2美国 IFFNutrition&Biosciences3益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司4临沂山松生物制品有限公司5谷神生物科技集团有限公司6山东嘉华生物科技股份有限公司7山东禹王生态食业有限公司8山东御馨生物科技股份有限公司9索宝蛋白

疑似概念: 

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