■公司发布21年报及22年一季报。2021年公司营业收入97.70亿元，同减0.24%；实现归母净利润4.11亿 元，同比增长36.43%。其中21Q4分别实现营收27.00亿元，同增5.36%；归母净利润为-0.31亿元，同减 184.05%。22Q1实现营业收入30.89亿元，同比下降15.85%；实现归母净利润1.61亿元，同比下降 48.75%。 

■收入端：①分渠道：第三方电商平台营业收入64.79亿元，同减10.06%，占总营收的66.31%，同减 7.25pct，线下业务占比26.81%。京东渠道占线上总营收比例37.17%，天猫渠道占比45.62%，其中，天猫 旗舰店营收29.56亿元，同减22.32%；京东自营平台营收24.08亿元，同减11.84%，公司线上平台趋于均 衡。线下方面，投食店实现营业收入8.18亿元，同比下滑6.39%，占总营收8.37%；联盟店实现营业收入 7.49亿元，同比增长63.3%，占总营收7.67%；新分销实现营业收入16.09亿元，同比增长38.16%，占总营 收16.47%。联盟店和新分销整体均实现盈利，新分销全力进军线下主流渠道。②分产品：坚果类营收 50.58亿元，同增4.33%，占总营收比51.78%；烘焙类16.29亿元，同增0.73%，占比16.68%。 

■成本端：2021期间费用率为24.23%，同比增加4.47pct。①销售费用率：公司2021销售费用率为 21.21%，同比增加3.73pct，本期销售费用率增加主要系推广费和平台服务费增加较多所致。②管理费用 率：公司2021管理费用率为2.90%，同比增加0.64pct，本期管理费用增加较大主要系中介咨询费增加及以 权益结算的股份支付确认的管理费用增加所致。③财务费用率：公司2021财务费用率为0.1%，同比增加 0.2pct，主要系公司执行新租赁准则，增加未确认融资费用所致。

 ■利润端：公司21Q1-Q4归母净利润分别3.15亿元/3.52亿元/4.42亿元/4.11亿元，21年全年归母净利润同增 36.43%。下半年归母净利润略有下滑，主要系公司围绕主品牌坚果心智打造投入亿级品牌费用。子品牌“小 鹿蓝蓝”报告期内投入产出比逐季提升，于12月接近盈亏平衡。22Q1利润下滑明显主要由于：1）21Q1聚焦 利润产出，同期基数较高。2）原料成本增加影响毛利率。3）超亿元广告投放与超1500万元股份支付。 

■产品端：①公司持续打造10亿级大单品每日坚果，推出量贩坚果、高端年礼等趋势新品；采取平台化合作  研发模式，组建产学研一体化机构，共同开展行业共性技术攻坚研发。②新品牌方面，聚焦“小鹿蓝蓝”子品 牌的发展，推出10款千万级细分类目大单品，打造出构建子品牌孵化链路。2021年新品牌累计实现营收 0.76亿元，同比增长719.74%；其中，小鹿蓝蓝实现营收4.92亿元，同比增长894.55%。③公司发力散装， 精选坚果等7大品类50款sku，正式进军线下散装领域。

 ■渠道端：公司平衡线上业务结构，线下借力品牌势能加速拓展，新分销业务打造全新增长点。①线上方 面，第三方电商平台营业收入64.79亿元，占总营收的66.31%。其中1）天猫系平台营收29.56亿元，占线 上总营收45.62%，同比减少6.38pct；京东系营收24.08亿元，占比线上总营收37.17%，同比减少 0.83pct，线上各渠道发展进一步平衡。2）疫情加速直播电商发展，布局新电商渠道的规模增长。②线下方 面，全力进军线下主流渠道，新分销业务打造全新增长点。直营店新开12家，闭店43家，截至期末累计140 家；联盟店新开341家，闭店288家，截至期末累计925家；区域经销为2021年新增业务，于12月正式向全 国分销终端铺货 。报告期内区域经销业务实现营业收入4.37亿元，毛利率为24.41%，期末公司经销商数量 已达到292个。 

■全面推进战略转型升级，迈向高质量发展。日前公司发布战略转型升级公告：1）未来公司将全面暂停门 店扩张，提升单店盈利能力。2）持续缩减SKU建立坚果心智，孵化细分单品品牌。3）加大科研投入、分销 渠道拓展和供应链建设。 

■投资建议：公司线上多平台齐发力、线下持续放量趋势已形成，渠道变革成效持续获得验证。随着公司管 理精细化目标不断达成，公司盈利能力有望更进一步。预计22/23年净利润分别为5/7亿，对应23/18xPE。