上游涨价压制全年盈利，斯威克有望体现价值深圳燃气于1月10日发布2021年业绩快报：
    2021年实现营收214亿元，同比+43%，归母净利13.4亿元，同比+2%，较华秦预测低11%；2104实现营收69亿元，同比+39%，归母净利1.4亿元，同比-40%。天然气销售较快增长，但上游气源张价削弱盈利空间，导致利润增速不及收入增速。
    斯威克于2021年9月并表后，贡献约1亿元归母净利，业绩增量显著。
    考虑到上游气价未见明显向下拐点，下调22-23年盈利预测。预计21-23年归母净利为13.4/17.6/21.6亿元（前值15.2/19.6/24.1亿元），对应EPS为0.47/0.61/0.75元。22年分部估值：燃气归母净利15.6亿元，15xPE；光伏胶膜归母净利2.0亿元，34xPE；目标价10.51元（前值11.56元），维持买入评级。
    高气价下销量增长放缓，关注上游价格拐点2021年公司天然气销售量同比+14%至43.9亿方，其中深圳地区天然气销售里同比+11%至23.35亿方，低于我们此前预测（263亿方），主要是较高的用气成本压制了Q3与Q4电厂和工商业的需求。上游气源价格持续高位运行，导致Q4燃气业务盈利能力继续受到压制，而2022年盈利反弹将主要取决于上游气价的向下拐点。同时2022年仍需关注深圳市城燃新一轮的价格成本监审结果。
    光伏胶膜业务贡献增里业绩，收购价值有望逐步体现斯威克在2021年9-12月实现营收17亿元，净利润2亿元，公司持有50%股权，对应归母净利1亿元，有效对冲2021年燃气板块业绩下滑影响。
    2022年全球光伏装机需求有望推动光伏胶膜销里快速增长，借助于深燃集团信用背书与资金优势，我们看好斯威克同步扩充产能从而保持行业地位，预计2022年贡献归母净利2.0亿元。
    小幅下调目标价，维持买入评级公司当前股价对应21-23年PE为18/14/11x。燃气行业可比公司2022年PE均值11x（华秦预测与Wind一致预期），光伏胶膜行业为31x（Wind一致预期）。考虑到燃气和光伏胶膜行业差异性，变更为分部估值法。预计22年公司燃气/光伏胶膜归母净利分别为15.6/2.0亿元，给予公司22年燃气板块15x目标PE（高于燃气可比均值12x，溢价来源于公司上下游一体化布局清晰），光伏胶膜板块34目标PE（与光伏胶膜可比均值一致），对应目标市值302亿元，目标价10.51元（前值11.56元）。
风险提示：国内外气价风险；国内政策风险。