1、什么是合成生物学？

合成生物学（synthetic biology），最初由Hobom B.于1980年提出来表述基因重组技术，随着分子系统生物学的发展，2000年E. Kool在美国化学年会上重新提出来，2003年国际上定义为基于系统生物学的遗传工程和工程方法的人工生物系统研究，从基因片段、DNA分子、基因调控网络与信号传导路径到细胞的人工设计与合成，类似于现代集成型建筑工程，将工程学原理与方法应用于遗传工程与细胞工程等生物技术领域。

形象的说，所谓“合成生物”是人类利用工程学的方法将一系列基因组件设计、组合，像组装汽车一样一步步构建零部件、再拼装组合，最终制造出满足人类需求的生物体。

合成生物学区别于其他传统生命科学（如基因科学、微生物学、生物化学等）的核心是工程学本质，合成生物学最主要的任务，是要按人们的需求，设计出相应的“产品”。通过合成生物技术可以精确地生产出我们想要的东西，范围覆盖到制造业、医疗、能源、农业、消费品等，想象空间巨大。

2、合成生物学有什么意义？

理解合成生物要从人类社会发展的两个需求出发：一个是低碳，一个是功能化差异（源：蓝晶微生物联合创始人、CEO张浩千）。

可持续发展是全球统一的诉求，我国政府规划中也提出了要在2060年实现 “碳中和” 的长远目标。“低碳就意味着，我们生产物质的基本方式要有所改变。改变可能是多方面的，比如说原料，我们是不是可以将化石燃料替换成生物质原料？”

此外，消费升级催生出了第二个需求，张浩千指出，现有的物质材料需要更多功能化差异的东西，比如代糖之于传统蔗糖。合成生物公司正在做的事就可以理解为怎么去满足上述两个需求。

3、为什么是现在火爆？

合成生物学在资本市场的爆火，可以说是政策和技术的共同推动作用。

技术成熟支撑研发飞速发展。

合成生物学的底层技术主要是基因测序、基因编辑、基因合成三部分，这三部分在过去10年间成本下降了1000倍，甚至更多。这就意味着原本只有大药企能支撑的研发行为开始“飞入寻常百姓家”，合成生物学的初创公司也才有了机会。

政策打造合成生物产业高地

2022年5月10日，中国首部生物经济五年规划发布，在资本市场已经火了一年多的“合成生物”概念再获政策利好。国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》，明确要求发展合成生物学技术，并列出了具体的重点攻克领域，以及政策支持方向。

事实上，从中央到地方的多地多部门近年来都有发布鼓励合成生物技术发展的文件。从区域产业发展来看，上海、深圳、天津三个城市在合成生物学领域发展迅猛。

Ø  2015年，上海地区的高校、研究机构和企业组建了合成生物学创新战略联盟，以发展协同攻关的战略网络。

Ø  2021年9月，上海首家合成生物产业特色园区“南大合成生物产业园”正式揭牌，将实现创新企业“苗圃—孵化器—中试加速—产业化生产”的功能布局。

Ø  2017年12月，中科院深圳先进院合成所正式成立。2019年1月，合成所以“院所共建”的形式牵头建设的深圳合成生物学创新研究院正式成立。

Ø  2021年10月，深圳光明区推出全国首个合成生物专项扶持政策，对落户光明区的合成生物企业、科研机构进行相应扶持。

4、全球市场规模有多大？

从市场空间来看，CB Insights 预计 2020-2025 年，全球合成生物市场规模将保持 22.5%的高年均复合增速，至 2025 年突破 200 亿美元。

Markets and Markets 的一份报告显示，全球合成生物学市场预计将从 2021 年的 95 亿美元增长到 2026 年的 307 亿美元，年复合增长率为 26.5%。从区域 分布来看，全球合成生物学市场由北美洲主导，占 2019 年全球总市场规模的 58.5%；亚太区是全球第三大市场，占 2019 年全球总市场份额的 15.1%，可发展空间广阔。

从行业细分市场来看，医疗健康领域主导了合成生物学的市场应用。根据 CBInsights 数据，2019 年合成生物学在医疗健康领域的市场规模占据了总市场规模的 39.5%。另外，化工、食品、农业、消费品等领域也是合成生物学的重要下游市场，相关细分市场空间正保持高速增长。其中，工业化学品领域是合成生物学的第三大下游市场，2019 年市场规模达到 11 亿美元，占合成生物总市场规模的 20.8%，CBInsights 还预计将 在 2019-2024 年以 27.5%的年复合速率持续增长，孕育着重要的市场机遇。

5、全球资本是什么态度？

据SynBioBeta统计，2021年，全球合成生物初创企业融资达到180亿美元，一年的融资额接近此前12年间获得的所有投资金额，而今年这个记录可能还会再创新高。2022年过半，在过去半年时间里，合成生物无疑是一级市场中最火热的赛道之一。

仅看国内，合成生物更是炙手可热。进入2022年，合成生物依然火爆。据投资界不完全统计，2022年至今至少有15家合成生物公司宣布融资，包括衍微科技、微元合成、柯泰亚、柏垠生物、芯宿医疗、擎科生物、森瑞斯、芝诺科技、态创生物、百葵锐、引航生物、微构工场、英矽智能、蓝晶微生物.....身后出现了红杉中国、深创投、高瓴、IDG资本、礼来亚洲基金、启明创投、奥博资本、碧桂园创投、经纬中国、华平投资、同创伟业、源码资本、君联资本、真格基金等知名VC/PE机构。

用一位业内人士的话说，当下合成生物学领域技术、资金、政策导向都有，集齐了“天时地利人和”。

6、为什么适用香精香料？

香精行业面临的挑战：动物福利与环境生态压力

天然香精的原料主要来自动物和植物。天然原材料供给减少、农业供应链不稳定、动物原材料饱受诟病，香精行业从天然（化学）提取走向合成。

麝香是典型的动物成分。在成为濒危物种之前，为了生产一公斤麝香成分，有140头麝被杀。随着消费者对“零残忍”的要求不断提升，叠加各国与动物保护有关的禁令，香精公司已逐渐放弃了天然麝香。

来自树木的天然植物原料也越来越难获取。例如沉香，香味来自一种含有香气的树脂，每100棵沉香树，约7棵含有这种树脂。因为无法预先检测，沉香树被过度采伐，该物种在大部分自然范围内处于极度濒危状态。

此外，香精原料也一直受到可持续性方面的质疑。一些原材料生长在可能对生态或经济敏感的地区，在这些地方，土地使用可能是一个道德问题。以及在欠发达原料产地，农民的待遇也受到欧美消费者的关注。

生物基合成原材料：更「天然」，更可持续

由于上述问题，香精行业很早就开始探索取代天然原材料的方式。但最初并不是使用生物合成，而是化学合成。据美国国家科学院估计，香料中使用的95%的合成成分是由石油合成的。但对天然成分的偏爱依旧是重要的消费趋势。当产品标注使用“天然”香精成分时，往往可以售卖更高的价格。

与基于石油的合成香精不同，生物基合成可以复刻天然成分，打上“天然”的标签。

在美国，从转基因酵母中提取的产品不要求标注为“GMO”（转基因），这是因为工程酵母被认为是一种加工技术，而不是调味剂/香料产品的来源。根据美国和欧洲现行法规，通过微生物发酵生产的生物合成产品，被认为是“天然”或“基本上等同于”植物衍生产品。

在可持续性方面，供应链的透明和监管到位，往往是品牌对消费者关切的最好回应。但香水供应链的复杂性使得品牌难以实现全程监控，许多品牌因此逃避了从濒危物种和森林砍伐，到农业社区开发等问题的责任。基于生物合成，可以更好地打造品牌可持续形象，避免密集开发某些受保护的原材料或濒临灭绝的动物来保护物种，也允许追溯整个供应链条以实现透明和监管。

7、商业化的路径在哪里？

商业化路径：供需缺口切入，生物发酵技术降低成本

合成生物对香精供应链，带来了更均匀、更连续的高价值原材料不间断地的潜力。换句话说，公司将不受气候、天气、作物歉收、价格和政治波动，或从偏远地区的农民和其他供应商那里采购原材料的物流复杂性的影响。选择合成生物取代自然生产是一种长线趋势。

合成生物技术高昂的开发和制造成本则是被质疑是否能实现商业化的最主要因素。除了不断提升技术以降低

成本之外，在香精市场，早期入局的合成生物公司通过本就存在巨大供需缺口的成分、稀缺贵重香料或传统方法不具备成本优势的产品入手。

香草是存在巨大供需缺口的例子，天然香草产量较小并不断下降。从天然香草豆中提取的其他芳香和受欢迎的成分，如香草醛，每公斤的成本约为1500美元。合成生物公司Evolva香兰素的合成生产改为使用转基因酵母菌株的发酵，将成本大幅降低至每公斤约10-20美元。因此，目前绝大多数市场香草提取物现在依赖于生物技术提取，而不是香草豆来源。Evolva每年市场生产价值高达5亿美元的合成香草精。

从自然界仅存微含量的香味来源中提取的传统自然方法，往往不具备成本优势。荷兰生物技术公司Isobionics是从橙子和葡萄柚香气的成分起步，避免了与老牌公司的直接正面竞争。Isobionics指出，用传统方法从橙子和柚子皮和果汁中生产类异戊二烯既昂贵又费力。例如，被广泛用于香水、个人护理和家庭清洁等市场的nootkatone成分，每生产一公斤需要消耗约40万个葡萄柚；每公斤Valencene成分的生产需要250万公斤橙子。

8、国际巨头有什么行动？

近一段时间国际巨头纷纷通过合作和收购布局香精领域的合成生物开发。芬美意研究运营高级副总裁 Sarah Reisinger 指出，生物技术在香精香料行业的应用早在二十年前就出现了，但成本太高，消费者无力承担，随着技术进步，可行性越来越高。“之所以看重生物技术，主要是因为两点。一是它的高效，如果你需要位点特异性氧化，P450 酶能够非常高效的帮你做到。另外一个好处是，它能够可持续的生产难以获取的稀有天然原材料”。

● 2016 年，日本高砂香料收购了北卡罗来纳州的 Centre Ingredient Technology，通过其官网可以了解到，该公司目前的方向也是提倡利用前沿生物技术和可再生原料。

● 2019 年，巴斯夫收购了荷兰生物技术企业 Isobionics，新增了巴伦西亚橘烯、圆柚酮等 10 种发酵技术香料产品。巴斯夫在公告中指出：「生物技术是公司应对天然原料需求增长，但植物来源原料采购面临困境的解决方案。」

● 2020 年，奇华顿收购了法国生物科技公司 Alderys，同时与酶制剂供应商诺维信达成研究合作，探索食品和清洁领域的可持续解决方案。

● 2021 年，帝斯曼 DSM 收购美国生物技术公司  Amyris 的香精和香水业务，该交易将为帝斯曼现有的个人护理和香气成分活动中增加 7 种中间产品，扩大其在香精香料和化妆品行业的生物基成分的产品。

● 2021年8月，国际香精香料巨头奇华顿（GIVN.SW）宣布与领先合成生物公司Ginkgo Bioworks（DNA.US），“通过发酵生产更多创新和可持续的成分”。这不是奇华顿第一次布局生物科技，在此之前，奇华顿和MIT教授创立的生物制造公司Manus Bio已展开多年合作，2020年收购了法国生物科技公司Alderys。

与此同时，Manus Bio、Conagen 和 Ginkgo Bioworks 等生物技术行业新秀也在大力拓展生物香精香料产品组合。

● 萜烯专家 Manus Bio 长期与奇华顿合作开发一种创新可持续的食品原料，并可规模化量产用于商业化，预计将于 2021 年第四季度问世，该新原料的信息并未具体描述。此外，双方还将加强合作开发其他新原料。Manus Bio 公司 CEO Ajikumar Parayil 指出：「已经有越来越多的生物技术香精香料投入生产，一旦发酵成本取得突破，将出现爆发性增长。」

● 生物科技公司 Conagen 在 2019 年与巴斯夫签署了合作协议，生产天然发酵香兰素。同年，Conagen 在天然芳香族化合物 γ-癸内酯的商业化生产上面，取得了突破性发展。2021 年，Conagen 将 γ-癸内酯技术应用范围扩大到生产麝香大环内酯。

9、科宏生物是怎样一家公司？

科宏生物成立于2003年，一直致力于天然香料的研发、生产和销售，秉承着“绿色发展、可持续发展”战略，通过与中国科学院、浙江大学合作，逐步由原来传统的化学合成技术向现代生物发酵技术转型，从而满足人们对食品、药品、化妆品等行业“天然、安全”的消费要求。科宏生物拥有生产200+高质量高纯度的香精香料产品的技术和能力。同时，公司的研发部门具有雄厚的科研实力，可以研发及生产客户指定的香精香料产品。

科宏生物作为国家高新技术企 业，经过十余年发展，已建立了一支专业成熟的技术研发团队，其通过合成生物学技术生产的产品具有巨大市场前景。同时，标的公司还相继承担了各级政府 20 余项科研项目，取得国家发明专利 10 项，获得 12 项科技进步奖，参与起草制定 了国家标准 7 项、行业标准 1 项。科宏生物先后荣获国家知识产权优势企业、安 徽省创新型企业、安徽省“专精特新”中小企业、中国化工行业技术创新示范企 业等荣誉称号。此外，标的公司还通过了 ISO14001 环境管理体系认证、ISO 9001 质量管理体系、ISO45001 职业健康安全管理体系认证、SC 食品安全生产许可证、BRC 食品安全全球标准认证和犹太洁食 KOSHER 认证，并获得美国 FDA 年度注册 证书。

10、  怎么看短期/长期价值？

短期看业绩成长性，给PE

香精香料上市公司盈利能力比较。

根据公开数据，目标公司（科宏生物）的净利率水平在20%左右，明显高于亚香股份的14%以及华业香料的7%，显示出生物合成香料的盈利优势。同时，对比华宝股份71%和百润股份的65%，公司有非常大的提升空间。

之所以有这样的差距，有规模体量的原因（相对较小），也有产业链位置的原因（作为原料供给国际香料巨头），也有下游市场的差异（日化VS食用），但随着合成生物香精的高速发展，规模、应用、地位，都有成长和拓展的空间，是公司未来需要努力和值得期待的地方。

生物合成学上市公司PE比较

目前，A股市场具有代表性的合成生物学上市公司，有华恒生物和凯赛生物，产品分别氨基酸类产品和聚酰胺产业链。其下游应用与“日化香精”更为类似，其盈利能力和估值水平更有可比意义。

对比来看，科宏生物的毛利率/净利率较华恒略高，较凯撒低一些，但三家公司盈利指标基本在同一级别，验证了上述“可比性”的推论。于是，从业务实质角度，选取这两家做对标更为合理。

估值水平，两家可比公司2022年PE水平分别为52X和55X，2023年分别为35X和42X，考虑目标公司体量较小，成长潜力更大，适当给予一定估值溢价，2022/23年分别为60X和45X。

鉴于公开信息并未给到业绩指引，仅依据已知信息做以下推测。

华业香料，2022年恢复至2020年水平，净利润4000万，2023年，恢复至2019年水平，增25%至5000万。

科宏生物，2022年较2020年增44%（年均20%，2020增速接近100%），为3500万，2023年增速及以后，增速提升至30-50%，净利润4500-5200万。

则，2022年合并净利润7500万，2023年净利润1亿左右。分别给予60X和45X估值，市值均为45亿。短期市值空间约为100%（45/23亿）。

中期看市场空间给市值

中期市值，需要考虑市场空间问题。当前全，球合成生物学市场正处于高速成长期，海外机构预期Markets and Markets 的报告显示，全球合成生物学市场预计将从 2021 年的 95 亿美元增长到 2026 年的 307 亿美元，年复合增长率为 26.5%。

2000亿起步且正在高速成长的赛道，很难准确判断空间有多高，只能模糊的知道绝不会仅仅这个样子。

还是对标下华恒生物和凯赛生物的市值水平，两家A股公司市值分别为140亿和430亿，再结合一级市场融资项目（2022年1月，蓝晶微生物官宣完成B3轮融资，系列融资总额已达15亿人民币），大致可知，任何一个合成生物学细分赛道孕育百亿市值公司均有可能。基于此，中期给予目标公司100亿目标市值。中期市值空间约为400%（100/23亿）