产品结构拆分：ODM业务125.94亿（+37.4%，其中21H1/H2增速分别为86%/8%）；APV业务11.62亿 （+37.1%，其中21H1/H2增速分别为17%/55%）。
内外销收入拆分：外销实现90.82亿（+16%），占总收入比重66%，21H1/H2分别为59.2%/73%。内 销收入46.73亿（+112%），占收入比重34%，21H1/H2分别为40.8%/27%；其中悦刻收入37.39亿 （+103.1%）、英美Vuse收入47.23亿（+35.8%）。
海外业务拆分：（1）美国区域预计增长9%左右，下半年美国区业务有所放缓，预期主要受到一次性小 烟销售火爆冲击换弹式产品、Vuse下半年促销力度减弱所致。（2）欧洲区域增长36%，下半年增长47%， APV业务有所发力、ODM也有良好表现。（3）日本区域营收下滑至2亿（-36%），系ploom系列产品表现 不佳。
研发投入：21年研发开支6.7亿，费用率从4.2%提高至4.9%，新增专利1187件（发明专利605件）。22 年公司预计研发支出将达到16.8亿，超过过去6年研发投入总和，强化Feelm Air及Metex加热技术实力、拉 开同行差距。同时公司已经陆续投入自动化产线，单线生产7200个/h雾化器（年化1728万个），预计大幅 降低人工成本（单线40人→1-2人）、减少物料损耗、提升产品一致性。
重点财务数据：
（1）毛利率53.6%（+0.7pct），21H1/H2分别同比+5.94pct、-3.57pct，下半年毛利率下行主要系产能利 用率下降影响（21年toB产能25.85亿个/年，产能利用率67.6%）。
（2）销售费用率1.4%（略微下降），管理费用6.3%(-0.5pct），银行存款利息4.23亿（20年为0.84亿）， 融资成本2.5亿（20年为1.54亿，来自融资租赁），股份支付费用1.56亿（20年为3.63亿）。
（3）所得税率降低至16.9%（-1.5Pct），系江门子公司21年获批高新技术企业。 投资建议：公司22年计划向海外市场推出一次性电子烟产品，第一批雾化美容和雾化医疗产品正处于开 发中、不久将面市，且预期大客户Vuse等过审PMTA后份额有望持续提升，综合海外业务稳健成长。国内电 子烟管理办法将禁口味烟，短期冲击后、预计长期减害属性仍将支撑需求，且目前市场预期很低，预计22 年实现利润54亿以上，对应当前市值仅20X，长期价值凸显！
