风电系列之二-风机龙头大比拼
练心一剑
中线波段的老股民
2021-11-12 20:58:53
风电产业上游主要为零部件及原材料，包括回转支承、风电制动、法兰等；中游主要为整机组装制造等；下游主要为风电场运营和运维环节。风电的核心设备是风力发电机，风力发电机机由基座、塔筒、发电机组、齿轮箱、轮毂、叶片组成，其中塔筒提升风机高度，并可以作为传输线路的通道；机仓内有各种发电机组和其他控制设备。而叶片是风力发电机组的关键部件之一， 其设计、材料和工艺决定风力发电装置的性能和功率。风机零部件的生产专业性较强，国内企业技术较为成熟，一般由风机制造企业向零部件企业定制采购。除个别关键轴承需要进口之外，风电设备的零部件国内供应充足。风机制造企业处于行业中游，市场集中度较高，对于上游溢价能力总体较强。“十四五”期间平均每年风电新增装机容量预期为 70GW，其中海上 8.6GW。根据最新的补贴政策，存量项目必须在 2020 年、 2021 年之前完成并网才能适用当年的补贴政策，否则 2021 年之后国家将不再补贴。陆上风电 2021-2023 年新增装机容量预计会回落，海上风电由于补贴退坡力度相对较小，加上风电机组及产业链技术更加成熟，未来三年的新增装机容量有望维持高速增长。我们预计 2021-2023 年我国海上风电新增装机容量分别为 8GW、5GW、7GW。2020年，全球前十风机供应商共提供 80GW 风机机组，其中中国风机制造商有七家跻身前十，分别是金风科技、远景能源（未上市）、明阳智能、运达股份、中国中车、三一重能（即将上市）、上海电气。其中上海电气于今年5月将风机业务拆分出电气风电单独上市，远景能源未上市，后续重点分析比较金风科技、明阳智能、运达股份、三一重能、电气风电。 风力发电的成本包括风电项目前期建设时的投资成本，和生命周期内的运行维护成本 和财务费用。投资成本是指风电项目开发和建设期间的资本投入。主要包括：设备购置费用、建筑工程费用、安装工程费用、前期开发与土地征用等费用， 以及项目建设期利息、在项目运行寿命期内固定资产的折旧。当下陆上风电系统成本在 5100 元-6500 元/kw，陆风的风机价格在 2000-3000 元/Kw 左右，占风电建设总成本的 50%以下；海上风电建设成本在 15000元-17000元/kw 左右，其中海上风机价格在 6000-7000元/kw 左右，风机成本占风电建设总成本的 40%左右。因此，从硬成本来看，风机占比很大。风机品牌的影响相对弱化，企业之间的成本差异可能将发挥关键作用。影响风机成本的核心因素包括技术路线以及核心零部件自主化生产能力等，随着风机的快速大型化，不同技术路线的风机产品在轻量化方面的差异突显，预计将对风机成本产生重要影响；另外，具有较强核心零部件自产能力的风机企业有望获得一 定的成本优势。 按照传动链结构来看，风电机组可分为直驱、半直驱、双馈三大类。直驱发电机组没有齿轮箱，降低了维护成本，但机头荷载大降低了整机可靠性，增加了后期维护难度。环境适应能力较差，不太适用于海上风电。此外，直驱机组发电机重量尺寸更大，运输安装成本高。双馈发电机组带有齿轮箱，电机成本低，技术成熟，可靠性更强，主流厂商为 Vestas，Siemens Gamesa，运达股份、三一重能等。半直驱在成本和可靠性、发电效率间 维持了巧妙的平衡。半直驱机组采用了传动比低的齿轮箱，保障了齿轮箱可靠性，相较于双馈机组更契合海上风电。主流厂商为明阳智能，以双馈技术为主的Vestas大容量海上风电机组已改走半直驱技术路线。从技术路线上比较，明阳智能最优、运达股份、三一重能次之，金风科技较差。金风、运达零部件均为外购，明阳智能叶片以自产为主，三一重能以自产为主。三一重能不仅自主生产叶片，也能自主生产发电机，同时还参股了主要的齿轮箱供应商，相较于核心零部件全部依赖外购的竞争对手，产品自主可控性更强、综合成本更低。对比四家主流风机企业陆上主要风机产品的财务数据，三一重能的生产成本明显更低，毛利率水平相对更高，大概率与更为突出的零部件自产能力有关。从零部件自主化生产能力比较，三一重能>明阳智能>运达股份=金风科技从估值上看，金风科技最低，滚动PE为20倍，其次明阳智能24倍，运达股份59倍。考虑2021-2023年归母净利平均成长性，则明阳智能>金风科技=运达股份。金风科技除了风机业务，风电场开发运营、风电运维后服务发展迅速，其中风电场开发运营值得期待，2021半年报显示此板块毛利率持续上升，高达72.4%。与风机及零部件不到20%的毛利形成鲜明对比。金风科技在风电场开发运营、风电后服务板块较明阳智能、运达股份有明显优势。从技术路线上比较，明阳智能>运达股份=三一重能>金风科技从零部件自主化生产能力比较，三一重能>明阳智能>运达股份=金风科技估值及成长性，明阳智能>金风科技=运达股份，三一未上不好比较作者：马蹄扬尘
来源：雪球
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