换电重卡风起，连续实现翻倍增长。新能源重卡正处于快速增长期，渗透率从2020年0.2%提升至2022年3.7%。其中换电重卡受益于当前在封闭场景如钢厂、电厂、矿区、港口及短途倒运场景的商业化运营逐步成熟，叠加经济性优势和政策指引，2021、2022年销量同比分别+4.4倍、+2.7倍，其中2022年销售1.2万辆，占重卡行业比例从0.2%提升至1.8%。

传统重卡前五份额稳固，“新势力”在电动领域迎来突围机会。2021-2022年换电重卡销量前三企业均为汉马、红岩、徐工，CR3分别为67%、51%。在重卡全行业排名当中，汉马位于前十之外，红岩、徐工分别列第9、10，而传统5家头部企业多年来份额一直维持合计8成左右，而6-10名位置相对波动但差距较小。商用车推广中客户口碑是较为重要的一环，也是传统优势重卡企业维持领先地位的原因之一，而在电动重卡领域，汉马、红岩、徐工等“新势力”或可凭借先发优势提前建立市场口碑，产品可靠性、耐久性受市场验证后也可助力其进一步推广。

经济性是基础，政策指引天花板。

1）换电重卡生命周期总成本较燃油车减少约1成。充电重卡补能时间平均约1小时，而换电重卡约7-8分钟，补能效率差距较大，考虑商用车使用过程的时间成本，在换电站等配套基建逐步完善的条件下，换电重卡的推广预计较充电重卡更快。我们通过测算对比租电池模式换电重卡、买电池模式换电重卡以及燃油车5年生命周期总成本，得出租、买电池模式成本分别较燃油重卡减少11%、19%，若使用自建电站，换电重卡经济性将进一步放大。

2）长期电动重卡渗透率有望突破20%。国家+地方对新能源重卡和重卡换电站补贴政策支持力度大，公共领域全面电动化政策中明确对试点区域环卫车2025年新能源比例达到80%提出指引，同时鼓励在短途运输、城建物流以及矿场等特定场景开展新能源重型货车推广应用。根据Kearney，重型环卫/清理作业专用车、工地运输车在重卡领域占比分别在2.1%、11.6%，该两类重卡在试点区域未来3年实现80%渗透率可能性相对较大，长期看也有望推广至其它城市；区域运输、公路运输占比分别为8.8%、11.5%，随着区域间及区域内补能基建的进一步完善，我们预计长期该两类重卡使用情景电动化渗透率有望分别达到30%、50%。在该四大类重卡细分市场实现电动化渗透率假设情况下，全重卡行业渗透率可接近20%，若未来充换电设备进一步革新、电池成本下降，预计重卡行业电动化渗透率可超过20%。

3）预计换电重卡市场需求未来5年CAGR超60%，2030年具有10倍潜在发展空间。综合考虑重卡行业销量、电动重卡渗透率、价格等因素，我们预计电动重卡2022年市场空间160亿元，2027年超1200亿元，CAGR 50%，其中换电重卡2023年2.4万辆/+93%，2027年16.7万辆，CAGR 68%，2030年23万辆，较当前市场具有翻10倍空间。

经济性+政策指引，换电重卡发展前景广阔。换电重卡近年连续实现翻倍增长，5年生命周期使用成本较燃油重卡减少约1成，补贴、公共领域车辆全面电动化指引等政策打开换电重卡渗透率天花板。我们预计2023年国内换电重卡销量2.4万辆、同比+93%，渗透率3%，2027年销量16.7万辆，渗透率15%，5年CAGR 68%，分别对应市场空间270亿元、1200亿元，2030年超1600亿元，较当前市场具有近十倍增长空间。整车环节，建议关注汉马科技、三一重工、宇通重工；零部件环节，建议关注宁德时代、瀚川智能、绿控传动、瑞可达。

风险提示：换电重卡渗透率提升不及预期、换电站配套设施增长不及预期、原材料价格上涨超预期。