TCL中环（002129）精准踩点锁砂强硅片，发力TOPCon接力2025，蓄力半导体产业-韭研公社

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TCL中环（002129）精准踩点锁砂强硅片，发力TOPCon接力2025，蓄力半导体产业

八卦猫

公社达人

2023-04-17 21:35:02

◼ 定增扩产，除了稳固N型硅片，新增TOPCon“火力点”

公司4月8日公告，拟向不特定对象发行可转债，募资不超过138亿元(2022年末净资产376.18亿、累计债券0元)，资金主要用于(总投资额143.15亿)：(1)年产35GW高纯超薄单晶硅片项目，总投资额36.5亿、拟募资35亿，建设期18个月，建设地点位于银川50GW(G12)太阳能级单晶硅工厂配套装备制造项目地块内；(2)年产25GW TOPCon光伏电池项目，总投资额106.7亿、拟募资103亿，建设期24个月，将成立全资子公司环晟光伏，地点为广州黄埔区。

大尺寸硅片可以摊薄电池和组件的单位生产成本，对于提高光电转换效率，降低度电成本和优化BOS成本具有重要意义。182mm+210mm大硅片占比由2021年的45%迅速增长至2022年的82.8%，已成为市场主流，其中210mm大硅片2023年市占率有望超过25%。据CPIA统计和预测，N型硅片市占率将由2022年的10%以下上升至2023年的25%左右，2023年全国硅片预测产量535.5GW(同比约+50%)、对应N型硅片产量将超130GW。

据CPIA数据，2022年全国硅片产量357GW，公司国内市占率为19%，公司2022年末晶体产能达140GW，产销规模同比增长超30%，出货量达到约68GW，硅片外销市场市占率全球第一。当前大尺寸N型硅片稀缺、需求持续扩大，公司的N型产品全球市占率第一、其中G12产能占比达70%。随着银川项目持续投产与技术提升，预计2023年末晶体产能将达180GW、保持全球单晶规模首位。本次35GW硅片项目完成后，公司硅片产能将进一步提高。

我们预计2023年之后光伏行业各环节的利润将“重分配”，主要取决于几个方面：各个环节扩产速度差异带来相对“稀缺性”；新技术主导环节的优势企业将获得估值上的明显提升；国内产业在该领域的全球“话语权”；CR5集中度越高则定价权越强。因此，硅料未来预期价格将持续走低，相应的利润转移大概率在硅片、电池(未来电池与组件环节共生趋势明显)和用户终端(售价降低)。从目前有效产出各环节来看，2023~2024年石英砂短缺将导致硅片环节整体产能利用率维持历史较低水平、成为主产业链上的稀缺环节，由此“N型+大尺寸”硅片有望取得超额收益。当合成砂技术成熟或2025年新矿投产后，硅片环节的超额收益或将传导至N型电池环节。因此，2025年25GW TOPCon项目投产后有望实现盈利的“平滑转移”，产业布局有远见，可能最终走向一体化。

截至2022年底，国内TOPCon产能超55GW，需求持续增长。本次25GW TOPCon电池项目将与210mm硅片技术、叠瓦组件技术相结合，夯实“G12+叠瓦”双平台差异化发展路线，充分发挥大硅片和叠瓦组件优势。同时，公司还储备了(超)薄片加工、超细金刚线与钨线替代等技术，可以顺利切换到未来新技术应用。同时需要注意的是，TOPCon电池制造设备的成本逐年降低，当前的投资规划与募资规模较大，未来可能实现更大产能建设、更全面自动化能力建设或超额资金用于补充经营性流动性。

◼ 一季度业绩向好，光伏锁砂贡献大，半导体业务更值得期待

4月14日公司公告2023Q1营收约170~180亿元、同比约+27~35%，归母净利润约22~24亿元，同比约+68~83%。Q1硅料产能充足、价格较2022年高位有所回落，下游需求预期上升、石英坩埚成为光伏产业链“卡脖子”环节，据SMM数据，高纯石英砂(中外层用)均价从年初的5万元/吨，上升至本周12万元/吨，涨幅达140%。公司与石英坩埚供应商保持多年良好合作关系，供应有所保障，进一步提高公司产品质量及出货能力的竞争优势。

公司半导体业务蓄势待发。受益于产业政策引导、国内技术水平提升，国内半导体硅片企业的预计产销量和全球份额将继续提升、并将以高于全球半导体硅片市场的增速发展。2022年底公司6/8/12英寸半导体硅片月产能分别达到90万片/100万片/32万片，未来将扩大产能规模、升级产品结构，以提升市占率、强化半导体硅片领域的竞争优势。

目前控股子公司中环领先的技术保持国内领先，产品线覆盖面较广，Logic、Memory、CIS已进入量产，产品应用领域广泛包括航空航天、风电、高铁和IC等。其中内蒙中环领先在Memory、Logic、CIS、Sensor、Power Device等产品方向构建直拉晶体研发平台，天津中环领先在IGBT、MEMS、Sensor等产品方向构建区熔晶体研发平台，收购鑫芯半导体(简称徐州中环领先)100%股权后提高了在12英寸硅片、尤其Memory和Logic电路用轻掺硅片的市场地位、整体产能规划提升至130万片/月。预计公司的销量和市场份额占比将逐步提升。

◼ 投资建议与盈利预测：公司占据光伏硅片领域全球第一位置，在N型+大硅片方面处于行业领先地位。本次发行可转债建设35GW硅片和25GW TOPCon光伏电池两大项目，将在未来巩固公司的硅片领导地位、增加电池片环节盈利能力。同时公司储备的半导体硅片业务极具前景。预计公司2023~2025年归母净利润90.73亿/115.57亿/137.53亿，维持“买入”评级。

◼ 风险提示：全球经济不景气，新能源需求下行；光伏产业内竞争格局恶化；原材料价格大幅度波动；新技术普及代替晶硅产品；公司产能投放不及预期；贸易保护主义致行业整体发展受阻。

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