【国元中小盘】康达新材：新能源尖端新材料平台，风电结构胶+光伏ITO双轮驱动

风电装机大幅提升公司结构胶需求。公司主要从事结构胶粘剂的研发和生产，其在风电领域的核心产品为风电环氧基体树脂结构胶、叶片制造配套产品丁基胶条及喷胶等。环氧集体树脂结构胶主要用于风电叶片上壳体和下壳体的粘接。目前，国内风电机组绝大多数为1.5MW的机型，每个机组需要三个叶片，每个叶片环氧结构胶的用量约为0.35吨，风叶胶占单个叶片成本大约10-12%，占整机2%左右。因此合理测算假设十四五期间年均风电装机50-55GW，对应结构胶年均需求约4.1万吨，年均产值将达到40亿左右，随着风电叶片大型化趋势，环氧结构胶用量将超过测算数值。

风电结构胶壁垒高，公司为该领域绝对龙头。风电结构胶是胶粘剂领域的高端产品，由于要求风电叶片的使用寿命大于20年，对环氧结构胶粘剂的要求很高，既要有很好物理性能又要有很好的耐久性。因此，这些产品在正式应用之前需要通过国际权威的德国劳氏认证(GL认证)以及用户的测试和验证，具有较高的进入门槛。康达新材于2007年风电叶片胶首次进入风电市场，2008年成为中国首家风电叶片胶通过GL认证厂商，目前在该领域占据60%以上市场份额，为该领域绝对龙头。

进军高端ITO靶材市场，充分受益于HJT发展大趋势。公司2021年7月份收购惟新科技72.51%股权，进军高端ITO靶材市场。惟新科技主要从事ITO(氧化铟锡)靶材的研发、生产和销售。惟新科技的技术支持方为清华大学化学工程系，有着深厚的技术底蕴。随着HJT电池未来进入大规模应用，而ITO靶材作为HJT电池的重要材料之一，需求有望大幅增长。据测算，1GW HJT约需要25吨ITO靶材，假设2025年HJT市场达到200GW，则ITO靶材需求达到5000t，1公斤2000元（1t=200万元），对应市场规模100亿。目前国内ITO靶材供应约一半左右依赖进口。本土厂商生产的ITO靶材主要供应中低端市场，约占国内市场30%的份额，高端市场主要被日企垄断，惟新科技有望依托清华大学研发实力实现高端靶材的技术突破从而实现国产替代。

军工业务提供稳定业绩来源。公司军工科技板块产品主要以应用于航空、航天、舰船、陆军、兵器市场的滤波器、滤波组件和电源模块及船舶工程领域的聚酰亚胺泡沫隔热材料为主要方向。公司以晟璟科技为军工板块管理平台，下辖必控科技与力源兴达两家子公司。受益于十四五期间国家对武器装备采购的进一步增加，公司军工领域有望大幅增长。公司军工业务板块 2021 年上半年业绩约 0.4 亿元，2022 年预计净利润达到 1 亿元。

业绩预测：受益于风电装机量大增，公司近三年环氧树脂结构胶营收年均增速均超100%，今年前三季度由于去年抢装潮透支一定装机需求，叠加限电限产导致的风电装机偏慢，此外上游原材料涨价，导致业绩短期下滑。但随着明年风电装机进度趋于正常，且上游原材料价格下滑导致公司利润率回升，预计公司业绩有望大幅增长。假设未来三年风电装机分别为40GW、50GW、60GW，利润率水平回复到2020年正常水平，军工业绩稳步释放，且2022年惟新科技全年并表，合理预测2021-2023年公司归母净利润分别为0.1/3.3/5.2亿，对应明年仅13倍。