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上海机场

伍子昂

中线波段

2020-12-22 22:19:24

1. 机场的商业模式，投资机场主要看免税业务的增长

国内有四个机场公司上市，A股市场占三个：上海机场（SH:600009），白云机场（SH: 600004），深圳机场（SZ:000089），港股市场有一个：首都机场（HK:00694 ）。先说上海机场，并不是上海所有的机场都是600009的资产，主要指的是浦东国际机场，虹桥机场暂时不属于上市公司资产。港股的首都机场也是类似的道理，离雄安最近的大兴机场不属于00694。都是机场，大佬为什么只买上海机场，答案藏在商业模式里面。

机场的核心资产主要是跑道和航站楼。跑道主要供飞机起降、停场；航站楼主要用于旅客购票、取票、退改签、安检、休息、消费和登机。机场的核心资产决定了机场主要有两类业务：航空性业务和非航业务。

机场服务属于民航垄断环节，收费项目被列入《政府定价的经营服务性收费目录清单》，由中央政府及地方政府定价限价，定价主要受到机场级别的影响。一类机场由上浮10%的空间（上海、北京、广州、深圳、成都机场）。非航空性业务定价受政府监督，一类机场采取市场调节价，二类（昆明、重庆、西安、杭州、厦门机场等）和三类内地航班地面服务实行政府指导价。简而言之，一类机场航空性业务盈利空间大于其他类。
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航空性业务中，一个国际旅客所贡献的收入比一个国内旅客高2.5倍。目前国内机场中，只有上海机场的航空性业务是盈利的，其毛利率在13%左右；北京首都机场、广州白云机场的航空性业务毛利率（剔除机场费）都是负数。产生这一差异的最主要原因来自于国际旅客占比，2019年上海机场国际及地区旅客占比达51%，而首都机场/白云机场占比仅为28%/24%，使得单位旅客航空性业务收入（航空性收入/总旅客吞吐量）上海机场高出其他两个机场30%。这也是三大枢纽中，仅有上海机场航空性业务能达到盈亏平衡的原因。

非航空性业务是机场盈利的核心业务, 非航业务主要通过机场授权若干经营方于机场内经营零售（有税&免税）、餐饮、广告、贵宾服务等业务并向其收取经营权转让费，其中免税业务占的份额最大，上海机场免税租金业务占总体营收和非航收入的41%&65%；首都机场免税租金业务占总体营收和非航收入的33%&53%，免税租金业务不但收入占比高，近几年增速极快，2016-2019年首都机场年化增长率为40%+，上海机场为35%+。可以预见，未来非航业务的空间主要由免税业务决定。

消费者为什么愿意买免税商品？大部分机场免税品价格较市内专柜价格低20%左右，主要来自于税率的减免，巨大的价格差异，使得消费者的买买买欲望大为增强。国家发展免税业务是为了把消费留在中国。

2. 上海机场的增长点在： S1/S2卫星厅和浦东机场 T3航站楼
从上面的文章可以得知，市场主要青睐上海机场主要原因还是浦东机场的定位是国际航空枢纽中心，上海机场的国际机场旅客占比 51%，白云机场和深圳机场主要受香港机场的影响，国际旅客只有20%多，投资机场股最需要关注的一个点就是国际旅客数量增长。

免税业务有一个公式：机场免税收入=国际线旅客流量 X 客单价 X 扣点率

国际旅客量：由地理位置，行政政策，看国家给你的定位。
客单价：依赖机场的运营能力，合规的规划能吸引旅客购买。
扣点率：依赖和中国国旅的谈判

浦东机场现在有两个航站楼，2019年旅客吞吐量在7600万人，未来的增长点在： 2019年已经完工的 S1/S2卫星厅和浦东机场 T3航站楼将于2023年投产使用，浦东机场提出以2030年为目标年，年旅客吞吐量为1.3亿人次，接近现在的两倍，那么旅客增长人数在年均复合增速将达4.98%。

做个大致估算：假设以2019年为基数，2021-2023每年旅客吞吐量保持3%的增速（比较保守），人均收入保持10%的年均增速（比较谨慎），那么2023年的营收为159亿，净利润率取45%（过去5年平均46%+），则净利润为71.6亿，给予估值溢价25PE，则市值为1790亿。若需要三年20%的复利回报，则买入市值不高于1036亿，对应股价不高于54元。

再说说今天的市场：
今天A股市场跟随港股市场全线回调，唯有白酒行业逆势上涨，我倾向是在注册制全面推进之前，白酒行业的估值中枢整体提升，主要是因为白酒公司的商业模式全球独一无二，塑造白酒品牌非常难，在未来A股市场有一万个公司的时候，白酒公司只有20,30个，非常稀缺。市场的逻辑是：一线白酒涨完二线上涨，二线上涨完三线上涨，以低估值和价值投资市场著称的港股市场已经给 “水茅“农夫山泉”100PE了，真正的茅台大哥才50PE，原来茅台才是两市最便宜的白酒公司。当然A股也有跟着瞎炒作的，黄酒和葡萄酒都跟着涨，潮水退了才知道谁在裸泳。对于白酒行业不要轻易喊泡沫，卖出以后真可能接不回来了。

车联网时代很大的一个增量市场是激光雷达，美股市场的激光雷达公司Luminar 股价暴涨，华为也组织1万名公司全力研发激光雷达技术，下面是国内国外优秀的激光雷达公司，国内优秀的激光雷达公司暂时都没有上市，A股上市公司万集科技也涉及这个产业链，但是竞争力不强，在A股买它还不如继续喝酒，美股市场可以关注。

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