第四篇发表于2020/10/4

上一部分说到，确定性评级的依据是“商业模式、竞争格局和行业空间”，有同学还说到“管理”。没错，应该是四个，但管理因素大部分投资者都判断不了，所以只能放弃；如果你是业内人，或者与管理团队有过面对面的调研，可以判断的话，它可以弥补前三项中的某一项的问题。

中确定性是股池中最多的标的，也是中短期盈利的来源，同时是控制回撤的关键，需要重点思考。 中确定性通常是其他两项优秀，但某一项相对一般又没有致命缺陷。

一、最常见的弱项是竞争格局不好，特别是一些大赛道上的追赶型公司。像大部分白酒的次高端品牌，竞争非常激烈，只是因为白酒的商业模式很好，才不损害利润，如果是其他行业，这种程度的竞争早就两败俱伤或决出胜负了。正是这种特征，使次高端白酒有大量中确定性品种，但无高确定性品种。

竞争格局不好的另一种表现是产品的技术路线变化快，或者技术壁垒在上游，导致龙头的位置做不稳，这常见于科技股和创新医药。比如有人问我中际旭创为什么是中，光模块的特点是研发不断升级，如果你是第一个研发出高端产品的厂商，可以享受一段时间的高毛利，但别人厂商很快也会生产出来，你就要不断的降价，同时还是投入研发下一代技术。 医疗器械的研发同样有这个问题，专利很容易绕开，竞争者容易赶上来，当然，器械的好处是医生有使用习惯的粘性。

 二、第二种典型的弱点是商业模式不好。 比如大部分医药股的商业模式都有问题。药是需要医生开的，而价格是医保谈出来的，不完全受厂商控制，医药监管又非常复杂，各方利益诉求不一，经常会造成好产品没人用的资源错配。 之前有人问我为什么长春高新和威高股份是中确定性，正是这个原因。长春高新表面上看竞争格局不错，但如果安科生物的公关能力再强一点，完全可能打动它的地位。 目前，创新医药的大逻辑是国产替代，但这是国家强推的，医院自身的诉求不强烈，特别是三甲医院，毕竟钱不是他出，责任却要他担，所以这不是一个纯粹市场化的逻辑，会带来经营上的突然提升和突然停滞，降低了确定性。

 那为什么恒瑞和迈瑞可以成为高确定性呢？因为它们产品线都很广，销售团队都是同行中最强的，使得他们克服了这个商业模式的问题，所以在医药股的研究上，规模大、品种全是非常重要的，细分龙头的确定性通常不会太高。 所以相对而言，威高的商业模式上要好一点，它的产品线和销售团队也很全，它的问题是产品正从低值耗材向高值耗材转型，通常转型的企业都面临不确定性，只能评为中。如果后者占比提升到一定程度，就有可能提升确定性为高。

 商业模式不好的另一种表现是重资产，需要不停地固定资产投资，这一点我在公众号文章《不好的几种商业模式》里讲过： 不好的商业模式，是投资中的“事故多发地段” 固定资产投资一是要融资，要么摊薄利润，要么增加财务费用， 二是折旧高，三是有风险，万一下游需求不足，那就很容易巨亏。

重资产加2B业务的另一个结果是现金流不好，价值投资的基础是未来自由现金流的贴现，现金流不好估值是要打折扣的，这个折扣本质上是确定性的贬值。 比如2B的建材行业中，增速快的标的很多，但唯有东方雨虹的现金流最健康，所以它也是唯一高确定性的标的，其他的，在没有解决现金流的问题之前，只能在中低的评级中。 电子元件、汽车配件、锂电，都存在这些问题，能不能成为高确定性公司，就看你能不能跳出这个商业模式的怪圈。

宁德时代可以跳出这个怪圈，因为这个行业的增速太快，而它的优势又过于明显；立讯也可以跳出来，因为它的管理特别优秀，可以资产整合，8毛钱买入的资金发挥1元的效果；光环我觉得也能跳出，它目前采用减持资金体外循环加资产收购的方式，避开投资的早期亏损期，降低盈利波动，未来还可以用Reits的方式变成轻资产。

三、第三种弱点：行业空间不够。 高确定性的都是白马，但大部分白马只能属于中确定性，主要是行业空间的问题，比如有同学问药明康德为什么是中确定性，虽然CRO/CDMO本身是高速发展的，但行业空间不可能比创新药、医疗器械高，而药明康德的体量已经跟恒瑞迈瑞的一半了，未来行业空间可能受到限制。 消费行业的很多龙头都有这个问题。洽洽、中公、分众、南极、云南白药和百润等等，都有行业天花板的问题，所以是中；绝味、益丰的行业空间更广，所以是高。 上市如果甘心在低天花板的行业赚稳当钱，那就成了价值股，确定性高，但进不了股池，比如几年前的双汇，为了还债，停止扩张，拼命分红；如果不甘心，就要进入其他赛道，跟别人抢饭吃，比如涪陵榨菜，榨菜的市占率提升空间有限，那就要转型，转型就有不确定，所以是中，确定性就高不上去。

四、最后简单讲一讲低确定性 首先要强调，低确定性跟踪的目标主要不是为了利用弹性赚钱，而是观察它有没有提升确定性的空间，所以真正的赚钱机会，是你能通过长期跟踪，比市场提前发现它在基本面上好的变化，从而增加仓位，或者敢于抄底，实际上赚的是中确定性的钱。 股池中大家能感受到最明显的应该是分众的案例，理解了它能从低到中确定性的逻辑，要么你敢在4元附近抄底，要么你敢在6元附近重仓，都能让你赚到钱。 基于这个目标，低确定性品种有两种： 1、其他方面不错甚至优秀，但有一项致命缺陷或者有自己研究不透的地方，需要我们观察，通过时间，或者公司通过业绩消除我们对这个缺陷的担心，或者我们通过研究消除这个误解。

2、曾经优秀的公司，遇到某些比较严重的问题，不确定公司管理层能不能够通过自己的努力解决，也是放在这里。要知道，能够基业长青的公司是极少数，公司的起落兴衰是自然规律，大部分公司在辉煌后都会走向平庸。 所以低确定性品种在操作上一定要买得便宜，要明显低于中枢，而且在上涨后确定性并没有明显提升时，要敢于卖出。 最后还是要强调一下确定性研究的意义：扩大股池是增加盈利能力的重要方法，但股池越大，研究越难，所以要建立研究体系。 确定性研究是我的投资体系的基石，我在这个核心股池之外还有一个备选股池，保证核心股池即不断更新又能保持稳定，给自己的操作提供源源不断的粮草弹药。 投资有高度的不确定性，所以确定性思维和研究后的确定性评级，我觉得这可能是我能给大家带来的最有价值的理念。

转自思想的钢印