方铁塔-002545-通胀受益标的，钾肥业务量价双升
2022-04-30  
投资要点：
公司是中国出海钾肥头部企业，产品50%反哺国内。当前钾肥行业供需态势逆转，我们认为本轮钾肥景气持续性有望超预期，公司业绩弹性大。
钢结构起家，重点发力钾肥业务
公司传统主业为铁塔钢结构，盈利稳定。2016年，公司收购老挝开元矿业，切入钾肥业务。开元矿业目前在役产能50万吨/年，在建钾肥产能50万吨/年，钾肥总产能规划200万吨/年，未来钾肥业务贡献主要业绩。
通胀助推钾肥价格创十年新高，粮食安全提升钾肥需求
通胀高企、大宗上行，叠加极端天气的影响，全球粮食价格大幅上涨，玉米、大豆、小麦2020年初至今价格涨幅分别为108%、76%和94%，4月初氯化钾温哥华FOB价涨超850美元/吨，钾肥价格创近十年来新高；全球贸易摩擦和疫情的冲击使全球主要经济体更加重视粮食安全，2021年钾肥全球需求4600万吨（折K2O），同比增长4.5%，远高于2016-2020年均2.8%的增速，我们推算2022年钾肥需求有望提升至4800万吨。
全球钾肥寡头垄断，我们判断2022年迎来供不应求的格局逆转
近年来全球钾肥供需关系偏松(名义产能5900万吨)，但供给格局是加拿大、俄罗斯、白俄罗斯的寡头垄断。美国制裁导致白俄钾肥经立陶宛出口通道受阻，俄乌冲突进一步加大俄罗斯和白俄约1700万吨钾肥出口难度，考虑到两地边贸出口量和全球钾矿产能利用率的不确定性，我们判断2022年全球钾肥迎来供不应求的格局逆转，景气周期有望持续至2024年。
公司钾矿储量高、质地好，扩产项目如期推进
公司在老挝甘蒙省和沙湾拿吉省拥有141平方公里的钾盐矿，分龙湖、广财、文泰三个矿区，其中首采龙湖矿区钾盐资源量达2.2亿吨。公司钾矿溢晶石含量低且富含溴素资源，有效地保证了矿区开发的持续性，并降低了开采的综合成本。公司在建年产50万吨钾肥项目计划于2022年底竣工，新增产能有望在高景气周期兑现业绩。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司2022-24年营收分别为37.35、47.43和56.01亿元，归母净利分别为8.48、12.68和16.36亿元，EPS分别为0.68、1.02、1.32元，当前股价对应PE为16.5、11.0、8.5倍。综合PE估值法和FCFF估值法，我们给予公司2023年目标价格为16.10元，鉴于公司钾肥景气持续高涨，扩产积极有序，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
国际钾肥价格大幅波动；在建项目推进不及预期；海运紧张形势超预期。