新能源汽车行业投资策略纪要
奥卡奥卡
2020-09-27 02:02:03
(一)国内新能源汽车市场情况1）受疫情影响，Q1和Q2分别同比下滑59%和27%，预测Q3和Q4同比增长。2）从量来看，Q3和Q4已经恢复正常增长，全年会达到115万台的销量，基本同比持平，预计明年达到170～180万销量，同比+50%。从整车、电池、材料厂商的调研反馈来看，全行业呈现高景气度，原因：一是下半年补贴回暖（补贴10%还是不错的）；二是越来越多新车型投放市场（Tesla的Model3月销量1万多台，比亚迪的汉月销量4000～6000台，五菱宏光miniEV推出后销量1.5万台，以及小鹏p7、广汽AIONV、蔚来EC6等），整个新能源汽车行业已经跨过低谷期。3）2020～2021年是景气初期阶段，之后行业会进入稳定增长阶段，原因在于产业发展的核心驱动力从政府补贴驱动向市场驱动转移。此外，产业链上的企业也在推出市场化产品。4）今年受疫情影响，行业复苏有所推迟，但行业景气度是确定的，预计2025年汽车销量将达到500～600万辆，行业渗透率提升至20%，达到5年5倍的增速。（二）海外新能源汽车市场情况1）2019年新能源汽车整体销量230万辆，中国106万辆（占比53%），欧洲55万辆（占比28%），美国33万辆（占比17%）。2）美国：去年33万辆，今年受疫情影响，预计销量30万，与去年持平。3）欧洲：去年55万辆，今年预计达到90万辆（同比+65%），明年预计达到125万辆，同比+40%。4）中美欧去年渗透率在4%～5%（电动汽车销量/汽车总量）；但是今年上半年欧洲渗透率翻倍，提升至9%，原因有两点：一是碳排放标准强制性降低（2000年碳排放指标是200g/公里，2019年是130g/公里，2020年是95g；燃油车之前可以通过优化效率来降低碳排放量，但当排放量降至95g/公里时，混合动力也无能为力，更别说燃油车了。如果达不到这一标准，欧洲车企会面临每克95欧元，合计数十欧元的罚款。因此，欧洲车企迫于政策压力积极推出纯电动或插电式新能源车。二是补贴政策扶持。英法德的纯电动车补贴是6000欧元/辆（人民币5万）；插电式混动车的补贴是2500欧元/辆（人民币2万），这一阶段与中国新能源汽车行业2016～2017年接近。5）今年上半年，英法德的总销量同比+100%，其中受疫情影响，三四月份销量同比下滑，但一二月销量同比+80%，而且目前七八月份销量已经回到同比+100%的程度（疫情只造成短暂的季度影响）。6）全球角度：2019年123万辆，2020年125万辆，海外同比持平（欧洲有增长，但美国受疫情影响严重销量下滑）；2021年预计达到180万～200万辆。7）Tesla产能情况：美国工厂：今年年底ModelS+ModelX产量9万辆，Model3+ModelY产量50万辆；上半年产能合计40万辆，下半年还在扩产，全年产能接近60万辆。上海工厂：今年20万辆，明年另一个工厂新增产能20万辆。明年美国60万辆，上海40万辆，合计产能100百万辆。德国工厂预计2021年投产。8）Tesla车型布局：2012年推出ModelS，2015年推出ModelX，2017年推出Model3、2018年开始放量，2020年美国推出ModelY，后面还有皮卡Cybertruck以及重卡Semi、Model2的车系推出，目前特斯拉是全车系布局。（三）供应链投资机会1）整车方向：除了Tesla以外，整体确定性并不强。2）供应链角度：找到竞争格局最好的赛道，这些赛道未来将充分享受行业增长；投资逻辑：能够进入Tesla和欧洲电动汽车供应链的厂商，将充分受益；中国的电动化能力已经具备全球竞争力，受益于海外市场的高速增长，这些下游企业的成长性是非常确定的。3）动力电池：CATL、LG化学，其次是松下、三星SDI、比亚迪（一线）；亿纬锂能、欣旺达（二线）。4）隔膜（锂电池原材料里竞争格局最好）：恩捷股份+星源材质占比达到40%，湿法隔膜占比接近60%。5）负极：贝特瑞+璞泰来+杉杉合计占比60%。6）电解液：天赐+新宙邦+国泰华荣合计占比60%。7）正极：竞争格局较弱，成长确定性没有那么高。8）Tesla的电池日猜想：核心是推动技术进步，降本增效；对产业链不会产生颠覆性影响；对宁德时代短中期不会产生影响，因为新能源汽车行业从全球角度来看渗透率低，市场空间广阔，需要大家一起做大做强，而且不排除宁德时代跟Tesla有技术层面合作跟探讨。此外，如果电池成本大幅下降，会打开储能市场。补充：1）中国是一个多维度的经济结构，即使现在Tesla卖的好，其他车企也会走出来，这个确定性是有的，核心是要做好电动化和智能化，提高产品性价比。2）新能源汽车行业经过2016～2017年第一阶段出清、2018～2019年第二阶段出清后，头部供应链已经清晰，这类公司财务表现也相对较好。3）宁德时代跟LG目前差不多，但预计未来2～3年宁德时代会更好。LG的国企特点明显，宁德时代则是一个非常灵活、决策效率高的民营企业。两家公司的现有技术都很扎实，但在新能源汽车的快速增长过程中，宁德时代的低成本+储能优势会更突出。4）产品端电动车的智能化+产品迭代带来的品质进步以及基础设施充电桩的普及加快，会激发出消费者对电动车的需求；渗透率会是两端向中间加速的趋势，经济车型和高端车型渗透率提升后加速中间车型的渗透率提升。5）宁德时代市在国内的市占率是毋庸置疑的，但是海外份额争议比较大，中长期来看，宁德时代和LG化学各占30%的可能性较大，目前LG全部供应欧洲市场，无暇顾及国内车厂订单。6）隔膜行业：恩捷股份成本很低，上半年利润3.2亿，星源材质2000万，中材中锂盈亏平衡，其他企业全部亏损，这代表恩捷股份以40%的市场份额，占据了100%的市场利润。7）正极材料成本占比30%，负极材料、电解液、隔膜的成本基本在6%～9%；正极材料成本占比高是因为他对电池性能的影响程度更大。8）正极材料对于电池厂是非常重要的，LG化学、三星SDI、宁德时代等电池大厂都有自己的正极厂，宁德时代只付正极材料的加工费。9）电池原材料厂商核心赚的都是加工费，加工环节的特点是看料工比，隔膜是3:7（原材料占比30%，加工占比70%）、负极是5:5、电解液和正极都是8:2。做正极材料的企业上游被资源卡、下游被电池厂商卡，企业赚的全是辛苦钱，毛利率在10%～14%左右，公司间差距不明显，因此行业竞争格局不清晰。
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