Call notes Sept 27 2021

债务重组专家如何看待恒大

 

怎么看恒大的债务危机

1)     债务规模总额大，全国性开发商，债务波及多线城市

2)     债务结构复杂，持有的债权人做分类，应付税款（第一优先），员工工资，工程款，优先债权（金融机构），普通债

3)     流动性危机明显，体现在负债结构；1.97万亿负债。短期借款在不断降低，为了满足监管，其他应付一直在增加，应付票据靠供应商，实际上的负债没有降低，成本很高；信誉很重要，新开工和流动性的管理难度会加大

 

会怎么解决，未来的节点/时间点？

恒大还在自救的环节，他们肯定想出售资产保持现金流偿付负债，良性循环，市场化重组

难度很大，以前地产行业资金密集高杠杆，加上预售制度可以提前回笼资金，所以可以快速扩张；现在趋势是平稳，不像以前迅速扩张，行业向下的时候现金流压力很大

在这种大环境下很难市场化解决

恒大本身持有的资产质量 2.1亿土地储备，一线城市很少，或者很偏远，本身的地段就是没有很好，去化慢，快的话会亏损

债务人多，结构复杂，诉求不一样，融资困难，去化更慢，很多地方的楼盘，打折，很厉害也没有人买

规模太大，没有相同体量的公司想/有能力接手

 

自救-市场化重组-破产清算

债务暴露6个月，有了清晰的判断之后会成立债委会，之后6-12个月市场化重组

不成功就破产 2-3年才有方案

 

集团公司和项目公司切割，国企政府接管，银行监管资金，可能性？

不太现实，保交楼是恒大自己的行为，其他涉及的主体从意愿和能力分析

切割：比较困难，虽然是独立的法人主体，可以自己质押，但是HD融资一直不顺利，所以都要求集团担保，集团持有的股权也是xx的资产，连锁的冻结和质押

国企：要有负债率考核，优先挑选好的项目，大的开发商交流，说项目不优质，没有意愿；需要股权结构干净清晰，没有意愿在这个阶段进入

政府：保证楼盘不烂尾最重要，但是能力上，不是市场化运作机构，三四线城市，地方政府债务比较重，只能协调牵头，没有能力接管

银行：有严格的风控和审计，不会帮助有流动性危机的企业，不会做，地方的银行分行还没有权限，政府对银行的影响没有我们想象的这么大

比较可能的情况是：政府牵头，各地处置小组，去协调；优质/快完工的项目可以解决，整体处理很难

 

全部救完要多少钱

1.32亿在建，今年9200w预售

平均总投资3000-4000，去掉前期投入，就是建筑安装费的成本，占比40%，预售标准不一样，40%有上下波动

3000亿左右追加投入

不额外考虑应付票据，看追加投入，不能算这么精确，一般不会换供应商，都是支付之前的还新的

 

其他案例可以参考？

可以参考时间节点，但是情况都跟恒大不一样

1） 华夏幸福：2018年9月出现危机，平安进入缓解危机，做了市场化预重整不成功，隐形债务+地产形势判断都不对，2年重组

2） 三胞集团：土地储备都不优质，2-3年重组方案都没出来

3） 泰和市场化重组进展顺利，是因为土地储备优质，一线50%，剩下强二线，债务是一方面，资产是否优质也很重要，没有接盘方

4） 先分析资产质量在分析负债更好

 

Q&A

接下来半年什么开发商会有风险？

100以外的都有风险，除非转型开发转运营，或者过去几年扩张没有很快

1)     过去几年拿地的速度，是不是扩张很快，因为行业去化不好，回款慢

2)     一二线城市风险相对可控

3)     关注融资结构，表外融资，银行大到小，信托，小贷款，C段肯定风险很大了，说明融资成本很高，12-15%还没加代销的费用，NP都没有这么高

 

销售疲软，高杠杆的行业违约风险？

高杠杆都是中下游，利润薄，才需要杠杆，大环境确实不友好

消费/终端需求不足都会有负面影响

 

客户预售款监管严格吗？挪走？

开发贷，当地开发，当地做资金监管帐户，开在贷款银行

Eg工商贷款做的项目，开工商的户

但是恒大项目遍布各地，eg在民生银行贷款，三线城市没有民生银行，就开在当地小银行，恒大集团集中管理的话是可以调配

挪走有可能，但是具体不知道要看审计

 

地方政府要保竣工，有什么 措施？足够吗？还有没有其他可以做的？

最有意愿的就是地方政府，但是现阶段能做的很少，风险暴露阶段

成立工作组来协调解决，政府介入之后有了牵头人来协调解决各种问题，挪用就会监管

即使最后恒大没有解决这个问题，政府会想办法做，烂尾3年很普遍，最后都能解决，只是时间很长很长因为要破产/重组完成了；如果市场化解决那就很快，不然就很久

 

广东省调查团大概什么时候有什么方面的结论

第一阶段，算是债务资产摸底

恒大总部在广东省，集中诉讼管辖，有在帮助企业，但是不能没有底线的帮，所以要摸清楚债务

2-3个月不够，要5-6个月才能摸清楚，也足够所有债务风险暴露

 

怎么估算表外的规模成本结构

表外有直接借款，也有担保（隐性）

隐性担保超乎想象，一定是经历了多轮融资，成本超级高，到最后甚至无所不能其及

集团担保/法人担保 都是有效的

估算很难，也不方便去估算，如果几个月的风险暴露之后肯定会出现，大家不愿意进入也是因为风险没有暴露

恒大金服就是，400亿C段高成本，机构肯定比这个大

 

三四线城市购房情绪失控？

已经三四线疲软了，主要因为需求不足；人口流出，加上之前炒房的需求已经实现，跟情绪关系不算大

情绪失控可能性不大，恒大不是突然爆发的风险；已经做好了准备，软着陆是一定的

 

三四线不跌一二线不炒，流动性冻结

现在虽然冻结了流动性，一二线的房价还保持，这个是政府想看到的，房住不炒定调

因为房价已经影响了经济，eg深圳人口流入放缓流出加剧，房价已经影响到了家庭的支出和社会矛盾

政府做的第一打破幻想（通常越调控越炒），第二流动性放缓暴露风险

未来半年一年会逐步放缓贷款的收紧，因为希望开发商的发展更多靠精耕细作

 

需求不足的话怎么解释上半年销售还不错，上半年什么变化？

客户说的是一级市场销售的需求，专家说的是全社会对房子的需求

一二级倒挂，一级供不应求

开发商为了应对监管，销售花了很大力气，销售费用+60-70%，特别是弱一些的城市

近半年变化不大，只是以前创造出来的需求没有了，这半年打压的是投资性的需求，以前的投资性需求没了

 

恒大这个问题有谁SOE接触过，对资产的评价？对这个问题怎么看？

恒大过去几年一直在跟SOE接触，主流公司，前十都有，但是成功的不多

大家都转变了思路，稳健为主，对并购和扩张很谨慎，要求利润率要高，结构干净清晰

接管很困难，自己都在保周转，人手不够；SOE负债率要求严格；对自己新收购项目的开发周期会大于现有开发周期

 

对比2018-19年之前，信用风险稳定还是走高

政府风险意识很强，不存在走高的情况，不过全球都在走高

监管力度不会减弱，国内债权思维为主，没有股权投资的文化，目前政府打破的就是这个思维模式

市场化方向，共享收入和亏损

监管力度会维持，但是更多是行业定向放水和监管

 

泰和项目已经复工，是因为有新的资金？

新的资金来源有几块，已经有的非住宅的资产出售

位置好，他可以做区域性市场化重组，切割比较可行，项目找到了外部的投资方 ，一线城市也有流动性，良性循环

复工的项目都是项目里面最好的项目，一线城市，带动反哺次级项目，跟万科接触很多

 

政府会给恒大房贷定向贷款？

放宽的是银行，政府可以要求银行，但是决定权在银行总行

给已经有流动性危机的企业违背风控原则，除非高级别的政府去协调