裕兴股份 新能源PET最大预期差
进厂打螺丝
全梭哈的老韭菜
2022-07-27 10:24:53
1-光伏PET基膜龙头，兼具β与α的弹性标的
公司主营光伏、动力电池、消费电子PET基膜，其中核心产品光伏背板PET基膜占公司60%以上的营收。2021年整体PET基膜销量超11万吨（其中光伏约7万吨，全球市占率约25%+），平均单吨净利润2000元以上。未来，随着公司新产能陆续投产，2022年产能超23万吨，2023年上半年，公司高端功能性聚酯薄膜生产线投产后，公司整体产能将达到30万吨左右，是2021年底的2.5倍，过去几年，公司产能基本保持在满产满销，未来，在光伏行业持续景气的背景下，公司将具备极强的α。2-拥有良好顺价能力，盈利能力突显
近五年来，公司产品销量持续爬坡，同时公司核心原材料聚酯切片曾经历过较大波动，公司主要产品功能性PET基膜毛利率仍由2017年的15%提升13个pct至2021年的28%，充分显示了公司在高端PET基膜领域的顺价能力，即使按照单吨2000元计算，30万吨产品未来预计贡献利润将超6亿元。
3-消费电子、动力电池领域齐发力，远期发展空间巨大：
除光伏PET基膜以外，公司消费电子、动力电池领域收入占比分别为15%、5%。消费电子领域，MLCC离型膜已经开始出货，国产替代200亿的市场，这块将给公司带来长期的发展空间；与此同时，公司动力电池用膜已经呈现爆发式增长，且已经进入下游终端客户供应体系，未来预计保持快速增长的趋势。同时公司今年新一轮员工持股计划已落地，解锁目标以21年收入为基准，22-24年收入增速分别不低于30%/60%/100%，未来员工将与公司共享公司高成长红利。
预计公司22-24年净利润分别为3.40/4.80/6.40亿元，同比+41.80%/+41.18%/+33.33%，对应目前45亿市值PE分别为13/9/7倍，未来全球光伏装机新增持续景气，同时新兴领域蓄势待发，公司未来盈利能力将保持较高增速，给予2022年25X估值，第一目标市值85亿元，相较于目前仍有超80%上涨空间，强烈建议关注！
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以下是机构调研纪要：
公司是一家专注于功能聚酯薄膜制造的高新技术企业，主要业务为中厚型特 种功能性聚酯薄膜的研发、生产和销售，是国内规模最大的中厚型特种功能性聚 酯薄膜生产企业之一。公司生产的特种功能性聚酯薄膜产品广泛应用于新能源、 电子光学、电气绝缘等工业领域，厚度 50-500μm 之间，具备优异的尺寸稳定性 能、绝缘性能、耐热性能、耐候性能和光学性能等。
公司功能聚酯薄膜产品主要集中于三大应用领域:(1)新能源应用领域， 公司太阳能光伏用聚酯薄膜收入占总营业收入的 65%左右，动力电池用聚酯薄膜 收入占总营业收入 5%左右;(2)消费电子应用领域，公司可生产不同种类、不 同功能、不同规格的电子光学用聚酯薄膜，其销售收入占总营业收入的 15%左右; (3)电气绝缘应用领域，公司生产的特种电气绝缘薄膜主要用于各种电机马达 槽间、匝间的绝缘材料，干式变压器线圈之间以及槽间的隔断绝缘材料等，其销 售收入占总营业收入的 10%左右。
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此外，公司凭借在聚酯基膜行业多年的技术积累和储备，正在向聚酯薄膜下 游行业进行延伸，开展精密涂布加工业务，构建聚酯薄膜制造、精密涂布加工的 功能聚酯材料产业链技术体系，进一步提升公司整体竞争实力。
2、公司一季度毛利率下滑的原因以及对二季度和下半年的展望
由于原材料价格上涨、疫情等因素影响，公司一季度毛利率有所下降，净利 润同比有所下降。随着疫情逐渐平稳，宏观经济逐步恢复，公司新生产线陆续投 产，产能逐步释放，预计下半年的盈利会有所增长。
3、公司现阶段聚酯薄膜产能有多少?行业总体产能情况
截至 2021 年末，公司 7 条生产线产能约 12 万吨。可转债 2 个募投项目投建 4 条生产线，将新增产能 10.3 万吨。2022 年 5 月 18 日公司披露了《关于投建年 产 6 万吨高端功能性聚酯薄膜生产线项目的公告》，建成后将新增产能 6 万吨。 新生产线全部投产后，预计公司聚酯薄膜年产能近 30 万吨。
目前聚酯薄膜行业总体产能在 450 万吨左右，其中 65%~75%集中于印刷包 装领域，其次是功能聚酯领域，包括消费电子、新能源等工业应用，大约占总体 产能的 25%-30%。
4、公司新产线产能投放计划情况，2022 年预计能新增多少产量?
公司年产 5 亿平米项目和年产 2.8 万吨生产线项目共 4 条生产线预计在 2022 年末实现投产，年产 6 万吨生产线项目 2 条生产线预计 2023 年上半年实现投产， 2022 年预计新增产量约 5 万吨。
5、公司新增产能是否能够充分消化，目前是否已经有客户订单?
公司可转债募投项目新建的生产线目标产品是高端光学聚酯薄膜和太阳能 背材用聚酯薄膜等产品，随着高端光学薄膜的国产替代加速和光伏行业的快速发 展，公司新增产能能够充分消化。目前已投产的生产线在达产过程中，产品已供 给下游客户。
6、行业内企业和公司扩产选用的设备情况 行业内绝大多数企业购买整线进口生产线装备，极少数企业购买进口核心部
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件后自行组装。当前全球能够提供整线进口的供应商主要集中于 2-3 家，目前新 接订单交货期约四年。
公司拥有一支经验丰富的项目建设和管理团队，具备与不同装备供应商共同 设计和定制整条生产线中不同系统单元装备，能够有效降低投资成本，缩短产线 建设周期。
7、公司生产线是否能够实现不同聚酯薄膜产品之间的切换生产，能否转产 其他非聚酯薄膜的高分子材料产品?
公司生产线在一定的产品品种、厚度范围内具有柔性生产的特点。在生产线 设计的范围内，公司根据需要可实现不同品种、规格的聚酯薄膜产品切换生产。
由于不同高分子材料产品在性能、工艺等方面具有不同的特点，对生产设备 有不同的要求，公司通常在订购设备时就已经对生产线进行定位，确定了生产线 的产品种类。因此，较难以转产其它非聚酯薄膜的高分子材料产品。
8、产业链供需格局情况
今年以来，聚酯薄膜上游原料受原油上涨等因素影响，价格持续上涨。太阳 能光伏用功能聚酯薄膜产销运行平稳。
电子光学用薄膜目前国内主要还是生产中低端品种为主，高端光学基材主要 依赖进口。当前行业内通过产业链上下游协同开发，加快突破关键技术，尽快实 现国产化替代。
光伏新能源方面，5 月 30 日国家发改委和能源局联合发布《关于促进新时 代新能源高质量发展的实施方案》，要求加快推进以沙漠、戈壁、荒漠地区为重 点的大型光伏基地建设;鼓励地方政府加大力度支持农民利用自有建筑屋顶建设 户用光伏;在具备条件的工业企业、工业园区，加快发展分布式光伏等新能源项 目，推动太阳能与建筑深度融合发展，到 2025 年，公共机构新建建筑屋顶光伏 覆盖率力争达到 50%。此外全球对于摆脱石油、天然气等传统资源束缚的诉求强 烈，已有 130 多个国家和地区相继宣布碳中和目标，加之近期俄乌冲突持续，推 动欧洲扩大光伏建设投资，全球新增装机增速加快。光伏背板薄膜需求预计高于 之前的预期。
9、公司产品定价方式，不同产品每吨销售价格差异是否很大? 3
公司产品根据原材料价格波动和下游供需关系等因素综合进行定价。不同产 品根据其不同的原材料成本、品质、规格和下游的供需情况，销售价格会有一定 差异。
10、光伏背板用薄膜产品品质相关壁垒有哪些?
就产品技术和品质而言，光伏背板用薄膜主要壁垒是性能方面的要求，太阳 能背材用聚酯薄膜根据其使用场景，需要具备耐水解、抗紫外(耐候性)、尺寸 稳定性、平整度和表观要求高等性能，需要积累相关的技术、工艺、装备经验， 普通聚酯薄膜无法满足光伏行业技术质量要求。
11、光伏背板用薄膜单位平方米和吨之间是怎么样转换的? 面积和重量之间按照以下公式计算:重量(kg)=面积(m²)*厚度(mm)
*密度(1.395g/cm3)，常规聚酯薄膜的密度约 1.395g/cm3。 12、光伏背板用薄膜在厚度和尺寸上的变化趋势
背板结构有差异，决定了聚酯薄膜的厚度有差异。部分客户要求背板绝缘层 的厚度余量有差异，也造成聚酯薄膜的厚度有差异。
近年来，随着硅片尺寸由 166mm 快速向 182mm 和 210mm 等大尺寸发展， 组件对应的背板及背板基膜尺寸相应也在逐步变大。
13、公司目前是否计划向下游背板业务延伸? 公司目前没有向下游背板业务延伸的计划。公司目前专注于功能聚酯薄膜制
造以及开展精密涂布加工业务。
14、公司动力电池用薄膜发展情况 公司动力电池用膜目前占比较小，但呈现爆发式增长，未来预计保持快速增
长的趋势。公司已进入部分终端客户的供应链体系，有部分客户是公司独家供货。
江苏裕兴薄膜科技股份有限公司 2022 年 6 月 2 日
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