拾贝投资胡建平（点此查看更多）在2021年的投资者交流会上，对于今年的投资情况进行了回顾，谈论了自己对于传统价值投资在当前的市场上是否仍然有效的看法，最后对2022年的市场进行了展望。
胡建平认为目前的市场，短期经济增速在换挡，前面积累的杠杆率不低，经济结构调整压力很大，长期看，经济仍在保持不错的增长，高质量发展和科技创新是我们的最优解。
对于2022年的投资机会，在大行业主线方面，胡建平坦言没有发现性价比很高，产业趋势非常好的机会，但是在专精特新方面有估值合适的机会涌现，以及今年有些受损的企业会在明年有所恢复。
看好受益于财富管理发展的券商
高端白酒是食品中壁垒最高，需求最稳定的领域
各位持有人、渠道的朋友大家下午好，很高兴向大家汇报一下2021年的情况和2022年的展望。
2021年总体上比较简单，我们基本上没有从热门板块挣到钱，也没有在热门板块遭受大的损失，平平淡淡过了一年，基本体现了我们稳健者稳进的经营风格和投资方针。
我们的主要获利在化工材料、海外碳酸锂、技术硬件、黑色期货、财富管理、白酒、运营商；亏损的是互联网、教培还有一些对冲的成本。
化工材料主要是一些产能和市场扩张的机会，在涨价逻辑链上我们基本没什么收获；
海外碳酸锂是我们考虑技术进步和供求变化，对比了电动车产业链的长期性价比的一个选择；
技术硬件我们一直有比较多的投资和跟踪；
黑色是我们对于地产链长期跟踪的一个成果。
财富管理也是我们长期看好的一个领域，我们在这领域的投资重心从传统银行有所转移到更加受益于财富管理发展的券商；
高端白酒是食品中我们认为壁垒最高，需求最稳定的领域；
运营商是事件冲击的机会，长期业务展望非常稳定，同时行业也出现一些小的拐点，分红也很有吸引力。
互联网和教培是我们以前的投资重点，在逐步加深理解逐步撤出仓位的过程中，有所损失，不过和历史上的盈利相比，损失在可以接受范围内；
对冲的成本是我们对于地产的风险防范的一个成本，事后看我们对于对冲标的成分构成理解不深，效果不好。
现在的投研比以前覆盖的更全更及时
每种投资理论都是时代的产物
我们的投研队伍在过去一年保持正常流动，研究员总人数基本稳定，同时我们也对投研的管理进一步贴近市场做了一些改变，我们现在对于投研的评估是比以前覆盖更全更及时了，中后台变化不大。
今年我们对于投资的一些理解也给大家分享一下。
今年以来大家讨论很多的是均值回归还有没有用，在特斯拉等股票的一路狂飙下，大家开始怀疑传统的价值投资是不是已经过时了，大家已经逐步习惯集中押注一些非线性增长的机会。
从互联网和教培上的投资经历来看，我们倾向于认为，每种投资理论都是时代的产物。
从出生于大萧条时代的价值投资，再到费雪的成长股，那是信心恢复的年代；再到宏观对冲，那是布雷登森林体系以后没有锚的混乱的年代；再到老巴的美国时代，消费为代表；然后是互联网、含硅量不断上升、智能化的时代。
如今和以往相比，增长的非均衡性前所未有，另外利率之低、持续时间之长也很罕见。
增长有限，重点押注于有限的增长甚至到了可以不问价格的地步应该是有时代背景的，但是就和中国今年很多行业发生的一样，很多增长并不一定持续。
作为投资人我们非常羡慕美股中几个头部公司的新高不断，但是对于几家公司市值占到美国GDP的将近一半意味着什么。
一个国家全体的努力甚至说全世界70多亿人的努力的主要成果就是为了把几个公司的市值拱上去是不是大家想要的，我们并没有太多的认识，我们不太确定这些繁荣是片段还是永恒，我们也很疑惑。
我们同意以前的增长大部分是可见度相对高一些的，现在的增长只有一个轮廓，很多也确实有一个巨大的轮廓，同时资金成本也很低，那么押注的方式改变也有逻辑支撑。
从2021年的投资体会来看，一种贴着市场的投资方法可以解释现在，但不一定能预示未来，尤其是考虑投资成本以后，最终收益有多少很不确定。
举个例子，如果我们去拆开一辆现在的车和5年前的车相比的话，车内的动力、座舱、驾驶系统确实发生了天翻地覆的变化，车标可能也从合资车换成了自主品牌，在这个过程中背后对应的公司隐含巨大的市值变化的机会。
我们只是对这些变化能够支撑的总市值在考虑制造业的特性以后不是非常的有信心。
过去一年我们没怎么从热门公司上获益，我们一定错过了一些东西，大概率我们可能也避开了这些热门行业未来的风险，就和去年的很多热门行业一样，事后来看当时的很多上涨基本都是没有必要的，更多是情绪的，是短期冲击带来的增长线性外推的成果。
最后我们发现，还是巴菲特和芒格厉害，很少受到市场先生的干扰，他们是有很多机会看不懂，他们接受只努力去把握看得懂的上市公司本身的长期机会。
他们内心是平静的，外表是平和的，他们是我们心目中的偶像，虽不能至，心向往之。
对于投研管理而言，我们理解这是一个信息收集和处理的过程，也是一个组织的问题，怎么样让尽量多的信息尽量早的进入我们的视野，并尽快做出处理是我们现在努力在改进的。
2022年的展望：稳中求进
全球减碳带来的变化可比工业革命
这是过去一年的情况，我们再来看看2022年的展望，我们的主题是稳中求进。
市场涨了几年，估值分化很厉害，利率极低，疫情后政策逐步退出，地产下行压力，同时我们要以经济建设为中心，一批企业过了产业高峰，另一批企业方兴未艾。
过去一年我们深切感受到了环境变化对于投资的影响，通常环境是一个慢变量，对投资的影响也比较慢，但是过去几年投资者感受到了环境经常以一种非线性的方式在改变，对投资造成了巨大的影响。
因此我们的逻辑起点从环境开始，再到我们所处的位置以及我们认为明年的机会和风险。
人和自然环境以前是一个非常缓慢的变量，我们几乎感受不到它的存在，但是现在变了，全球一起努力减碳，控制暖化的速度已经成为少有的共识，并化作有约束力的行动。
站在历史的维度看这个变化可比工业革命，人类50年以后的生活生产方式应该有很大变化，更加贵且不稳定的能源，前端更多的新能源后端更多的电气化。
各个国家的产业优势也是一次洗牌的机会，这一点对中国有利。
人和人关系的一个变化是更加追求公平，共同富裕成为大家的诉求，我们明确社会的主要矛盾已经转变为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾；
美国提出以工人利益为中心的贸易政策；其他很多国家都有类似的转向，比如智利。
宏观上这些转向最终会影响GDP的构成中工资、税收和利润分布的变化，也会影响不同行业的增速，还有财富在不同人群中的分布。
现在的分布状态和一次分配有关系，也跟二次分配有很大关系，基尼系数回到更加和谐的状态需要二三次分配起到很大作用。
长期来看让更多的人拥有财产性收入也很重要，除了工资收入还能享受到社会经济发展的成果。
外部的环境未来会比较拥挤，疫情以后各个国家都被动介入很多事情，政策空间都非常有限，都转向国内议题为先，这样对外的友好程度可能都会下降，以邻为壑的行为会比以前多。
我们已经是全球经济占比小20%，并且常年贡献全球经济增量将近三成的经济体，所以我们的情况主要还是取决于我们做好自己的事。
高质量发展和科技创新是我们的最优解
我们的挑战主要是长期潜力依然很大的情况下，短期经济增速在换挡，前面积累的杠杆率不低，经济结构调整压力很大。
困难是客观的，但是稍微拉长一点来看，我们在经济保持不错的增长情况下，经济结构调整还是获得了很大的进步。
现在的沪深300和2009年相比，虽然有行业资本化率的问题，但是还是能说明不少：银行占比从22%降到现在的10%，石油化工从13%降到3%，房地产从6%降到2%；电子、电力设备、医药生物和食品饮料从2-3%分别都上升到8%。
A股总市值从29万亿上升到了将近100万亿，和2009年的时候相比现在的资本市场大很多，丰富很多。从历史来看，不用怀疑我们的产业不断演进的能力。
这些内外部环境的约束和我们自己的长期目标决定了高质量发展和科技创新就是我们的最优解了，因此围绕高质量发展和科技创新的规则就会自然演化出来。
规则变了，行为就会变，绩效也就会变。A股历史上已经有太多类似的例子，比如医药股的投资，以前投的是营销能力，毕局长任上作了一致性评价，加入ICH，集采，同时加速创新药审批，资本市场规则也变得比较有利于创新药公司上市。
最后A股的医药生态从以前的几个中药加原料药和一个恒瑞到现在的从分子、靶点发现开始到医院每个环节都有上市公司，估值也从几倍到几百倍拉开了差距，背后是中国式医疗经济学在起作用，更少的钱服务更多人更好的医疗需求。
刚开始的时候是创新的红利，后面是不断地内卷，最后只剩下真的创新，这个很不容易。
互联网这些行业发展轨迹背后都是类似，是时代的需求。中国发展太快了，以至于我们很多行业的规则确立不久就已经达到了原先的目标，我们刚刚适应新环境的时候环境又变了。
我们再来看一下市场现在的位置和共识：
双碳是个大赛道，包括中美关系在内的外部环境不会很友好但主要取决于我们自己的发展，疫情暂时不会消失，美元会开始逐步加息；
共同富裕，高质量发展、科技创新，地产不再是主要增长引擎，金融资产在代替地产成为主要的财富管理方式；
投资理论方面赢家通吃、集中押注非线性增长成为潮流，可以淡化甚至不看估值，均值回归已经落伍。
现在市场的整体估值不贵，但是内部分化非常大，很多行业处于历史上90%分位上，也有很多行业处于10%分位上。
市场共识下的偏差或挑战
新能源车明年增速可能大幅下降
我们认为市场的共识可能会有以下偏差或者挑战。
双碳的节奏长期目标不变，但是实现的路径、节奏可能和市场假设不一样。现在的路径不是毕其功于一役，不要运动式，传统能源退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上，要立足于以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合。
去年底市场的预期是煤炭消费尽早达峰，大力发展新能源，市场应该没有充分体现路径和节奏的变化。
按照每年风光100GW的节奏，到2060年就基本可以达到碳中和的目标，总需求不变，节奏提前一点，但是对长期投资的价值影响很小，只是多一个情绪的扰动。
今年行业因为一些环节的瓶颈，保持了一体化公司的高盈利，随着瓶颈环节的缓解，盈利会恢复正常，甚至进入一段低盈利期。
新能源车今年是增长超过150%，明年增速可能大幅下降，同时产业链上除了个别环节有瓶颈外，基本上都是供给大量在路上，最上游资源的约束使得利润向上游转移，但是终端汽车价格很难涨，因为竞争太激烈。
短短几年增加的几百万辆新能源车挤占了传统车的需求，传统车未来在没有芯片供给约束下的定价策略可能变得非常局促，降价可能是没有选择的选择。
另外智能驾驶最后就和现在的方向盘一样，就是一个标配，很难卖钱，现在有差异，能卖钱，以后也很难有大的差异，因为这就是一个工程问题，不是会不会的问题，中国工程师很快就来了。
国产替代合资的故事，现在是45%的份额，未来达到60%以上应该可以看到，静态增加三成以上，但是这条路可能是血拼出来的。
国外很多国家的内部压力都不小，疫情可能影响了很多刺激政策的进程，疫情需要政府参与更多事情，同时很多政策也受到限制，一是政策空间，二是政策被疫情打断。
疫情也推进了长期议题，求稳的需求会上升。
对于美元加息的冲击的预期可能是不够充分的，因为现在的通胀环境有双碳的影响，前期很多领域投资不足的影响，供应链完全恢复正常不太容易的影响，还有前期放钱的后遗症。
对于国内政策的预期，跨周期和逆周期有机结合，以经济建设为中心，长期目标笃定，长短兼顾；
现在对于长期目标的笃定可能预期不够，可能存在对短期政策预期过高的风险。
共同富裕的过程也是缩小城乡、地域差异的过程，比如这几年安徽经济发展得好，安徽的投资机会就比以前多。
地产我们自己没有预测到过去几十年的牛市，我们对于未来的走势也缺乏能力评估，地产需求波动的量级有点大，需要很多别的需求补上。
疫情冲击收入增长带来的滞后效应被低估，没有特效方法下的疫情占用了大量时间和资金，影响了潜在增长能力，另外疫情下被动的低消费，事后是报复性消费还是习惯性低消费也有不确定性。
如果疫情明年以某种方式缓解那将是最大的超预期。
市场对于哪些产业是有前途的已经没啥分歧，但是产业的趋势叠加估值以后问题就复杂了，尤其是短期的博弈会非常困难。
服务类科技平台公司的未来取决于对于监管的看法，拥抱监管是新形势下的选择，这些公司未来的经营策略也会有所调整。
大部分制造业类的增长长期来看都是卷的很厉害的，很难假设长期供不应求，阶段性技术进步的时间差通常会被市场解读为长期性的。
大多时候，我们只是把短期的景气在知道并不持续的情况下长期化，利用市场的情绪和低效获利，而这并不持续。
对于明年，估值合适的专精特新在涌现
还有今年一些受损的还是会有所恢复
我们如何应对？
从产业空间和估值空间两个维度来看，我们对产业空间大、估值已经充分的电新和新能源车产业链，关注某个环节的创新；
个体差异更大的医药半导体，关注个体价值；充分受益财富管理的公司；行业格局在变好的物流快递；
估值合理的细分消费赛道；消费电子成功转战汽车电子的；产业空间有限但是个体还可以努力的；估值很便宜的，分红很高且业务不会萎缩的运营商、传统能源；细分行业空间对个体足够大的专精特新、互联网垂类、产能扩张型公司。
不太确定的是人口趋势对消费的影响、大型互联网公司的盈利能力和监管压力。
总体上明年形势比较复杂，最后我们解释一下我们中长期信心的来源。抽象地看，我们的经济作为一个组织已经能够运用更多能量、有效处理更多信息，这是我们看好的底层逻辑。
能量-能源革命中国已经完成卡位，能源利用方式从农业时代的光合作用到工业时代的煤炭石油再到碳中和时代的光伏、风能、电池、核能，上一次和我们没有关系，这一次我们有优势。
信息处理和信息革命，中国开始逐步同步世界，基础设施最便宜，规模效应最大，人才资源最丰富，主观意愿上我们愿意吸收信息并做出改变。
对于明年，我们没有发现性价比很高的，产业趋势非常好的大行业大主线，但是估值合适的专精特新还是在涌现，还有今年一些受损的还是会有所恢复，就看我们能不能覆盖到。
风险，外部是美元收紧，通胀持续、利率抬升会波及市场；内部短的看地产走势，长的是人口问题的缓解程度。
以合理预期参与长期机会丰富的中国股票市场是可行的，我们会努力践行稳健者稳进的经营思路和投资方针，让我们的产品就像是白开水、大米饭一样平淡无奇，可以作为主粮，常吃，有营养，但可能确实不是最有滋味的。
最后预祝大家新年快乐，投资顺利！
本文来自微信公众号“拾贝投资”
