报告缘起：补能新形式，加速电动化。

2021年，国内新能源汽车销售352万辆，同比+157.5%，超年初预期。但同时以充电桩为主的补能形式依然存在着充电时长过长、效率过低，对土地、电网要求过高的困难，成为制约新能源汽车全场景普及的重要因素。换电通过直接更换电池的方式进行补能，能与充电模式形成有效场景互补，共同推动新能源汽车渗透率持续提升。

复盘：历经十年积淀，行业进入加速期。

在国网等公司推动下，国内换电行业于2007-2012年进入起步阶段，但最终受制于保有量不足、行业技术不成熟、投入过大等因素于2013-2019年进入沉淀期，甚至淡出政策补能文件。2020年开始，政策、资本视角重回换电，换电的产品竞争力（高补能效率、高电池使用效率和安全性，尤其是tob商业模式）、对电网重建要求较低、对土地基建要求较低等优势逐渐突出，国内换电行业进入加速发力阶段，预计2022年有望成为换电新发展的元年。

空间：五年十倍+，新能源汽车行业的β。

截至2021年10月，国内换电站累计保有量仅1086座，其中蔚来占比一半以上，渗透率较低。行业自2020年以来在资本、主机厂、政策推动下，预计2022年行业销量有望爆发式增长，全年新增换电站数量超3000座（对应设备投资额约90亿元，对应换电行业运营收入约150亿元）；预计到2025年行业当年新增有望超过1万座（对应设备投资额约400亿元，对应换电行业运营收入约600亿元），若参照当前主流公司五年规划测算，预计到2025年行业保有量将超过3万座，较2021年增加超30倍，年度新建量增长超过10倍，增速大幅高于2022-2025新能源汽车行业整体销量。

格局：各方加速涌入，长期具备行业整合能力的第三方有望胜出。

目前行业拥有四类参与者：第三方运营商（如协鑫能科、奥动等）、电池供应商（如宁德等）、能源央企（如国家电网等）、整车厂（如吉利、北汽等）。中短期来看，换电设备供应商、运营商等参与者预计都有望受益于行业整体销量的快速提升；展望长期，具备强大行业资源整合能力尤其是在电池标准推动、地方政府资源积累雄厚的第三方企业有望最终胜出，重点如宁德时代生态圈、协鑫能科等。

风险因素：

政策推动低于预期；行业标准化低于预期；换电站建设不及预期等。

投资建议：

在政策、资本重新关注以及换电自身竞争力提升下，国内换电行业发展进入加速期，预期2022是行业加速发展的元年，五年行业销量有望提升十倍以上。重点推荐：1）具备强大资源整合能力的第三方电池供应商和运营商，如宁德时代，关注协鑫能科等；2）受益于行业销量快速提升的设备提供商，关注瀚川智能、博众精工、山东威达等。

来源：中信证券