1、行业空间:气体传感器行业市场规模600亿。
2、下游需求：空气质量不断的成为当前社会的聚焦话题之下，对于空气检测的需求也在日益增长。无论是空气净化器、新风系统、车内空气检测、以及室外空气检测装置都将迎来较大的市场规模的增长。
3、公司逻辑：
（1）优势业务：新风空调领域，行业持续增长，头部集中趋势，公司市占率提升，对应客户有美的、小米。
（2）调研关注业务：车载气体感应产品，进入批量释放阶段.
（3）IPO在建业务：超声波燃气表未来新风口预期。
（4）财务：历史高增长，盈利强。2021Q1增长超预期，华创证券上调目标价。
缺点：下游需求不及预期。
一、业务
公司是一家专业从事气体传感器、气体分析仪器研发、生产和销售的高新技术企业。公司开发了基于非分光红外（NDIR）、光散射探测（LSD）、超声波（Ultrasonic）、紫外差分吸收光谱（UV-DOAS）、热导（TCD）、激光拉曼（LRD）等原理的气体传感技术平台，形成了气体传感器、气体分析仪器两大类产业生态、几十款不同产品，广泛应用于国内外的家电、汽车、医疗、环保、工业、能源计量等领域。
公司的气体传感器已配套于美的、格力、海尔、海信、小米、莱克电气、鱼跃医疗、飞利浦、大金、松下、一汽大众、法雷奥、马勒、德国博世等国内外知名品牌的终端产品。截至报告期末，公司所生产的氧气传感器已配套于国内外2.23万台呼吸机及9.94万台制氧机等疫情防控医疗物资。
公司的气体分析仪器广泛应用于环境监测、冶金、煤化工、生物质能源等各个领域，在节能减排中发挥重要作用。
（一）主要产品情况
1、气体传感器
（1）空气品质气体传感器：公司空气品质气体传感器主要包括粉尘传感器、CO2气体传感器、VOC气体传感器。
（2）医疗健康气体传感器：公司医疗健康气体传感器主要是基于超声波技术的氧气传感器，配套于制氧机、呼吸机。同时，公司还开发了肺功能检查仪。
（3）安全监控气体传感器：公司安全监控气体传感器可用于检测二氧化碳、甲烷、可燃性制冷剂等气体浓度，起到特殊场合气体浓度控制及危险现场气体泄漏预警作用。
（4）智慧计量气体传感器：超声波燃气表及其核心模组是公司重要储备项目和拓展方向，报告期内已有小批量销售。
2、气体分析仪器
公司气体分析仪器产品主要包括烟气分析仪器、尾气分析仪器、煤气分析仪器、沼气分析仪器，用于环境监测、工业过程等领域。
（1）环境监测气体分析仪器：公司环境监测气体分析仪器产品主要应用于烟气、尾气监测领域。
1）烟气分析仪器:烟气分析仪器产品包括烟气传感器模组、烟气分析仪、烟气排放连续监测系统（CEMS）及船舶废气排放连续监测系统，主要检测对象是二氧化硫、氮氧化物、氧气、颗粒物的浓度，应用于火力发电厂、炼钢厂、垃圾焚化厂等产生污染气体的工业企业等固定污染源及大型船舶等移动污染源。
2）尾气分析仪器：公司尾气分析仪器产品主要是尾气传感器模组、尾气分析仪，主要检测对象是燃油发动机排放尾气中的氮氧化物、一氧化碳、二氧化碳、碳氢化合物、氧气的浓度，应用于汽车、工程机械的尾气排放监测场景。
（2）工业过程气体分析仪器
1）煤气分析仪器：公司工业过程气体分析仪器产品主要应用于煤气、沼气分析领域。广泛用于冶金、煤化工、热处理等高耗能领域的在线煤气成分和热值分析，以及高校、科研院所各种燃烧试验气体的取样分析。
2）沼气分析仪器：公司沼气分析仪器产品包括沼气分析仪、沼气连续监测系统。广泛应用于工业沼气工程、城市餐厨垃圾沼气工程以及垃圾填埋场沼气生产、发电、提纯等过程监测市场。
二、行业信息
（一）市场空间：
全球传感器行业市场规模自2010年的720亿美元增长至2018年的2,059亿美元，年均复合增长率达14%。2017年国内传感器市场规模约1,300亿元，预计到2022年将增长至2,327亿元。根据前瞻产业研究院数据，预计到2020年，气体传感器产业规模将达到600亿元以上。
（二）核心下游
（1）环境监测气体分析仪器
1）烟气分析仪器：
烟气分析仪器是大气环境监测系统的重要组成部分，其市场规模与环境监测系统的市场规模密切相关。在各国政府不断加强对工业企业、汽车尾气排放管控、强化空气质量监测的背景下，大气环境监测系统市场规模不断扩大，带动上游气体分析仪器行业持续发展。根据《中国环境保护产业协会2018年年度报告》，2018年我国各类环境监测产品共计销售11.20万台，其中烟尘烟气检测设备占比最高，销量达到4.62万台。
烟气分析仪器供应企业主要分为三类：第一类是以堀场（Horiba）、西门子（Simens）、富士（Fuji）、ABB为代表的国际领先仪器厂商，这类企业拥有雄厚的工业分析设备生产基础、产业链较长、整体规模较大，提供的分析产品品质较高、价格较高，主要面向对价格敏感度低的大型污染源企业及国内环境监测设备集成商等。第二类是雪迪龙、聚光科技、杭州泽天等国内主要厂商，这类企业近些年来成长迅速，能提供性价比较高的产品，主要客户为受环保部门重点监管的污染源企业以及具有环境监测需求的政府部门。
第三类是数量众多的小型企业，产品比较单一、技术含量较低，这类企业竞争力相对不足。
2）尾气分析仪器：
佛山区域诞生多家尾气分析仪器企业，成为我国尾气分析仪的主要产地。随着机动车尾气排放检测新政的推行，我国尾气分析仪检测技术得到进一步提升，光学原理取代电化学原理，成为排放尾气中所含氮氧化物（NO、NO2）检测的技术方案。截至2019年底，全国机动车保有量已达3.48亿辆，其中汽车2.6亿辆，私家车保有量首次突破2亿辆。
从过去实践情况来看，政府会定期提高机动车尾气排放限值标准，由此带动机动车尾气排放检测技术和方法升级。未来，随着机动车保有量不断增加，机动车排放尾气对大气环境造成的压力愈发加大，机动车尾气排放限值标准可能进一步加严，由此带动机动车尾气检测设备发展。
同时，我国机动车检测行业发展时间较短，潜在检测需求有待开发。我国汽车后市场发展滞后于汽车保有量增长，机动车检测、维修及二手车交易评估检测尚未普及，未来该行业发展将为尾气分析仪器带来增量需求。
尾气分析仪器已从过去的主要由国际厂商供应发展为主要由国内厂商供应，少数国内厂商还将产品出口到国外。国内厂商的竞争优势主要体现为产品性价比高、服务体系完善。国内尾气分析仪器企业主要包括南华仪器（300417.SZ）、安车检测（300572.SZ）、浙大鸣泉以及发行人等。
（2）工业过程气体分析仪器
随着工业自动化控制水平的提升，工业过程气体分析仪器的市场规模将保持增长趋势，尤其是新兴行业的市场需求将愈发明显。
我国工业过程气体分析仪器生产企业数量不多、规模较小，石油化工、天然气等高端市场长期由西门子（Siemens）、ABB、Sick-Maihak 等公司垄断。近年来，国产中高端过程气体分析仪器开发取得了显著进步。我国主要工业过程气体分析仪器企业包括聚光科技、川仪股份以及发行人等。聚光科技推出的激光在线气体分析仪器，特别是原位氧气在线监测在我国石化、钢铁等行业获得了较高的市场占有率；川仪股份在我国水泥过程气体分析仪器领域占据优势地位；发行人在煤气成分及热值分析、沼气工程过程分析仪器等市场领域具有较强的市场竞争力。
三、公司业绩驱动因素：
2020年以来，随着居民对空气质量的要求进一步提高，下游空气净化器、新风系统等空气净化设备的配置率上升、市场需求扩大，促使发行人2020年1-6月粉尘传感器、CO2气体传感器的销售收入占比大幅提升。同时，2020年1-6月发行人配套呼吸机的氧气传感器销售收入增加，但因既有制氧机厂商生产受到疫情不利影响，发行人配套制氧机的氧气传感器销售收入同比下降，故发行人氧气传感器销售金额整体无显著变化。机动车尾气排放检测领域积极布局，其销售收入占主营业务收入比重由2017年的13.29%提升至2019年的36.42%。2020年1-6月，由于机动车尾气排放检测新政带动的机动车检测站存量设备更新已基本完成，公司尾气分析仪器销售收入下降、占比下降，气体分析仪器销售收入占主营业务收入比重相应下降。
四、季节性
公司主营业务收入具有一定的季节波动性，主要原因：一是，第一季度受春节等传统节假日影响，公司产品销量相对较低；二是，第四季度是雾霾高发期，亦是“双十一”、“双十二”等促销购物活动集中季节，是下游空气净化家电的销售旺季，配套气体传感器销量增加。
五、2020年业绩快报：
公司实现营业总收入307,525,365.67元，同比增长31.84%；营业利润100,697,347.43元，同比增长40.23%；利润总额为97,030,361.60元，同比增长32.95%；实现归属于母公司所有者的净利润85,045,636.69元，同比增长30.94%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润83,229,956.67元，同比增长45.82%。
主要为公司气体传感器业务主要客户需求量提升，公司销量增加，收入上涨。
预计2021年第一季度实现归属于母公司所有者的净利润为3,100.00万元到3,300.00万元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加3,059.57万元到3,259.57万元，同比增加7567.57%到8062.26%。
预计2021年第一季度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为3,075.28万元到3,275.28万元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加2,810.70万元到3,010.70万元，同比增加1062.33%到1137.92%。
增长原因：
受新冠肺炎疫情影响，2020年第一季度公司业绩情况低于往年平均水平，导致2021年第一季度对比基数较小。伴随物联网的发展及居民生活品质的提高，空气品质传感器在智能家居市场的应用场景不断拓展，单一应用场景市场的增长带动上游气体传感器市场需求量的上升。在此背景下，公司积极开拓市场业务，粉尘传感器、CO2传感器订单得到较大幅度增长。
七、机构调研（2021年3月）
1、公司创始背景？
1999年，公司创始人熊友辉博士获得华中科技大学热能程博士学位，
选择留校并在煤燃烧国家重点实验室从事煤的高效低污染研究。熊友辉博士在研究中发现国内煤质仪器比国外落后的状况，开始了煤质分析仪器的国产化工作，并成功实现科技成果的转化。同时，熊博士在研究过程中发现仪器需要的进口气体传感器价格昂贵，于是立志突破这一核心关键部件的国产化难关，并于2003年创立四方光电，从事自主知识产权的红外气体传感器和分析仪器的研究与产业化工作。
2、公司气体传感器未来在汽车领域的应用？
公司车载气体传感器主要用于智能座舱舒适系统，用于针对粉尘、CO2、甲醛及VOC等气体检测的车载空气品质气体传感器，用于动力系统的发动机O2及NOx传感器，以及用于监测新能源汽车冷媒泄露、电池管理所需要的CO2、VOC等传感器。
4、公司在路虎捷豹项目的未来增长情况？
公司于2018年6月、2019年8月、2020年3月相继获得英国捷豹路虎MLA、D8、D7三个平台车型针对激光粉尘传感器、红外CO2气体传感器产品的定点。未来主要通过现有定点产量的提升，以及新产品、新车型等应用拓展带动增长。
5、公司超声波燃气表的业务情况？
公司早在2013年就开始在超声波燃气表领域进行前瞻性布局，在超声波流量和成分探测技术领域具有超过10年的持续探索和积累。目前公司已经开发成功国产化的超声波燃气表模块和物联网超声波燃气表，市场在稳步推进。
公司在超声波燃气表模块和智能燃气表领域同时面向国内外客户。目前公司在该领域主要拓展海外项目，同时在国内的燃气表市场不断增加合作客户。随着超声波燃气表国家标准的落地，公司在超声波流量传感技术领域的长期储备将有望给公司带来新的增长点。
6、公司用于募投项目的产值如何实现快速增长？
超声波燃气表：公司在浙江嘉善新购置土地用于实施超声波燃气表募投项目，计划今年开工建设，预计2022年中期建成。产值也将在2021年开始逐步释放。
医疗健康领域：从提升县级医院综合能力和服务能力、深化基层医疗卫生机构综合改革、家用医疗器械产品加速普及等方面来看，预计将呈现增长趋势，相对较稳定。
国内发动机O2/NOx传感器市场目前被国外厂商垄断，正迎来广阔的国产化替代契机。公司购置了芯片以及封装生产线，目前正在设备调试、试生产阶段。此产业有可能给公司带来增长，但也存在风险，主要取决于政策驱动、市场拓展、公司质量体系等。
7、公司车载气体传感器从定点到供货的时间？
一般车载领域产品从定点到供货的时间大概为18个月到24个月。
8、公司2021年在O2/NOX传感器的产值情况？
预计今年暂时不会有较多产值，在发动机后装维修市场发力可以加快产值实现突破。发动机前装检测认证周期比较长，实现量产需要一定时间。公司将积极推动发动机O2及NOx传感器的产业化转化，在汽车产业形成新的业绩增长点，逐步实现国产替代。
9、公司O2/NOX传感器是否有下游审厂？
O2/NOX传感器生产线于2020年10月完成建设，目前尚未到成熟期。为减少下游企业经营风险，秉持为产品负责、为客户负责的原则，公司计划待产品成熟并验证合格后送样。
10、公司尾气分析仪的业务情况？
目前公司尾气分析仪器业务从2020年起市场占有率逐步提升，已与国内比较知名的下游客户如浙大鸣泉、河南万国、成都成保合作。下游客户尤其是规模较大的知名下游客户对尾气分析仪产业有着强大的带动作用，未来公司将积极与下游客户企业充分沟通，争取更多合作，带动公司业务增长。
11、公司与鱼跃医疗合作什么产品？
公司与鱼跃医疗合作已有十多年，主要合作制氧机、呼吸机等配套氧气传感器产品。
12、公司超声波燃气表未来以海外或国内市场为主？
未来以国内市场为主。中国为燃气表生产输出大国，国外燃气表多为中国出口。在超声燃气表领域，公司计划与同行业或终端企业合作。
13、 公司超声波燃气表交付形式？
公司燃气表交付分为两种：一是核心模组，目前国内市场基本被国外产品垄断；二是超声波燃气表整机。
14、公司2018年气体传感器毛利率下降的原因？
2018年，受下游空气净化家电行业进入调整期引起销量下降及降价压力传导影响，公司积极进行结构调整，加强对激光粉尘传感器、LED粉尘传感器的工艺改进和市场推广，提高产品性能，提升客户认知度。2019年，空气净化行业逐渐步入高质量发展阶段，公司前期的市场拓展和客户布局亦逐渐显现效果，粉尘传感器、CO2气体传感器、VOC气体传感器均实现销量增长。
15、公司在空气品质领域中快速增长的产业？
公司在空气品质领域中快速增长的产业应该是新风空调，主要是CO2与粉尘气体传感器，目前市场的需求在持续增长。
16、公司在智能家居领域的增长情况？
随着物联网产业的蓬勃发展，家电产品的智能化升级，将释放大量传感器市场需求，气体传感器在智能家居终端领域的需求持续扩大，比如以下几个方面：
公司现有产品在空气净化器、新风系统，新风空调的市场占有率，销售总量等都将实现稳步增长。进一步开发甲醛、VOC、AQS等新型传感器在智能家居领域的应用市场。公司积极在油烟机、扫地机、壁挂炉等新型市场布局，进一步提高气体传感器在智能家居领域的市场总量。
17、公司未来在新风系统领域毛利情况？
经过长期潜心研发，公司已掌握较为全面的气体传感器核心技术平台，能够凭借一项技术或多项技术的组合进入到诸多终端市场和具体应用领域。公司产品毛利率主要看产品组合策略，比如CO2与温湿度、CO2与粉尘、CO2与AQS等不同产品组合，预计未来毛利率会保持较为稳定的水平。
18、公司在新风系统应用领域的主要竞争对手？
新风系统应用领域的主要竞争对手包括盛思锐（Sensirion）、安费诺（Amphenol）等企业。随着新风系统市场需求的爆发式增长，公司在新风系统应用领域始终保持较高的占有率。据专家介绍，建筑总能耗约35%集中在楼宇空调，楼宇节能主要依靠暖通空调。空调风的能耗比重较大，从传感器到控制器再到执行，整个过程的控制可以使得能耗降低、效率提高。
19、公司产品的质保期？
公司产品的质保期和设计寿命是两个概念。质保期通常是1-5年；产品的设计寿命有8年、10年、15年等，一般会在合同中予以明确。
20、公司目前产能情况？
从生产的角度来看，公司目前产能可以维持现有订单的需求。后期公司会根据实际业务需求进行产能调整，若有相应举措或进展会及时公告。
八、券商观点：
（一）华创证券一季报预告点评（2021.4.14）：相应上调目标价至97.60元，维持“强推”评级。
Q1业绩高速增长，预计全年有望保持较快增长态势。公司21Q1营收、净利双双实现高速增长，而从往年看，公司季节性营收变化呈现前低后高的特点，通常Q1营收占全年比重在16-18%区间。保守假设21Q1营收占全年比重为17%，则2021年全年收入在5.9-6.5亿元区间。根据预告值的中位数计算，21Q1公司归母净利率在30%附近，较2019-2020年27%的净利率水平稳中略升。鉴于公司在空气品质、工业过程及燃气表领域进展顺利，我们预计2021年公司全年业绩有望实现较快增长。
（二）华创证券深度报告（2021.3.29）
四方光电是我国气体传感器领域代表性企业，气体传感器和气体分析仪器双轮驱动公司成长。自2003年成立以来，公司专注于气体传感技术，形成了包括光学、超声波、电化学在内的气体传感技术平台，产品广泛用于空气品质、环境监测、工业过程、健康医疗等领域。公司在产品拓展上一路向上延伸，依次突破分析仪器到传感器再到探测器上游元器件的壁垒，在下游行业开拓上，采取“1+3”战略，发力汽车电子、医疗健康、智慧计量三大领域。
气体传感器市场空间超600亿，头部厂商集中度低、成长空间广。气体传感器是传感器的一种，用于气体浓度、流量等指标的检测，下游应用十分广泛，包含智能家居、汽车电子、消费电子、医疗设备、工业过程、环境监测等各领域，且这类领域在物联网、智能化浪潮下迎来高速成长期，带来对传感器的强劲需求。据公司招股书，2016-2021年气体传感器年均复合增长率一直保持在7.3%左右，2020年我国气体传感器产值份额占整体传感器市场的近1/3，规模在600亿元以上。与此相对应地是行业头部厂商年营收大多在20亿元以下，市场集中度低，对于各家厂商而言，未来成长空间广阔。
公司是少数具备全面气体传感技术平台的国产厂商，具备与海外领先厂商初步竞争的实力。公司在气体传感的微流红外、热电堆红外、光散射探测粉尘传感、超声波传感、电化学、煤气热值分析等关键技术上，均有涉及，且相关产品性能指标整体上不弱于海内外同行，部分产品在检测范围、技术原理、检测精度上优于同行，已初步具备与海外领先厂商进行产品竞争的实力。
提升关键元器件自供比例，有利于提质降本。公司针对上游必要的关键部件如激光管模组、风扇等开启自产，至20H1激光管自产占比已达36.27%、风扇自产占比已达24.09%。核心部件自产，一方面有利于管控产品质量，一方面有利于降低材料成本、提高毛利率——从原材料采购额占营收比重看，2017-20H1这一比例分别为58.0%、49.5%、53.6%、44.4%，整体一路走低，为毛利率提升打开空间。
募投项目年产百万支燃气表，有望大大增厚公司业绩规模。超声波燃气表凭借计量精准、经济效益好、体积小巧等优势，具备对膜式燃气表的替代能力。我国每年燃气表产量超5000万支，替代空间广阔。公司计划募资2.5亿元，用于建设年产350万支超声波传感器、100万支超声波燃气表的项目，项目建设完成后预计年均利润达1.74亿元，有望大大增厚公司利润规模。
盈利预测、估值及投资评级。公司为国内气体传感器和气体分析仪器领域的专业厂商，技术全面，有望充分把握下游医疗、汽车领域的需求景气。与此同时，公司募投建设超声波燃气表产线，以把握超声波传感器风口，项目建设完成后年利润规模近1.7亿元，对公司现有业绩形成强劲拉升。我们预计公司2020-2022年净利润为0.85/1.71/2.63亿元，给予2021年35倍PE，对应目标价85.40元，首次覆盖，给予“强推”评级。
（三）国盛证券深度报告（2021.3.24）
气体传感器市场巨大用途广泛，成长可期。在中国空气净化器普及率仅为2%，较欧美日韩等国差距甚远；而在汽车领域空气质量管理也由最初的中高端车型逐步向更广泛车型范围渗透，进一步带动市场的迸发。
国产替代已开启，进入多家知名汽车供应体系。在当前气体传感器厂商主要集中在欧洲、美国、及日本等地，有安费诺、费加罗、博世等厂商在从事。国内厂商由于进入该行业时间较晚，因此缺乏较好的品牌影响力。而当前公司已经具备了MOS/MEMS、红外、电化学等技术积累，也是中国仅有的三家具备多种技术于一身的厂商，在当前有望进一步实现国产替代。同时公司也突破了一汽股份、宝沃汽车、合众汽车等等一些列厂商的认证，有望实现多产品维度的突破放量。
盈利预测及投资建议：空气质量不断的成为当前社会的聚焦话题之下，对于空气检测的需求也在日益增长。无论是空气净化器、新风系统、车内空气检测、以及室外空气检测装置都将迎来较大的市场规模的增长。公司所从事的气体传感器、以及气体分析仪器都一定程度实现了国产替代，并且进入高速增长的趋势通道之中。因此我们预计公司2020年至2022年将分别实现总收入3.08/5.05/7.25亿元，对应归母净利润我们预计将分别实现0.83/1.74/2.79亿元，对应PE为52.6/25.2/15.7x，首次覆盖，给予“买入”评级。
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