【独具姜心】曲美家居：引入明星战投，海内外重拾增长

事件：引入高瓴投资和银梯咨询。

基本情况：高瓴投资和银梯咨询拟向Qumei Runto（为收购Ekornes AS时设立的特殊目的公司）以增资或受让老股的方式分别投资2亿元人民币和2500万美元。

估值：本次交易对应Ekornes AS的估值（EV）为人民币60.45亿元，较2021年7月估值57.68亿元溢价4.8%。

高瓴投资和银梯咨询拥有多个行业投资与管理的背景、资源和经验丰富，长期赋能公司业务拓展，进一步夯实成长基础。

海外成长稳健，国内加速拓展。

海外Ekornes：更换管理团队，且给予充足激励，管理充分激活，重拾增长，预计21年增长35%-40%达34-35亿，未来3年CAGR为15%-20%。

1）Stressless：高端舒适椅品牌，占海外收入比例约72%，未来成长性主要源于品类扩张。

2）IMG：主打性价比舒适椅，占海外收入比例约20%，未来成长性主要源于门店扩张及ODM订单增长。

3）Svane：主要为床垫，占海外收入比例约8%，未来成长主要源于北欧等市场扩张。

国内部分：曲美重拾增长，Ekornes加速扩张

1）曲美：公司资金压力降低，精力向定制转移，同时加大直营比例，门店加快扩张（目前约1200家门店，预计未来年均开店200家）；此外，拓展整装和大宗业务，预计未来重拾增长。预计21年国内收入约18-19亿元，未来3年CAGR为15%-20%。

2）Ekornes：国内目前约110家门店，单店坪效接近2万，经销商利润率达15%+，目前国内处于开店红利期，预计年均开店200家。预计21年国内收入约2亿元，未来3年CAGR达50%-100%。

核心竞争力总结：产品力&品牌力强劲，零售店态高效。

产品力：产品持续创新，Stressless被誉为“全世界最舒服的椅子”，且产业链全球布局，同等定位品牌性价比高。

品牌力：名人效应，挪威王室、国家总理、明星等背书。

零售店态高效：SKU精简，开店投入小、运营难度低，坪效高、投资回报率高。

财务费用快速下降，增厚利润。18年公司以46.4亿挪威克朗（约37亿人民币）现金收购Ekornes90.5%的股权，有息负债攀升至约39亿元。近年来，公司持续通过经营性现金流还债，有息负债持续降低。20年财务费用2.61亿元，伴随有息负债规模下降及债务结构优化（资产负债率下降，债务利率伴随下降），2021-23年预计财务费用分别为2亿、1.5亿、1.0亿元，年均增厚报表利润约5000万（若战投现金、资产处置等其他还款措施，增厚利润有望进一步增加）。

预计2021-23年利润分别为2.8、5.0、7.0亿元，当前对应估值分别为29.2X、16.4X、11.7X，建议重点关注。