【中金不动产与空间服务】建发国际集团：全年销售投资靓丽收官，料业绩表现优于同业

🏠预测盈利同比增长25%，符合市场预期。我们预计公司2022年收入同比增41%至754亿元，报表毛利率同比大体持平于16%，归母净利润（扣除永续债分派）同比增25%至40亿元，符合市场预期。我们预计全年分红率或超40%（2021年约43%）、对应当前股息率高于4.0%。

🏠把握土地市场窗口，聚焦核心城市积极增储。公司全年深化“区域聚集、城市深耕”战略，于核心城市积极获取“高流动性+好盈利性”地块，全年共获取52幅地块，权益口径拿地强度52%、高于覆盖房企平均水平（覆盖央国企平均约为37%），其中84%位于超高和高能级城市（占比分别为28%/56%），较2021年的67%有明显提升。我们估计新拿地货值接近1600亿元，权益比例约7成，平均净利率约为8%、高于中期已售未结的水平（6-7%），其中约50%已在2022年去化、转化率较高。

🏠受益于国企背景，融资端优势突出。公司1H22末处于三条红线“绿档”，净负债率为68.6%，扣预负债率为66.7%，现金短贷比3.9倍。尽管公司拿地积极，但得益于回款高效，我们预计至2022年底三条红线指标大体平稳。公司受益于国资背景保持畅通的融资渠道，母公司建发房产2022年共发行各类公开债券共123亿元，加权平均利率为3.85%。公司1H22平均融资成本为4.47%（较2021年底下降0.22百分点），考虑到下半年其开发贷利率仍在持续下降，我们估计平均融资成本至年末有望进一步降低。

🏠市场化激励到位，料2023年销售实现领先同业的表现。公司2022年权益口径销售额同比下降6.6%至1215亿元，表现好于多数我们覆盖的央国企同业（覆盖央国企平均跌幅为20%）。考虑到公司今年仍将利用财务端优势积极获取优质地块、对全年推货形成补充，叠加管理层激励进一步强化（公司已于2022年底完成第二期限制性股份激励计划、共授予1亿股，至此核心管理层持股计划和员工股权激励股份占比达约10%），我们预计公司2023年有望在销售增速方面继续领先同业。

🏠考虑公司费用优化，我们上调2022归母净利润（扣除永续债分派）预测4%至39.6亿元，维持2023年预测49.5亿元，引入2024年归母净利润（扣除永续债分派）预测57.5亿元，对应2022-24年同比25%/25%/16%。基于EPS调整，及公司受益于竞争格局优化、短期业绩扎实兑现有望提升投资者风险偏好，上调目标价29%至28.98港元，对应9.0/7.5倍2023/2024年P/E和15%的上行空间。公司当前交易于7.6/6.4倍2023/2024年P/E。