一、当升科技正逐步兑现正极环节的阿尔法，Q3有望引领复苏
我们6月发布的当升科技深度报告，主要强调的是正极环节被忽视的阿尔法，尤其是优质企业绑定海外客户带来的高弹性。今年当升科技成功兑现高成长，上半年公司海外销售0.4万吨，约占公司整体出货的50%，若以海外客户口径（含国内工厂）统计，或已接近60-70%的占比；

同时三季度公司海外放量进一步提速，Q3整体出货有望达到0.7-0.8万吨（其中主要得益于SKI的进一步放量，月供货从上半年的500吨提升至接近2000吨），同环比有望分别增长90-100%、50-60%，公司Q3业绩有望引领产业链复苏。

二、海外延续高景气，产能建设提速，当升科技的阿尔法仍在延续
展望明年来看，公司海外客户增长逻辑仍将延续：
1）欧洲市场2021年碳排放标准将继续趋严，有望推动欧洲销量从今年100万辆左右提升至170-180万辆，依旧是确定性的高增长；
2）公司核心客户如SKI产能及客户将进一步扩张，在今年配套现代起亚、戴姆勒等车型放量的基础上，国内常州配套北汽等自主品牌，盐城后续配套现代起亚等合资品牌将是增长点，而针对大众北美的产能将于2022年初开始商业化生产，增长延续性较强；
3）此外凭借优异的品质，公司或不断取得增量客户的拓展，包括在L公司动力的进展，后续逐步配套T公司，以及对C公司高镍的出货，将进一步带动超预期的可能。

同时公司产能陆续落地，将进一步奠定公司对海内外放量基础。公司近期拟向控股股东矿冶集团发行股份购买常州当升31.25%的少数股权（作价4.1亿元，与前期增资作价基本一致，业绩承诺在2021-2023年分别为0.73、1.21、1.58亿元），进一步推进常州基地建设，首期第一阶段的2万吨产能将分两批于今年年底到明年初建成投产，达产后公司整体产能达到4.4万吨。

3、过去正极环节分散的格局成为标的估值压制的主要因素，不过对于当升科技而言，海外供应链的高弹性正处于兑现的起点，与此同时，公司新客户尤其是头部公司的拓展有望形成催化，成为估值修复的动因。预计公司20、21年正极出货2.5、4.1万吨，归属利润有望达到3.7、5.5亿元，对应PE为49、33倍，维持买入评级。

附：1）深度：寻找正极行业的阿尔法之当升科技篇
https://research.95579.com/#/report/11530301
2）中报点评：海外驱动开始兑现，期待正极的阿尔法
https://research.95579.com/#/report/11531220